五问蒙牛:背靠大单品,还能继续领涨行业吗?
原创2020-03-27 17:25

五问蒙牛:背靠大单品,还能继续领涨行业吗?


出品 | 虎嗅投研
作者 | 陈啸雨


3月26日,蒙牛乳业发布了2019年财报,收入和利润保持双位数增长。报告期内,蒙牛的营业收入实现790.30亿元,同比增长14.57%;实现归母净利41.05亿元,同比增长34.91%。

 

分业务看,2019年蒙牛的增长主要来自于液态奶和奶粉两大业务,其中液态奶业务收入678.8亿元,同比增长14.3%,奶粉业务实现收入78.7亿元,同比增长30.8%。


看起来核心大单品还能支撑蒙牛继续涨下去。

 

蒙牛的成长能力如何?

 

蒙牛在2019年延续了2018年的增长势头,并购仍是其重要增收方法,但受疫情影响千亿目标恐将无望。

 

(数据来源:Wind)

 

2019年,蒙牛实现营收790.30亿元,较2018年增长了14.57%,这是蒙牛自2017年开始第三年保持双位数增长。

 

2017年,蒙牛提出了被称作“双千亿”的目标,即在2020年实现销售额和市值双千亿的规模。目前蒙牛的营收规模较此前宣传的千亿目标仍有200亿的距离,稍加计算可知,实现千亿目标公司需要在2020年实现21%的同比增长。

 

为了实现这一目标,蒙牛进行了几轮并购。仅在2019年的9月和11月,蒙牛就相继收购了澳大利亚奶粉品牌贝拉米和乳企Lion-Dairy & Drinks Pty Ltd,总计花费超过100亿元人民币。2020年初,蒙牛又再次入股奶酪品牌“妙可蓝多”,且预计公司接下来在年内还会有进一步的收购动作。这一系列的动作在实现并表后,将会有助于增厚蒙牛的营收体量。

 

此外,财报中还披露蒙牛成立了“国际事业部”来对海外品牌及海外市场业务进行管理,在公司试图配置全球资源的过程中让海外资源发挥更好协同作用。结合上文提到的近期频繁的出海收购,可以看到蒙牛对海外业务的拓展可能即将进入一个更加明确的加速期。

 

同时,2020年“原本”是奥运年,大型体育赛事一直是乳制品投入最大、效果也最好的营销平台之一。每逢各类大型赛事(奥运会、世界杯等)蒙牛与伊利都会大量注入销售费用进行大规模的宣传,而这对当年的商品销量通常都会有明显的推动作用,将会有助于冲击营收目标。

 

然而,这一系列计划被突然到来的疫情冲击彻底打乱了。受疫情影响,蒙牛的主体业务本就受到一定打击,且东京奥运会延后必然会打乱公司的整体营销计划与业务安排,可以说在2020年实现千亿目标已经不现实,预计只能延后至21年。

 

蒙牛旗下的各产品线营收状况如何?

 

蒙牛当前的核心业务——液体奶业稳步成长,奶粉业务持续加速,驱动总体营收增长。

 

(数据来源:Wind)

 

以产品拆分蒙牛在2019年营收,目前公司的大单品仍然表现强势,是增长的主要驱动力。

 

2019年,蒙牛的液态奶产品,也就是最核心的业务板块,实现营收678.78亿元,同比增长14.3%,与全局增长基本同步。液态奶在总营收中的占比在2019年为85.89%,较2018年有小幅度下滑。

 

进一步拆分,蒙牛的液态奶业务线可大致分为常温奶、低温酸奶、低温鲜奶三大块子产品线。

 

常温奶方面,拳头产品特仑苏受益于产品升级策略以及较为密集的促销活动,年增长约为24%;纯甄的增长则约为20%。市场份额方面,根据尼尔森数据,蒙牛常温液态奶市场份额由2018年的26.4%提升至2019年的27.2%。

 

低温酸奶方面,蒙牛当前的低温奶产品线营收仍在正增长,跑赢行业当前持续萎缩的态势,借此实现了进一步收割市场份额。根据尼尔森数据,蒙牛低温酸奶市场份额由2018年的22.9%提升至2019年的23.5%。

 

低温鲜奶方面,蒙牛在2019年的营收超过7亿,增长超过100%。由于鲜奶对物流的要求远超常温奶,蒙牛当下正在通过与阿里巴巴合作,尝试打造属于自身的冷链送奶系统,若能成功落地则对下一步全国大范围铺开有利。当前这一业务对于蒙牛而言仅能算刚刚起步,尚处于培育期,市场份额也小,光明仍是低温鲜奶的龙头企业。根据尼尔森数据,蒙牛低温鲜奶市场份额由2018年的3.1%提升至2019年的7.1%。

 

同期,蒙牛的奶粉业务实现营收78.7亿元,同比高增30.8%,是蒙牛增速最快的业务板块,占比上升至了9.96%,较2018年提升超月1.24个百分点。这主要是受益于来自雅士利的收入以及君乐宝并表期内的奶粉业务的收入。进一步细分,君乐宝在并表期间内(2019年1月1日至2019年11月19日)实现奶粉收入44.58亿元,较2018年增长48.3%。雅士利全年实现收入34.12亿元,同比增长13.31%。但君乐宝在2020年已经出表,而蒙牛在2019年下半年完成收购的贝拉米奶粉能否填补这一空缺尚不可知,大概率蒙牛奶粉业务将无法延续2019年的高增长。

 

同期,冰激淋业务实现营收25.61亿元,较2018年下滑5.9%。公司方面对此的解释是对冰淇淋品牌架构、产品体系以及渠道体系都进行了调整。具体效果如何,需依据2020年数据做进一步判断。

 

蒙牛的盈利能力如何?

 

蒙牛的利润端在2019年表现不错,盈利能力处于提升之中。

 

(数据来源:Wind)

 

2019年,蒙牛实现归母净利实现41.05亿元,同比高增34.91%,若剔除出售君乐宝的净收益、商誉及其他无形资产减值等一次性影响后,则实现营收38.67亿元,同比增长27.08%。


(数据来源:Wind)

 

2019年,蒙牛的毛利率为37.55%,提升0.17%个百分点,这已经是自2016年起的连续第四年毛利上升。蒙牛毛利率的走高主要得益于其自控奶源占比超过30%,这使得公司在奶家上涨周期内可以更好的进行成本管控。其次,由于特仑苏的销售持续向好,作为高毛利率以及营收占比高的产品,对整体毛利率起到了一定推动作用。

 

同期,蒙牛的净利率为5.43%,剔除非经常性损益后较2018年也有约0.4%左右的提升,显示公司的盈利能力仍在增长。

 

(数据来源:Wind)

 

从费用角度看,蒙牛在2019年的销售费用率为27.20%,较2018年微降0.03%。近两年的销售费用率较2017年以前有所走高,这主要是2018年世界杯的一轮高投入以及2019年的一系列促销活动(特别是针对特仑苏的)造成的结果。

 

同期的管理费用率则为4.19%,较2018年微降0.02%。

 

在费用投入方面,蒙牛表现出了比较成熟的控制力,没有拖累整体盈利能力的提升。

 

疫情对蒙牛的影响大吗?


受新冠疫情影响,蒙牛的业务将在2020年上半年受到冲击。

 

乳制品行业对物流运输的依赖性很高——这不但关乎产品如何运往销售地,同时也关乎原奶如何进入工厂,饲料如何运往牧场等一系列链条。自疫情爆发以来,蒙牛的部分产品运输线路受到限制,售点运作和产品周转受到较大影响,这将影响2月与3月的销售,以及上下游全供应链的正常运作。

 

同时,蒙牛也对外宣布2月与3月公司的额外成本将会明显上升。这主要是由于:(1)为保证员工健康安全、正常复工复产而投入额外疫情防控费用;(2)投入了额外营销费用,以尽快降低渠道库存,加速恢复正常的销售节奏;(3)向社会捐赠款物。


总的来说,疫情对蒙牛的影响还是比较直接的,将会波及整个2020年上半年,且由于东京奥运会的延后,可以说公司全年的营销重心与布局基本告废,节奏被打乱,全年最终表现业绩承压在所难免。


蒙牛的营运能力与偿债能力如何?


作为乳制品行业的两家绝对龙头之一,蒙牛的整体营运能力非常稳定,但目前由于频繁的并购动作存在一定的债务负担。

 

(数据来源:Wind)

 

蒙牛在2019年的应收账款周转率为24.40,这一数据自2017年开始就维持在24-25之间持续波动,显示蒙牛作为龙头企业稳定的汇款能力。报告期内蒙牛的存货周转率为10.53,较此前略有下滑,但幅度不大,显示公司对存货的管控力度略有走弱。

 

(数据来源:Wind)

 

2019年,蒙牛的流动比率和速动比率分别为1.18和1.02,这一组数据自2017年起基本就保持这一水平,浮动极小,显示蒙牛目前存在一定债务压力,但变化不是很大,整体的短期偿债能力稳定。

 

不过公司的产权比率在2019年上涨至了136%,较2018年的118%提升明显,这表明公司的长期债务压力增长明显,且还债能力在走弱。

 

由于整体债务水平的提高,蒙牛的资产负债率上涨至了57.54%。具体数字方面,由于近期频繁的并购,蒙牛当前的债务负担比较沉重,2019年内未偿还的计息借贷及其他借贷增加了234.73亿元,同比高增60%,约等于全年营收的30%,其中需要在一年内进行偿还的为138.38亿元,较上年增长约100%。



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