虎嗅Pro注：牛市奔腾而来，面对汹涌，有人激动，有人困惑。两市成交额屡创新高，大批用户摩拳擦掌等候伺机而入，“复苏牛”真的要到了吗？这次的牛市有什么特别之处？暗藏其中的投资机遇又在哪？
在上周Pro会员专享的线上分享Pro talk，我们请来了Pro 专栏《给投资者的消息内参》作者董小姐及中国社科院世经政所国际投资室主任张明，跟会员们聊了聊A股沸腾背后的逻辑与机遇。下文是当天直播间内容的文字实录，虎嗅Pro整理发布。
本期嘉宾介绍：
董小姐，毕业于北京大学，原《财经》杂志资深金融调查记者。超12年金融行业经验，用金融行业内部人。媒体观察者双重视角解读金融、投资、宏观经济政策。
张明，经济学博士、研究员，曾任平安证券首席经济学家，中国社科院世界经济与政治研究所国际投资研究室主任，国际金融研究中心副主任。出版《全球金融危机与中国国际金融新战略》、《中国的高储蓄：特征事实与部门分析》等学术著作。新作《宏观中国》，各大商城有售。
紧跟A股为时不晚
董小姐：最近这段时间其实大家对股票市场关注的特别大。之前的的几轮中国的牛市，大家会有一种感觉是说消息是分层的，可能最早一波进去的人最早感觉到，那个时候大家没有微信，没有什么便利的通讯工具获得相关的信息，所以它的传播也会像涟漪，是慢慢波动的，有第二波、第三波、第四波。
这一次，大家接受信息都非常快。我有个小伙伴，刚毕业没多长时间，他说他的微信群里以前都是聊一些段子，怎么化妆，哪里玩，现在开始聊的是什么板块未来涨幅会比较大一点，比较看好哪几支个股，一下子气氛就上来了。
第一个问题想问张总，这一波市场，现在进入是不是一个好的时间点？
张明：这个问题很难给出一个非常明确的回答。
作为一个2000年开始炒股的老股民，我有20年的炒股经验，在这一波之前我总体还是盈余的，我觉得对这一个散户来讲已经不太容易了。
总体来说，我个人感觉进入7月份以后，尤其是当这个板块已经开始从科技和消费切换到像银行、非银券商之后，市场一下就热起来了。可以看到，最近大爷大妈们开始重新开户了，各个媒体开始谈股市了，包括很多以前没有炒过股的年轻人，现在也想进入股市，这就代表这个股市已进入一个牛市的（至少是）初期了，甚至可能处于牛市中段了。
董小姐：现在整个券商的开户业务火爆，以前是券商找你，现在是你找券商还要排队。
张明：是的。所以从这个角度来讲，我觉得肯定还是有机会的，但是它并不像一波市场还没启动的时候，你可能买什么都可以赚点。由于作为一个投资者，你不可能对所有板块都比较熟悉，我个人感觉在这样一个时点，配置一些估值还比较便宜，而且它的真实业绩还不错的蓝筹龙头，还是有机会的。
给大家一个数据，我刚看两个市盈率，一个是上证A股和沪深300的市盈率，总体上目前是15倍，我看了一下最近特别火爆的创业板的市盈率，总体是75倍。对我这样一个比较保守的人来讲，我可能更愿意把我的钱（如果说增量配资）配置到这些市盈率在15倍左右的各个行业排名前3到前5的企业标的上，而不愿意把钱配到75倍甚至更高的市盈率的，但我不太熟悉不了解它商业模式也不知道它真实盈利状况的一些所谓的高科技股票上。
董小姐：所以没有绝对的晚或不晚，早或不早的问题，关键是说你关注的到底是哪一块，整个股票市场并非所有的板块、所有的标的都处在一个三高水平，还远到那个阶段，因而，其实还是有机会。
强势复苏的A股
张明：对，其实我们可以看到这一波股市目前其实轮动了一次。在今年疫情之后，经济复苏之始，可以看到其实主要是科技和消费，这两个板块涨得比较猛，然后到了6月下旬之后就开始切到银行、非银行金融、券商、保险。但是还有其他的板块像周期股，目前基本上还没有涨起来。
很多人说一个牛市它可能会有轮动，科技涨完消费涨，消费涨完银行涨，银行涨完非银涨，非银涨完最后周期长，等到周期都涨起来时候，可能就到了一个股市的中后期了。有这样一个说法，但是不一定都是按照这个顺序。
董小姐：这一轮疫情发生之后，给大家的心理冲击特别的大，不光是中国股市，美国股市也是经历了更为惨烈的调整。我知道您在之前很早就判断了当时市场是在一个比较低的位置，现在来看判断得是很准的。我为什么要说到这个话题，它其实跟当下是有关系的，当下我们看到宏观面有一些数据已经是跟原来很不一样了，它可能是指向的我们说的第二个阶段第三个阶段，但是如果说我们不知道您在第一个阶段是怎么看这个事情的，可能后面我们也不知道这个逻辑是怎么往前演进的。
张明：如果对股市比较熟悉，大家可能还记得在今年年初的时候，A股涨得相当不错。比如在今年的一二月份的时候，当时大家都赚了很多钱，但是随着疫情的深化， A股也有下跌，虽然没有美股那么猛烈，但是跌的也不少，疫情来了市场就冷却了一段时间。我大概是在今年差不多4月份以后，就开始对未来的 A股比较看好，我觉得今年的股市是最悲观的一个大资产。为什么？主要逻辑是这样两个：
第一点，疫情之后，经过一波的修正，中国的股票，特别是我个人比较看好的蓝筹龙头股，它的估值到了一个比较低的位置。当时大概也就是10倍左右市盈率（美国大概是20多倍）。即使是和美股相比，我们也有比较好的估值吸引力。
但是更重要的是第二点，疫情非常糟糕，对中国经济产生了很重要的冲击，宏观政策已经开始大水漫灌了。尤其是从今年的二三月份，我们的货币政策已经是非常宽松的了。降准降了三次，M2增速以前是8%，现在大概到百分之十一点几，整个社会融资总额在今年的前5个月大概是17万亿，创出历史的新高。大量的资金进入市场。
但是在这个时候真正的实体投资，因为受疫情影响没有了最终需求，起不来，很多的流动性无处可去。与此同时，资产市场、房地产市场又受到严格管控的，从流动性的流向来讲，此时的股市就是一个比较好的去处。
事实上我们可以看到5月份以来的这一波牛市，其实在很大程度上是与流动性有关系。货币政策的宽松是其一；传统的银行理财和信托的资金受限，流到股市来是其二；还有一点就是北上资金重新流入，这三股流动性其实共同导致了本轮的5月份以来的 A股的快速的上涨。
当然我们可以说这些上涨也与经济基本面的反弹有关系，也与证券市场现在传闻的一些改革有关系，比如商业银行发券商牌照，中信建投和传统银行的合并上证A股指数要剔除“ST股票”和加一些科通板的股票等等。这些利好消息汇集到一起就是对改革方面的信心，它和流动性进一步共同塑造这次牛市。
所以，我在年初疫情之后比较看好的就两个原因：一个是估值有吸引力，一个是经济处于低迷状态下大量的流动性，这就是一个支撑。
从宏观角度看新一轮大盘走向
董小姐：有一个大家可能都比较认可的说法，股市是经济的一面镜子，能够反映出宏观经济的状况。但有时候有可能在时间上有点错位。像现在，包括五、六月份时，很多宏观基本面上的一些数据似乎已经看到了一点回春的迹象。去年其实第一季度很多宏观经济数据看上去还不错，但到了4月份的时候，大家好像有点被忽悠了。那么从宏观面上，您怎么看今年五、六月份时出现的这种小苗头？
张明：从基本面来看，今年疫情在一二月份集中爆发，整个一季度的宏观数据都非常不好看。第一季度GDP增长是负了0.8%，消费、投资和进出口的贡献都是负的。但是的确在四五月份这个情况就有明显的好转。最令人吃惊的应该就是进出口的表现：一季度里，进出口都在下降，但是出口降得比进口要快，一二月份里，我们甚至出现了贸易逆差，但是在四五月份总体是进口增速进一步回落，出口增速有一个非常强的反弹，导致贸易顺差一下就扩大了，甚至高于去年的二季度。因此今年二季度贸易顺差对GDP是正的贡献。
出口为什么很强劲？其实主要有三个原因：
一个是口罩、呼吸机医疗设备等方面的出口大涨。 那么第二个原因是什么呢？是因为全球疫情爆发要滞后于中国。2月份我们就停工了，但是二三月份全球需求还在，我们的很多出口企业有一些订单没有完成，所以等中国复工复产之后，企业也有一定数量的订单可以去做，这就是表现比较好的第二个原因。第三个原因可能就与基期这些因素有关系了。
二季度进出口是个很大的亮点，同时消费也没有我们想象那么脆弱。我们之前可能会认为疫情对消费的影响是最大的。像航空、旅游、娱乐、餐饮，但是还有一些消费其实是非常不错的，像互联网的消费，金融层面的消费。因此，整个消费的减速可能没有我们想的那么多，在四五月份消费增速也在不断地反弹，很可能消费增速在6月份或者7月份就会由负转正。消费比我们之前想象的要有韧性。
最后是投资，三大投资中的房地产投资的韧性最强。即使在疫情期间房产投资的降幅也只是个位数，好些地方还出现了地王。
制造业跟基建受影响比较大，但是从四五月份开始，这三个投资都有一个比较明显的反弹，因为今年两会财政政策力度还是比较大，大家预期下半年基建投资可能会回弹。
所以总体大概的市场判断是这样的：就是一季度-6.8%，二季度就由负转正了，有可能在2%左右。三四季度大家目前认为可能在6%上下，到了四季度基本上就回到去年的趋势增长水平。因此今年全年经济增速大概会在2-3之间，这是目前市场的一个普遍预测。
换句话说，中国经济今年是前低后高，而且是逐季的走往上走。这是在基本面上给大家了信心，这也是股市上大盘蓝筹能回升的一个比较重要的原因。但是，这样一个判断也有不确定性。它的最大的不确定因素有两个：
第一个是国内疫情会不会二次爆发，像北京这段时间是一个很小的二次爆发，但是它的确对北京刚刚恢复的一些消费行业有比较大的影响，对旅游业也有很大的影响。
第二个就是国际因素，你可以看到疫情在美国依然很严重，在巴西、印度、俄罗斯创出新高，这对全球经济的打击还是很大的，这最终会对我们的外需产生影响，比如订单续做后可能就没有新的订单了。
除此之外，中美经贸摩擦今年下半年怎么演进大家也很担忧。特朗普在疫情后支持率大幅的下降，弗洛伊德事件对他也是减分项。11月份大选，他在这半年一定要想办法要重新提高民众的支持率，因此找一个替罪羊对他来讲可能是一个比较理性的做法。
董小姐：这个会不会是嘴上说的替罪羊？ 如果说是真的发生冲突，其实我也比较认同是说在11月之前，如果还是有很多的冲突的话，那么对他的打击会更大，如果仅仅是大家嘴上互相有点摩擦，大家也都还好。如果是实质性的一些动作，中国和美国绑定的还是比较强的。
张明：对，但当然可能是这样，我有一个判断，如果未来两三个月美国经济复苏还不错，有可能中美冲突的概率就会下降。如果美国经济继续比较糟糕的话，经济反正也好不了了，这个时候老百姓本身对你已经不满意了，你能够提高自己的唯一办法就是塑造一个外部的敌人，让大家同仇敌忾，这种概率我觉得是不能排除的。
假定今年下半年这三个事件重叠到一起：国内疫情再度反复、外需极具萎缩、中美摩擦进一步加剧，我们前面所说的这些就有可能对中国经济今年下半年增长的预测会偏向乐观了。这样的话对未来的预期有一个修正，自然会影响到股市上投资者的情绪冲突。
北上资金与流动性
董小姐：大家注意到一个现象，就是北上资金管道上的资金进来得非常多，特别是前两天大盘整体可能是以6%、7%的速度在往上飙升的时候，北上资金加仓的速度非常的快。这自然而然会有一个问题：水多了在经济坏的情况下，也只能往股票市场走，中国即使眼下经济增长速度再差，它也是现在全球主要经济体里面表现最好的一个优等生了，大家觉得资产必须要去消费，除了持有现金之外，只能去持有这些，资产里面原来选优，现在是选不要那么差的就好了，会不会是后于宏观面上资金量太大，从而导致它会成为一个想象当中股市的问题？您怎么看待这样一个思考逻辑？
张明：您刚才的问题我觉得其实隐含了两个问题，我分别回答一下。一个是北上资金的变动，一个是整个流动性推动的股市的看法。
今年三四月份我们的蓝筹股跌得很猛，包括平安集团，包括美的格力，当时就有投资者问我为什么，我说主要就是全球金融市场动荡。 由于全球市场动荡，尤其是美股动荡国际机构投资者要撤出资金、回归本国，三、四月份整个境外资金撤出的规模是很大的。北上资金只爱买蓝筹股，集中的抛售就把蓝筹股压得很低。所以那个时候（我记得在三四月份），我说我非常看好未来的股市，尤其看蓝筹股，我的一个逻辑是随着全美、全球金融危机的动荡结束之后，北上资金的风险偏好会重新增强，会重新流入，他们过去爱买什么这次还会买什么，我觉得最近这个逻辑就刚好印证了我这个判断。
蓝筹龙头股最近大涨其实与北上资金的推动是关系很大的。虽然我们目前来看，北上资金持有的市值在我们整个A股中并不太高，但是它对于有些股票市值的占比已经是比较高了，在这一轮股市牛市之前，中国公募基金做股票的不到1/10，很多都是做债的、做货币市场基金的，而外资进来主要是做股的，相比于纯做股票的国内基金来讲，外资也是不容忽视的。我觉得在未来一段时间北上资金还需要我们留住，他们还会去买这些股票。
董小姐：所以您觉得蓝筹上面的空间上升的还是比较大的吗？
张明：第一点：我觉得蓝筹龙头在未来几个月的上升空间还是比较大的，相对于估值高的和那些我看不懂的股票而言。
第二点，从目前来看，今年，中国可能是全球主要经济体中唯一一个有正增长的大型经济体。IMF的预测是1%，我们的预测大概2-3%，可能还要更乐观一些。目前，中国央行货币政策还算比较审慎，但所有发达国家的中央银行目前都是开闸放水。美国是零利率加一个无上限的量宽，欧洲日本是负利率，所以全球的流动性高企，推动资金流向更高收益的资产。在这个情况下，今年中国的股票和债券都可能成为他们的目标对象，造成外资不断的流入。
所以，股市的确存在一个受流动性推动，涨得非常快的这样一个格局。但怕就怕涨的太快了，大家都知道中国股市的特点每次都是牛短熊长，有可能10年时间只有一年是牛市，9年都是熊市。
受流动性推动是没有问题的，但是流动性推得太快的话就会有这样几个问题：
第一点：就是股票的估值变得过高，到一定门槛之后，投资者就会觉得心里虚。比如说一个正常消费的股票，如果它的估值到了50倍以上市盈率，你会觉得很虚，在这个时候你就会对任何的风吹草动的冲击格外敏感，这时如果有负面冲击，你就可能会抛售，一旦集体抛售它就是螺旋式下跌。
第二点：就会有来自监管机构的监管动作。当整个股市涨得太猛的时候，尤其是大家加杠杆进入股市之后，监管机构就会觉得风险太高，因此，便会主动出台一些新的政策来限制杠杆，而监管机构的限制杠杆做法就可能会挤破牛市的泡沫。2015年我想就非常生动的说明了这一点，当年股市下跌触发原因就是证监会查场外配资。
但是，如果在牛市目前这个阶段，监管机构就开始表明不要去唱多股市，而是要平衡，说股市有风险大家要小心，开始调查各种不规范的场外配资来限制杠杆，我觉得这反而对牛市是好事。昨天四大证券报头版头条都是在讲，大家要警惕，股市是有风险的，应该有一个平和的态度，今天证监会在查场外配置的这种政策出来，我觉得这是好事，如果都是一窝蜂的去唱多股市，反而是我们应该担心的。
金融股票兴起的背后
董小姐：张总您说到的大盘蓝筹。在国内的大盘蓝筹和中国香港市场的大盘蓝筹大家的定义不太一样，大家可能更想问：您说的大盘蓝筹到底指的是哪一类的呢？您这个标准上到底是什么？它一定是市值非常高的，还是说它分到哪个行业？因为毕竟国内的市场和香港的市场来说，我们了解到的价值是不太一样的。
张明：我讲的大盘蓝筹首先在每个行业的排名应该是比较靠前的，比如说市场前三位的龙头。然后另外一个在 A股指数中的权重相对而言比较高的，大家常说的大盘蓝筹。
比如消费行业中，白酒毫无疑问是茅台，电器是格力和美的， 药品像云南白药，食品像双汇、伊利，这些算消费类的大盘蓝筹。金融类可以分几个层面：券商中信证券肯定是排名第一，保险类的像平安集团；银行中四大行的盘子太大，所以我们一般退而求其次，比如说招行就是我们认为一个标准的大蓝筹，比如说医药类像恒瑞医药这也是比较典型的这种大盘蓝筹。这种我们比较看好的新兴行业，在行业排到前三位，同时对于指数来讲意义比较重要的股票，我们可以更关注。
董小姐：刚才您谈到了很多行业，有传统的金融行业，金融行业在这一波当中受益是大家能够理解的。虽然说很多行业可能受到冲击，但是金融行业相对来说比较好一点，特别是券商。还有您谈到的医药、消费，这个里面有必选的这种消费品，有可选的这种消费品。那么除了这之外，您对此有先后顺序排序吗？还是说还有没有其他的呢？有没有要圈画进来的呢？
张明：我不是一个策略师，所以我讲的是我比较熟悉的板块，我比较熟悉的板块比如说像金融行业，因为我是做这部分研究的，我觉得金融业总体来讲估值是偏低的，当然这一波券商现在已经炒起来了，银行和非银总体还是比较偏低的。这一次的疫情冲击之下，开闸放水在短期内是利好金融业，当然金融行业投出去的资产在几年之后可能变成坏账，但是在短期内应该说是疫情之后这一波宽松的受益者。再加上这两年中国政府在加快金融市场的改革开放，所以有很多利好的政策。比如这一波为什么银行的股票能起来呢？市场传闻要给银行发券商牌照，要给他们混业经营，很多银行的股票就被带起来。
为什么券商股票能起来呢？很多人就会想很多银行还要券商牌照，可能不会从无到有去见一个券商，而是可能会收购。本来按理说中信建投合并是利好大券商的，对中小银行是不利的，但市场受到银行可以收购他们的消息，所以整个券商板块全起来了。
董小姐：现在这个市场就是没有好消息，有好消息就把它当做一个更好的消息，没有好消息就制造一个好消息。
张明：投资者是这样，他是先有一个偏见，然后再去不断的找证据来印证自己偏见。所以现在大家都乐观，他会把任何的政策都朝着乐观这个方向来解读。不管对不对，我至少觉得目前这样一个技术方面的好消息会过度解读了。首先我们政府可能不会对所有的商业银行都发宣传牌照，大家都知道银行如果去混业经营的话，其实未来潜在风险是很高的，特别是对于一些中小银行来讲，本身基本面就比较脆弱。这个消息我觉得可能已经被扩大化，而且中信和中信建投合并传闻已经被多次的辟谣了，中信和中信建投都出来讲。别人说中信目前再来一两个涨停板，它是超过高盛的，没有必要非要和建投来合并。这些消息未来会不会被证伪我觉得是有可能的，这就是我觉得金融板块能起来的逻辑。
深耕“龙头”规避风险
消费这个板块为什么我也比较看好？其实道理很简单：中美摩擦加剧之后，未来我们可能要更多的依靠国内市场的循环来促进经济增长。而且在四五六月份出台了几个比较重要的结构性改革的政策，像药物自由流动的改革是有助于消费的，海南自由贸易港建设是有助于消费的，土地改革和劳动力劳户籍改革，这是有助于塑造整个全国统一的大市场的。从这个角度来讲，我觉得消费还有增量。但是这里边有些板块可能涨得已经比较过分了。比如整个白酒板块，它今年以来一直很热，这种意志很热的板块总是有调整机会的，这个时候如果再看好的话，你还想买茅台，我觉得你可以再调整，他不可能一直一帆风顺的涨上去，而且今年上半年是普涨，整个白酒板块排名前10的涨得都很猛，这样我觉得就可以看调整。如果说今年的一季度主要是必须品消费非常猛的话，未来一段时间可能可选的消费就会更加不错，因为目前整个经济在复苏，现在可能慢慢的随着管制的放开，大家也会去做一些可选的消费了。
董小姐：这个地方能不能再给大家圈细一点。
张明：必须消费的就是和吃喝相关的。食品、白酒，这种叫必可选的，智能家电、汽车这些都是。再比如说之前受到重创的像旅游、娱乐这个就是可选的。但是在这当中要小心，因为疫情会重创整个行业，那么真正的一些比较脆弱的中小企业，它未来能不能活下来很难讲，这个时候就应该去买龙头了。对可选的消费龙头，我觉得未来一段时间可能会有不同的空间。
董小姐：一旦市场出现大风险的时候，龙头性的有垄断地位的市场份额占比比较大的，有护城河的这种企业就会脱颖而出，就是生死的区别。
张明：我做股票是做我比较熟悉的板块和我觉得风险可控的一些股票，但如果我又想去追一些科创方面的热点我就买基金，我会挑挑几只在市场上，平台比较好，而且历史记录也比较好，基金经理一直是那个人，长期只做科创这一块。我相信他挑企业的眼光可能要优于我，我基本上就拿龙头，然后我再买一些科创类的基金。
其实一季度基金表现比较好，最近可能基金一般，但是龙头起来以后这就比较平衡了，我觉得这也是一个帮助我们既控制好风险，同时又不完全的漏掉市场热点的一个比较好的方法。
董小姐：虎嗅很多用户是属于企企业家或者是企业高管这个层面的，大家的时间成本非常高，您一个小时跟大家所理解的可能是完全不一样的。可能张总没有具体说，其实基金经理有可能是穿越了一个周期的基金经理，而不是说一两年表现好，这有可能是幸存者偏差的问题，他们可能是一个周期都表现的很好的，其实帮大家解决了相当多的这个时间本身就是很有价值的金钱，大家可以这样去考虑，张总今天给的建议其实都是非常实用的建议。
张明：我选择的基金中，基金经理可能工作了七八年以上，在基金的年化收益往往都是两位数以上，它每年的收益率即使在最差的年份，总体上的跌幅也是低于其他同类的。他在一直在深耕这个行业，这样的基金就是绝世好基金，当然这里面就是说每一次我觉得我们要投资钱，还是要自己去看他的业绩，看他基金经理的风格，看他过去的这些年他重点持仓的股票才能明白你做的是到底是什么。这其实性价比非常高的一个投资，你可以直接买股票，或者挑优秀的基金来帮你打理。
从宏观角度分析黄金走向
董小姐：除了股票之外，张总也非常擅长宏观面上的分析，其实宏观面对于很多大类资产的影响是很大的，不仅是股票，分析框架也很重要。像最近大家看到的黄金今天是过了1800美元每盎司，线下实体金店实物金的价格也已经冲破了最高峰。黄金已经是一个历史新高了，大家现在可能都想问除此之外大类资产里面还有哪些可以投？
张明：我略微讲一下黄金。我还在平安证券做首席经济学家时写了一篇报告，这个报告题目是《从现在起我们坚定看多黄金》。从去年4月份到现在，黄金价格涨了35%左右。之所以看好黄金，最重要的几个理由大概是这样的：
第一个理由就是全球经济依然处于一个很低增长的水平上，短期内不会有比较明显的反弹，在没有异形盘时，我觉得它依然在一个比较低的平台，但是它现在又往下走了一步，这是黄金利好的第一个原因。
第二个利好的原因就是全球的不确定性，中美经贸摩擦，中东的地缘政治冲突，美国大选的不确定性等。可以看到，越是全球越不确定的时候，避险资产就会涨的比较好，这是第二个因素。
第三个因素我总体感觉是美元的牛市快到了一个转折点了。其实市场上我这些年一直开放美元，在2019年年初的时候，大多数经济学家都觉得美元要贬，但我觉得美元不会太差，2019年美元总体还略深了一点，但是我总体感觉是美元指数快到头了。因为黄金的走势和美元完全是反向的，当美元涨的时候金价通常起不来，但是美元跌的时候金价可能就会有一个比较明显的上涨，所以我的总体判断是随着美元指数掉头向下，黄金未来还会有一些涨幅。
尽管金价涨到了差不多每盎司1800美元，但我觉得今年仍不排除创出新高的可能性，2011年上半年的的黄金达到了每盎司1900美元，我也不排除明年黄金依然有一个5-10%的收益。
第一个原因：全球经济的增长低迷进一步的加强。去年全球经济是3%的增长，今年全球目前是负的1.9%，今年全球经济仍会持续下走。
第二个原因：现在全球央行都在放水。美联储的资产负债表总规模今年年初仅4万亿，现在有7万亿，又印了3万亿美元。欧洲央行、日本央行也在太大放水，这个是全球流动性泛滥。这个时候大家都想去找一些总体数量固定的资产，现在来看黄金要比特币靠谱，尽管比特币也是总量固定，但是价格波幅太大。在全球货币继续宽松的时候，黄金又发挥了一个矛盾作用。
第三个原因：美元指数的波动。美元指数从103降到了96，如果下半年中美贸易摩擦没有发酵，它可能进一步降到92、93，这是对金价上拖的原因。第四个原因：地缘政治冲突。如果下半年美国大选有变故，中美贸易摩擦还会加剧，中东不太平，这可能也会对黄金有一个推崇。
所以我的总体看法是：黄金已经不如往年了。但目前来看，我依然觉得在半年到一年半，我觉得依然还会有不错的走向。但在这个时候大家不要一下把很多资产配置上去了，因为黄金从长期来看，总体收益率是不高的，但是作为一部分资金来适当配置黄金，仍是一个选择。
董小姐：前段时间有朋友告诉我现在的大妈都拿着黄金去金店里面把它卖出去您怎么看？
张明：大妈未必都是错的，有可能是对的，大家都是趋势投资者，是跟着市场目前的趋势者。
牛市还能牛下去吗？
董小姐：直播间大家的第一个问题是：大家都知道是牛市的时候牛市还能牛下去吗？
张明：大家都知道是牛市并不代表大家都在买股票，也不代表大家都在全仓买股票，也不代表在都在加杠杆的全仓买股票。
从目前来看，我觉得目前牛市可能还没有结束。我的几个判断理由，第一点，我现在还没有看到飙升的房产率，无论是场内的配置还是场外的配置，融资融券会比前几个月有明显的上升，但是与历史的高点还差了很多。场外的配资可能已经有15倍的杠杆了，但监管当局已经开始打压，所以杠杆率还没有起来，这个时候就代表监管当局还认为风险没那么高，这是我觉得牛市可能还会持续的第一点。第二点, 目前的板块的轮动还没有完成，没有全利益均沾。目前只是从科技加消费过渡到银行和非银行地产。周期股，还有很多其他一些小盘股还没有完全起来，这是第二点。第三点，我个人觉得今年股市涨得太快，有很多投资者其实还没有进入，还没反应过来，目前真正在股市上涨或比较多的是机构和一些动作比较早的投资炒股股民，这意味着还有大量增量资金等着进厂。在这个情况下，基于这三点，我个人觉得这次的牛市还在进行中。
当然我们需要随时关注的就是就是说如果大盘或者某些板块每天总是大幅的持续上涨，我们就需要担忧。如果看到杠杆率盘升的过快，我们应该担忧。还有很重要的就是监管当局如何开始提示风险，长的很快的提示风险，那就意味着监管的政策可能会出来。
董小姐：监管层的动作对于中国股票市场的影响是很大的。从2009年开始就是这样的，监管层给出来的信号，如果发现有这种疯的迹象，就会来提示一下，比如说杠杆率的问题，场外不是特别合规的资金的问题等。在2020年的上半年，监管层发了 IPO的速度，它的发行速度还是很快的。不仅仅是IPO，增发的这些股票的融资额和前两年比起来增幅也是非常壮观的。市场当中的资金还有融资之间会有一个平衡，如果说发Ipo有意识的去克去控制了它，资金大量波动，大家就会迷茫。但如果企业进来比较多，这就是对市场是一个比较好的一个平衡。 这些动作其实我是觉得它可能都是有意识的要去维护一个慢牛的行情。
张明：我也想再提示一个额外的风险，现在我们在IPO方面我们的确是放得太快。在港务注册制之后，很多新上来的IPO和企业也是良莠不。现在的IPO的企业缺乏监管，意味着在未来这里面固然有一些好企业，但是也不会也会有很多最后业绩被证伪的企业。所以投这些新上市且估值很高的比较热门的这些股票，一定要小心，背后的风险其实是很高的。我们以前可能没有经历过这种风险，但是这种风险以后会越来越多的冲击到我们的资产安全。
董小姐：如果一个行业占的市场份额很大，甚至在某些行业里面还有一点垄断地位的问题，它的利润是有保障的。可能会规避这样的风险，这是比较稳妥的。
第二个问题：想问一下张老师，股市是经济的进项，这个股市是不是代表着经济已经复苏了，这个复苏是不是牢靠？
张明：刚才在分析的时候提到过，最近股市的上涨的确与中国经济在运行之后比较明显的复苏是有关系的。尤其是在四五月份，工业企、业都已经有一个明显的复苏，房地产基建投资也有明显的复苏。进出口的表现，在四五月份也是优于我们之前的预期，这代表经济的确在真实的复苏。这个复苏牢不牢靠，关键看我们国内会不会有大规模的二次疫情冲击，如果没有二次性冲击，应该说目前的复苏其实还是比较牢靠的。
中国经济复苏与美联储为代表外国央行的放水关系不大，但是它与我们今年中国政府实施的非常扩张的财政货币政策关系是很密切的。因为疫情它是对我们的整个供给面有很大的冲击，很多企业停工停产，比较宽松的财政货币政策是帮助这些企业活下来，因为有比较大规模的转移支付和信贷，使得我供给能力没有受破坏。疫情过去之后，只要需求反弹，供给就能跟得上，这是经济复苏比较快的一个很重要的原因。总体来讲今年二季度是不错的，下半年目前市场总体预期也还可以，除非有目前比较大的冲击出来。
董小姐：对朋友的问题我稍微补充一下，大家所理解的股票是市场经济的一面镜子，到底看怎么去理解它，时间的延迟到底是多长？如果大家看到说经济已经全面启动了，全面复苏了，走向繁荣期了，那么这个时候其实股市已经晚了，再去投他已经晚了，现在大家看得很多的是刚才张总分享到的一些先行的经济指标，工业增加值，还有采购经理人的指数。所以大家在看这个镜子的时候，可能需要把这个时间稍微调整一下，这是我们看的第三个问题。
理性看待新一轮大盘上涨
第四个问题：张总如何看这轮行情的上涨空间？
张明：上涨空间是一个非常能判断的事情。目前我们看到今天的大盘已到了三千四百零几点，我认为未来一段时间蓝筹龙头股还有机会，他们又是大盘的主要的支撑者。所以我觉得这一轮上到三千七八应该是没什么大问题了，能不能冲破四千我不确定，因为有很强的不确定，但是长得越慢涨越稳定，最终的涨幅就可能越大，监管机构一开始就是非常审慎和中性的这种态度，那么上涨的机会就越大，所以目前上涨的空间是属于很多不确定性的。首先很难给一个确切的情况，我想提示的是在整个大盘上涨的时候，板块的业绩可能是分化。前期涨了很多主要靠概念炒作，基本面不是那么扎实的板块，个股未来还是有比较大的回调的风险。到了牛市的中后期的时候，这种分化格局就会出现。它不像初期所有的板块都有机会，轮动结束之后可能就会有分化。
董小姐：根据前几轮的市场的节奏的走势，目前还没有到那一步，市场可能到了一个阶段，到时候要看信号。大家其实都不太能够准确的说出短期之内他会怎么走，除非是穿越过来的人才能够看到。所以大家还是跟着市场来看一些比较关键的一些信号。
第五个问题：粤港澳和雄安这种概念板块短期之内还有机会吗？
张明：如果让我比较的话，粤港澳板块的机会要高于雄安，雄安目前有很多不确定性，但粤港澳湾区的确是中国经济最有活力的一个板块。今年最近这几个月我们出台了很多的结构性改革的文件，也是在促进未来新的一轮的区域一体化。所以说我觉得粤港澳湾区会成为新的一轮区域一条的龙头，无论是实体企业还是资本市场还是房地产，未来都会有一些投资的机会，所以说粤港澳湾区的确是我们一个应该长期跟踪的重要的概念。
董小姐：说到粤港澳湾区，可能大家有另外一个关注的一些新闻的动向。2019年到2020年中，深圳的房价其实是全国属于领跑的梯队里面的，很明显能够看出来他市场当中大家对他的追捧程度和认可程度。
张明：今年有一个新的现象，就是今年房价涨的比较快的几个城市都是人口在金融集聚流入的城市。比如今年涨得最快的城市是杭州，现在人口进入的速度超过了深圳。深圳最近这几个月土地市场最好的城市是东莞，土地现在卖完了，额度用完了，可能需要新的额度。深圳的房价太高了，开始把很多企业的研发部门往东莞赶，东莞在这方面有很多高科技人才的流入。东莞房价相对比较便宜。
董小姐：东莞确实是因为有外部融入的问题。因为东莞这个地方像很多小城市，当地人的工资是很低的，只能靠所谓的粤港大湾区这种概念发展。
张明：粤港澳湾区未来有些城市如果房价持续比较低，但它产业又在往那迁移的话，这些地方可能房价可能会有一些补涨的空间。 比如前几年我们就比较看好的是中山、东莞、珠海、佛山。佛山可能是粤港澳湾区先进制造业最为集中的一个城市。像这样一批在粤港澳湾区所谓的二线城市，未来看它的产业，上市公司，房地产，都有很多投资的机会值得我们关注。
董小姐：那些地方原来的时候制造业基础就很好，后来是因为中国有一部分的外资迁出，导致出现一个下滑的趋势。
张明：当时汪洋在广东当省委书记的确把传统的制造业都往外迁，为先进制造业进入提供了空间。佛山就是一个非常典型的政府主导的产业升级的例子。这个例子非常成功。
董小姐：第6个问题是：港股和A股在这轮表现当中会有什么异同吗？
张明：港股里面目前最热门的股票就是内地的科技股。总体来讲它的估值比A股还要便宜一点，估值有优势，再加上最近瑞星咖啡事件出来后，美国对中概股的监管加强了，正在逼迫我们中小中概股退市，所以中概股在回归，他们目前首选的地方还是在港股。目前中概股回归的这些股票非常受到追捧，在二级市场上它的增值空间很大，港股大家主要是对准内地上市的或者美国回来的科技股。总体来讲我觉得港股和A股都有机会，尤其是现在香港的安全法出来之后，对香港目前的社会的动荡会有一个比较好的稳定。香港经济连续三个季度负增长，如果香港经济能够转负为正的话，那么港股在估值方面还是有优势的，所以未来有可能港股和A股在一定时间内可能会同步上涨，但是他们投资的重点是不一样的。
董小姐：确香港市场其实有很多中概股的科技类的企业，大家对这些是比较偏好的。
张明：科技企业蓝筹很多都在，消费的蓝筹在内地，所以说蓝筹这样投也是可以的。
董小姐：现在中国人终于可以到中国香港市场买到中国的股票了，不用再绕到美国市场。张总认为香港和A股市场都有机会，只不过香港市场，还要看它的宏观经济。
张明：它潜在有一些金融风险，经济是衰退，未来可能有些资本流出的风险。所以说这些风险如果能稳定住的话，它的市场还是非常有活力的。
董小姐：今天的时间差不多，大家再有问题的话可以在后台继续留言。投资市场就是很有意思的，它充满了不确定性。如果有一些确定性的机会，其实是大家才是值得去抓住。在投资市场上，我们本能的要去趋利避害，去躲避这样的风险，抓住确定性的机会，足以让我们的投资市场当中拿到一个非常高的的分数了。 最后是让我们来用一句话来结束今天的直播。
张明：第一，话是在金融投资方面，我们最好能只投我们自己能够理解的产品，不要投超过自己理解范围之外的产品。第二，目前依然是一个金融周期下行的阶段，保住本金的安全至关重要，这就意味着你要调低对收益率的预期。
董小姐：不管在市场疯到什么样一个程度，它热情都高到什么样一个程度，一定不要在资金上加杠杆，特别是对于个人投资者，套牢了之后可能能完全变成你的负债，对家庭的损伤也是非常大的。
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