出品 | 妙投APP
作者 | 丁萍
头图 | 视觉中国
本文核心看点：
1. 一起教育“校内+课后”整合模式蕴藏着极大不确定性风险，如果政策对在线教育监管趋严，该模式可能面临终结风险；
2. 在线教育行业获客成本高、转化率和留存率低，一起教育不具备差异化竞争优势，难以扭亏；
3. 一起教育目前现金流压力凸显，一旦缺乏外部资金驱动，必然会面临资金断裂风险，趋高的获客成本也将加快一起教育出局。
2020年12月5日，一起教育（(NYSE:YQ）登陆纳斯达克，尽管背靠徐小平和雷军，也掩盖不了其背后的三大隐患，导致市场表现并不乐观，上市首日，一起教育股价高开低走，盘中一度出现破发。一起教育之所以流血上市，是为了抓住疫情下的红利期，募集资金以备在后续愈发激烈的烧钱大战中得以存活，但随着获客成本趋高，还能“续命”多久？还有待观望。
一起教育于2011年成立，公开资料显示，上市之前共完成6轮融资，其中雷军系顺为资本共参与5轮投资。在创业之初，一起教育就获得了徐小平真格基金的天使轮投资。
一起教育采用“校内+课后”整合模式，即校内免费，通过APP向一起学网校导流，校外以K12在线大班课模式变现。其ToB模式与猿辅导、作业帮、跟谁学等ToC模式不同，但两种模式均面临行业获客贵、转化和留存难的症结，一起教育也无法改变盈利难的现状。
一起教育自生造血能力严重不足，靠融资输血，在三大隐患下，一旦缺乏外部资金驱动，必然会面临资金断裂的风险。截至2020年9月30日，一起教育账面资金仅有8.141亿元，按公司目前的烧钱速度，不足以维持一年，上市仅募集了3.3亿美元（约合人民币22亿元），在获客成本趋高下，恐怕也不能“续命”太久。
一、模式隐患
一起教育“校内+课后”整合模式蕴藏着极大不确定性风险，如果政策对在线教育监管趋严，该模式可能面临终结风险。
经历了多年的商业模式探索，一起教育最后采用“校内+课后”整合模式，打通线上和线下，通过覆盖校内教学场景将学生做作业和教师批改作业等模式由线下向线上转化。在校内，旗下品牌一起作业为公立校提供增值服务，在校外，一起学网校提供在线直播课程和服务而收费，即校内免费，通过APP向一起学网校导流，校外以K12在线双师大班课模式变现。
2020年前三季度，受益于疫情催化K12在线教育需求激增，一起教育报告期内的营业收入同比高增277.48%，其中主要是在线K12辅导服务收入实现7.5亿元，占总收入的92.6%。
（数据来源：公司公告）
（数据来源：公司公告）
但该高增趋势不可持续，首先，一起教育并非第一梯队平台，并无竞争优势，也无法提供差异化产品，提高用户转化率和留存率，那么此次通过过度营销获客的行为就不可持续；其次该模式蕴藏着极大不确定性风险，如果政策对在线教育监管趋严，“校内引流+校外变现”模式可能面临终结。
一起教育起初通过为公立学校提供增值服务收取费用变现（其他教育服务），在2018年贡献收入71%，但由于政策的监管趋严，校内变现模式无法跑通，只能用来为校外业务引流。未来随着政策对在线教育的监管趋严，校内引流可能会被限制，一起教育“校内+课后”整合模式就会终结，作为非第一梯队平台，一起教育在C端获客上不具备竞争优势，如果没有跑通新的获客渠道，一起教育不仅会结束高增趋势，也会失去外部资金支持，届时会面临出局的风险。
二、难以走出亏损魔咒
经营费用失控，一起教育持续亏损，且由于在线教育行业获客成本高、转化率和留存率低，导致一起教育难以扭亏。
营收高增的背后是巨额亏损，招股书显示，一起教育2018年、2019年分别归母净亏损6.56亿元、9.64亿元，2020年前三季度归母净亏损9.748亿元，同比增加1.89亿元，亏损规模呈现扩大趋势，不足3年时间亏损累计25.95亿元。
（数据来源：公司公告）
一起教育毛利率较高，但运营费用高企不下导致经营出现亏损。招股书显示，一起教育的毛利率在2018年、2019年及2020年前三季度分别为66.22%、57.3%和60.12%，虽然较高，但依然覆盖不了当期的营业费用率。一起教育2018年、2019年及2020年前三季度的经营费用率分别高达291.34%、303.52%和180.34%，其中主要由于研发费用和营销费用高企不下。
（数据来源：公司公告）
由于K12在线教育目前处于烧钱竞争阶段，一起教育大规模烧钱获客，其销售费用率从2018年的3.04亿元增加至2019年的5.84亿元，其中促销课程费用从2018年的2090万元增至2019年的2.41亿元。而在2020年前三季度更是上涨至8.51亿元，同比增加92.5%，接近过去两年之和。
由于一起教育前期一直在探索变现模式，使其研发费用在2018年和2019年分别高达3.99亿元和4.91亿元，严重拖累公司的利润空间。2020年前三季度，公司产品已经进入相对成熟阶段，一起教育研发费用达到4.23亿元，相对稳定，其研发费用率下降至52.33%，但依然高企不下。
然而，获客只是第一步，提高用户转化和留存才是盈利的关键。从运营模式上看，在线教育具备三个核心环节——获客、转化、留存，即前期需要投入大量的市场营销费用，获取用户，包括做室外广告，APP 投放广告，购买搜索等；后期注重低价用户到正价用户的转化，最后通过平台的产品与服务留存客户，以此形成变现闭环。
因此对于一起教育而言，投放市场费用换取用户增长，只是第一步，获客之后，如何提高用户转化率和留存率才是未来盈利关键。而一起教育无法提供差异化产品留存客户，只能持续烧钱获客，利润扭亏无望。
三、现金流隐患
自生造血能力严重不足，靠融资输血。
持续亏损导致一起教育经营活动现金流维持净流出状态，2018年、2019年和2020年前三季度分别净流出4.19亿、6.31亿和5.26亿元，累计现金流出高达15.76亿元，无法覆盖该期间15.25亿元的营收规模，意味着一起教育的现金流存在极大隐患。
（数据来源：公司公告）
资产负债率激增，现金余额缩水。
在线教育行业特点：由于“预售”模式，在课程确认之前，在线教育平台会把大量销售款计入“预收账款”，算作负债，这些预收款会拉高在线教育平台的资产负债率。因此最能真实反映在线教育平台资产负债结构（债务风险）的是剔除预收账款的资产负债率。
以下数据显示，一起教育剔除预收账款的资产负债率从2018年的19.54%增至目前的74.67%，期末现金余额从2018年的12.76亿元缩减至目前的8.59亿元，现金流隐患凸显。
（数据来源：公司公告）
疫情催化在线教育需求激增，各大在线教育平台纷纷烧钱获客，目前在线教育形成了“融资—烧钱—推高获客成本—亏损—融资”的恶性循环，以资金实力论英雄，缺乏资金者将出局。
一起教育面临以上三大隐患，一旦缺乏外部资金驱动，必然会面临资金断裂风险，被行业出清的风险。
2020年以来，K12在线教育平台疯狂融资，烧钱大战将进一步升级，也必然会推高行业获客成本。
截至2020年三季报末，一起教育账面资金仅有8.141亿元，按公司目前的烧钱速度，不足以维持一年，上市仅募集了约3.3亿美元（约合人民币22亿元），账面资金匮乏，趋高的获客成本，将加快一起教育出局。
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