头图来自视觉中国
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前几天的内参里，我们给大家重新梳理了一版适合中国的极简投资时钟。按照经济增长、通胀和流动性的组合，大类资产可以清晰的分成四个主要阶段。现在我们正处于复苏初期到后期过渡的关键阶段，当下的市场表现完全符合投资时钟的推演。我们接下来需要判断的是，经济什么时候真正的切换到复苏后期，也就是滞胀期的逻辑。
关于观测经济周期切换的指标，最重要的表层指标是利率，而决定利率的还是经济增长和通胀，每个月上旬公布数据的时候一定要密切跟踪。
经济增长方面，我们可以跟踪以PMI为代表的实体经济数据。2月28号，2月的PMI数据已经公布。从数据的结果来看，PMI仍在荣枯线以上，当前经济复苏还在延续，但复苏的力度的确在逐步减弱；而且从分项来看，最高的是PMI购进价格指数，这意味着通胀尤其是PPI会加速上行。今天通胀数据也正式公布，让我们来一起看一下是否符合预期。
首先看一下整体表现，2月份的通胀数据，基本上延续了1月份的趋势。CPI同比下跌0.2%，较上个月的-0.3%略微回升，也高于市场预期的-0.4%；PPI同比上涨1.7%，较上个月的0.3%大幅提高。结论其实已经很明显，通胀在加速上行，市场担心的滞胀风险越来越近。
接下来具体拆解一下：
2月的CPI同比下跌0.2%，这里面翘尾因素约为-1.8%，新涨价因素为1.6%。所谓翘尾因素，就是去年价格上涨或下降对今年同比数据的滞后影响。举个例子，比如某一商品上一年前6个月价格均为1元，7月份上涨到2元，然后一直到第二年的12月都保持在2元。那么，虽然第二年全年价格保持不变，但如果计算第二年前6个月与上一年前6月的涨幅仍然高达100%，也就是上涨一倍，这就是上一年价格上涨对下一年前6个月价格指数的滞后影响，并不能完全反映目前最新的价格变化。
这个月的数据就是典型，其实新涨价因素是正的1.6%，但由于去年基数太高，所以翘尾因素达到-1.8%，严重拖累了最终的CPI数据。这个高基数主要来自猪肉的扰动。去年2月份猪肉CPI同比上升了135%，导致基数过高。随着猪肉涨价的周期逐渐过去，生猪出栏恢复，2月份猪肉价格由上个月上涨5.6%转为下降3.1%，同比也下降了14.9%。猪肉价格的高基数效应会在至少半年左右的时间里对CPI产生拖累，可以预见后面的CPI还是不会太高，但这并不代表通缩。
除此之外，今年的“就地过年”也有影响，导致2月春节效应弱于往年。服务价格的确在春节期间有所提升，就地过年一方面导致文娱消费需求激增，电影及演出票价格上涨13.0%。但另一方面，交通通信尤其是飞机票价格降幅较大。因此非食品价格同比仍然下降0.2%。后续线下消费能否有比较强劲的回升，还是要看疫苗注射的情况，和疫情能不能得到有效控制。目前来看进展还是比较顺利的，预计能带动CPI缓慢抬升。
更简单的方式是直接看PPI。CPI受猪肉、蔬菜等食品影响太大，现阶段比较容易失真，PPI能更加准确的反映当前生产复苏的力度。
2月的PPI数据同比继续回升，而且回升幅度比较大。从同比看，1月PPI由跌转正后，2月快速上涨1.7%，涨幅比上月扩大1.4个百分点。主要行业中，受国际原油价格上涨的影响，油气开采、燃料加工等石油相关行业价格普遍上涨。钢铁、有色、煤炭等相关行业价格涨幅也都超过10%。我们其实在之前公布的PMI分项中价格指数都维持在高位就已经能预测到PPI会上涨的结果。再加上近期焦煤焦炭、铁矿石、螺纹钢、原油等大宗商品价格达到高位，我们可以切实的感受到工业生产恢复的势头还是比较强。也就是说即使CPI还是负的，但由于PPI等真实通胀指标的走高，货币政策不可能再宽松。
因为当前的基本面情况与2017年如出一辙。当时，PPI在2016年9月第一次转正后，只用了5个月的时间就在2017年2月达到7.8%的高点，然后央行在2017年1月正式开始加息。如果后续PPI上行速度过快，那么也意味着流动性实质性收紧的拐点也渐行渐近。
再结合2月份的PMI数据来看，虽然仍在扩张区间内，但生产和需求都延续回落趋势。经济恢复的速度放缓趋势已经比较明显。沿着这个趋势往前走，滞胀的风险会越来越大。对市场来说，最担心的流动性风险也会越来越近，货币政策随时有可能转向实质收紧，也就是加准加息，那个时候股市可能就真要进入全盘通杀的熊市了。
不过现在还不是真正意义的滞胀，只能算是准滞胀。在这种情况下，风险偏好特别高的，可以继续去搏牛市最后的红利，但一定要做好亏钱的准备。
方向上就是我们之前提到的顺周期的金融以及部分上游顺周期行业，或者是部分调整到位的跨周期消费龙头。风险偏好一般或者偏低的投资者可以选择固收+基金或者直接选择纯债和现金类资产，落袋为安。但不管你是什么风险偏好，有一点是确定的，现在绝不是大举加仓或者加大定投的时候，顶多是低仓位参与，因为即便有机会，也是刀口舔血，亏钱的概率比赚钱大得多。
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