头图来自视觉中国
# 收听音频，详解电力5大细分赛道
在上周的行业系列内参中，我们给大家讲了电力行业逆势上涨的两点原因和两个长期风险（《市场动荡中，这个行业为何能涨20%？》）。短期来看，任何没有明确业绩支撑的主题炒作都有很大风险，碳中和的推进节奏和力度也还有很大的不确定性，但中长期来看，碳中和的确是一个产业发展的大方向，它对于相关行业的改变有点类似于2015年的供给侧改革，可能会使我国的能源结构迎来一场重大变革。作为能源主力的电力行业首当其冲，而其中各个细分领域可能出现明显分化，传统电力面临挑战，新兴的清洁电力将逐步成为主流。
今天我们就来逐一分析下电力行业五大细分赛道的发展趋势和行业格局，包括火电、水电、核电、风电以及光伏。
1、火电
火电是我国第一大发电来源，占比在70%以上。火电以煤电为主，算是最不清洁、最传统的一类电力，所以在碳中和的背景下角色定位比较尴尬，未来势必受到风电、光伏等清洁能源发电的挤压，甚至有人觉得未来会“消灭煤电”，所以中长期来看火电的机会不大。
当然，火电也有其独特的优势，主要在于建设周期短，技术成熟。火电毕竟还占据着六成装机容量、七成发电量，其他发电方式很难一下子替代火电。所以在相当一段时间内，火电还会是我国的最主要发电模式。
不过在行业前景不明的情况下，火电投资放缓成为必然，随之而来的是落后产能的出清和行业集中度的提高。再加上电价市场化改革之后，整体电价是向下浮动的。这样会强化火电内部的竞争。竞争力强的、靠近用户的发电企业即使电价下降也可以获得更大的利润，有些效率低的落后产能，很有可能发一度亏一度，自然退出市场。所以关注点还是要集中在火电龙头上。
我国火电资产较为集中，2020年全国火电总装机11亿千瓦，90%以上的火电资产属于国有资产，其中五大电力集团（华能、大唐、华电、国电投和国家能源）火电总装机达5.6亿千瓦，占比51%。
华能国际是全国最大的火电上市公司，在电力市场化程度逐渐提高背景下，头部火电公司议价能力会比较强。但碳中和背景下，他们也在向清洁能源转型，比如华能国际预计风光电在整体装机中占比将自2019年的7%增至2023年的22%。
2、水电
水电是我国第二大主力发电类型，占比在16%左右。水电的缺点是建设成本高，回报周期长，一次性投入大。但是优点也特别明显，就是一旦建成之后，后期的运营成本非常低。尽管部分水电项目会受降水影响盈利，但时间拉长看仍然是较为稳定的。
不过水电并不属于成长型的电力赛道，主要是目前国内适合开发的优质水电资源已经所剩无几，截止 2019年底，国内水电装机容量已经占到经济可开发量的90%。待开发水电主要集中在西南地区大江大河上游，工程地处偏远地区，制约因素多、交通条件差、输电距离远、工程建设和输电成本高，加之移民安置和生态环境保护的投入不断加大，水电开发的性价比不高，未来的比重也会逐步下降。
但这并不妨碍水电行业出现一个优质的核心龙头，那就是全球水电王者长江电力。公司截至2021年3月的市值已经达到4760亿，是电力板块中市值最大的公司，在整个A股排名也达到了21名，不仅是很多基金的重仓股，也是外资在公用事业领域的第一重仓。
它的主要优势就在于拥有绝对稀缺的核心资产，三峡水电站、葛洲坝水电站都是它的资产，全球前12大水电站有5个都隶属于长江电力，所以它盈利能力非常稳定，商业模式简单粗暴，十年来毛利率稳定在60%以上，ROE在14%以上，均处于全行业最高水平。而且公司经营性现金流充裕，分红股息率高，有逆周期类债属性。
3、风电
风电是我国第三大发电类型，占比5%左右，属于未来前景最好的清洁能源之一。风电的优势在于资源丰富、地域分布广、厂址选择受限较小、运行成本低，固定投资成本也比水电、核电低。因此是是现阶段技术经济条件下，实现碳中和的必然选择之一。2021年后，陆上风电与光伏电站都将进入平价时代，不过光伏的降本速度要比风电更快一些。风电也存在一些劣势，比如季节性能源分布不均，天气影响较大，发电出力波动性、随机性较大等。
从风电产业链来看，风机环节的龙头包括全球排名第三，国内最大的风力发电机组整机制造商金风科技，以及全球排名第六的明阳智能。
天顺风能是塔筒龙头，国内产能远超国内其他风塔企业。
日月股份是风电铸件龙头，市占率约占全球十分之一。
东方电缆是海缆龙头，市场份额相对较大。
4、光伏
光伏是利用太阳能发电最主要的形式，我们生活中常见的太阳能电池板，就是光伏发电的载体。太阳能发电占比现在还比较低，2019年只有3%左右，但是过去十年发展最快的，而且未来发展空间非常大，是目前各种电力形式中最具投资价值的赛道。
最主要的优势就是光伏平价大时代来临，已经成为中国最便宜的能源。在过去十年间，光伏的度电成本下降了82%，是所有可再生能源中成本下降最快的品种。目前光伏的度电成本已经接近化石燃料发电成本。伴随光伏发电成本降低，过去10年全球光伏装机复合增长率达到20%以上。不过，虽然光伏装机规模快速提升，但目前光伏发电渗透率依然比较低，光伏发电3%左右的占比与50%的可再生能源装机量目标还有很大差距。伴随着光伏发电对传统能源存量替代进入爆发阶段，未来光伏发电会成为最主流的电力装机形式。
中国的光伏产业是一个优势产业，主导着全球的光伏供应链。目前光伏行业供给约八成的产能都掌握在中国厂商手中。中国的光伏产品中只有3-4成用于满足国内需求，而6-7成则通过出口销往海外市场，海外光伏市场对中国供应链有较强的依赖。国内光伏产业链中具备成本和技术优势、盈利稳定、供应链配套完善的优质龙头企业，有望受益于全球光伏需求快速增长。
光伏产业链，就是通过太阳能电池板的组装排列，形成一个个电站。产业链的主要环节包括：硅料、硅片、电池片、组件以及电站。
通威股份是硅料和电池片领域的双龙头。硅料市场市占率达到15%，电池片市场市占率为10%。不过因为电池片市场竞争格局比较分散，通威已经是全球最大的光伏电池生产商。
隆基股份是硅片和组件领域的双龙头。硅片的全球市场占有率达到37%，凭借硅片的一流品牌和成本优势发展组件业务，2019年组件市占率达到7.6%，成为全球第四大组件供应商，也是第一个年出货量突破20GW的组件龙头。
阳光电源是下游电站系统中核心设备逆变器的龙头，产量约占全行业30%，产品市场占有率达到全球第一。
5、核电
核电也是零碳排放的重要电源类型之一，占比在5%左右。核电的优势在于发电比较稳定，2020年1-2月受疫情影响，水、火、风电利用小时降幅均超过10%，而核电同比下降不到 7%，稳健性凸显。核电的劣势在于受制于安全约束、技术难度高，建设周期长、投资规模大、厂址选择受限和核废料处理困难等问题。就目前技术水平来看，尚不具备大规模增长的条件。2011 年福岛核事故后近十年，核电在全球发电总量中的占比基本就稳定在10%左右。中国核电发电量占比虽然持续提升，但目前仍未超过5%。
国内纯核电运营上市公司仅有两家，分别是占据全产业链优势的中国核电以及装机规模领先的中国广核。行业具有极高的技术壁垒，受到政策严格管制，短期内新竞争对手大量进入的概率较低，行业格局比较稳定。
中国广核起步于大亚湾核电站的建设及运营，截止2019年底，公司装机容量分别占全国在运及在建核电总装机容量的55.7%、44.1%。是我国规模最大的核电运营商。
中国核电是中核集团内新能源唯一平台，公司的优势在于核电和风光双核运行，盈利比较有保证。除了核电主业外，公司的风光电及光伏装机规模暂列A股电力行业第4。
最后总结一下，从长期来看碳中和的战略方向会带来能源产业的一次重大变革。电力板块中，火电长期价值降低，主要关注落后产能出清带来的头部企业集中度提高。水电和核电发展空间比较有限，风电和光伏是长期基本面最好的两种发电方式，不过内部分化也会越来越大，龙头企业凭借成本和规模优势，市场地位有望继续提高。
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