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今天最重要的一件事可能就是央行两位领导在陆家嘴的讲话。目前国内的宏观环境正处在一个关键的十字路口，一方面通胀不断冲高，昨天公布的PPI已经到了9%，创下13年来的新高。另一方面经济复苏似乎又日趋乏力，PMI等核心数据接连放缓。宏观政策似乎松也不是紧也不是，目前看上去是不松不紧，后续宏观政策的选择变得非常重要。
我们曾经讲过宏观政策的观察体系：第一层级的是中央层面的会议，比如每个季度的政治局会议和中央经济工作会议。第二层级的是国务院层面的会议，比如国务院常务会。第三层级就是部委层面的会议，比如一行两会的会议和领导表态。这个层级的信号虽然不会脱离前两个层级的定调，但相对比较高频，一些政策的预调微调也往往会在这里看出端倪，也还是很有分析价值的。
其中最值得关注的就是央行领导的讲话。比如，今年3月郭主席在牛年首秀中提到房地产的金融化、泡沫化倾向，当时正好上海深圳等地再度出现炒房热，所以算是一个警告，房地产政策也确实在加速收紧，深圳等上涨过快的城市房价明显降温。
那么今天郭主席和易纲行长的讲话有哪些关注点？简单给大家做个总结。
郭主席讲话的核心就是批评发达国家不负责任的货币宽松，美联储资产负债表已扩张将近一倍，欧央行扩张一多半，日本银行扩张超过四分之一。而我们中国央行的资产负债表基本没变，只是小幅扩张了5%左右。为什么我们不跟随发达国家这样大水漫灌？因为货币宽松的稳定作用只是短期的，长期来看会有“负面效应”，我们不希望去承担这样的风险。
第一个风险是资产价格泡沫化。
“经常爬山的人都知道，越是陡峭的山峰，上去不易，下来更难。”说白了，这就是我们一直讲的金融悬崖效应。资产价格涨上去的时候大家都很开心，但涨得太多就可能会剧烈调整，形成类似2015年股灾那样的恶性循环。回到当下，不管是股市、房价还是郭主席提到的期货、外汇、黄金其实都处于历史的相对或绝对高位。今年春节后到现在的这段时间，股市、商品期货、数字货币等先后出现暴跌，这已经给我们敲响了警钟，让我们看到了资产价格处于高位时的脆弱性。这一点当然中央也有清晰的认识，所以货币政策不会在这个时候火上浇油，反而需要多发挥降温的作用。
第二个风险是通货膨胀。
郭主席的原话是“通货膨胀像约定好了一样，如期而至。而且比美欧同事们所预料的幅度要高出一截，至于将要持续的时间似乎也不像许多专家预测的那样短暂。”这意味着不管市场如何争辩，央行对通胀的态度其实已经还是没变，目前的核心任务还是防通胀，相应的当然货币政策不能宽松。
怎么防通胀？理论上是应该收紧货币政策甚至加息，郭主席也特别提到了其他国家的应对举措。俄罗斯、土耳其、巴西央行已启动加息，有的发达经济体也开始释放收缩信号。
那么问题来了，中国会跟随加息吗？显然央行还不会这么做，起码短期不会。郭主席提到一点，就是这些加息动作的“利弊得失目前还很难作出结论”。结合易纲行长的讲话，其实主要有两点顾虑：
第一个是全球的疫情还有反复，经济的不确定性依然很大。这轮经济复苏本质上是一个低位上的弱复苏，盲目加息可能对经济雪上加霜。别说新兴市场，美国前段时间一提taper和加息的预期，整个经济和市场都会死给你看，所以在一定程度上央行也是被疫情“绑架”。
第二个是目前的通胀数据有一定失真。易纲行长专门讲到一点，就是9%的PPI“一定程度上与去年PPI为负形成的低基数有关，所以我们可以用去年今年和明年连续三年的整体视角来观察PPI变化”。我们也按照易行长的方法算了一下，现在的PPI和前年相比涨幅只有5%左右，没有9%那么高，也没有2017年加息时的7%高。
综合这几方面考虑，我们可以推断央行目前的政策取向：第一，继续保持按兵不动，不会进行非中性的货币操作，总量上既不收紧，也不宽松。如果经济偏弱，就做一些定向宽松支持，如果通胀偏强，就适度的回收，收紧一下信贷。第二，把重点放在金融监管上，所谓宽松的负面效应主要来自金融风险，那么如果能提前拆除，就可以大幅缓解货币宽松的负面效应。比如郭主席提到的严防影子银行、打击非法公募产品等。第三，保持人民币汇率稳定在目前的强势水平，甚至继续升值。本轮通胀和国外的输入压力密不可分，而人民币升值有助于降低进口成本。
这对市场来说意味着什么呢？其实本质上没什么影响，因为货币政策基本进入一个稳态或者说震荡态势，不是像之前那样收紧或宽松的趋势非常明显，我们既不需要过于担心加息也不能奢望降息。从投资的角度来看，这种“没有影响”也是一种影响，它意味着目前的宏观变量相对稳定，市场将更多的回归自下而上的微观逻辑。就像此前的内参所讲的：第一，顺周期的机会会逐步进入后期，虽然没有结束，但波动会进一步加大。第二，长期逻辑更为坚实、微观基本面更优质的核心消费板块会继续回归长期的慢牛趋势，比如白酒、医药前段时间都基本是最强势的板块。第三，一直受压制的成长股也会慢慢熬出头，而最先熬出头的一定是那些自身景气度较高的行业，典型的就是新能源产业链。
当然，宏观变量退居幕后只是阶段性的。如果下半年通胀持续高位，滞胀风险加大，那么货币政策可能依然会收紧，利率上行的风险依然存在。而如果疫情再度出现超预期的反复，经济通胀超预期下行，那么货币和利率又会走向另一个反方向。显然，前一种场景对市场不利，不排除引发类似2月份的剧烈调整，而后一种相对对市场有利，届时还会有新一轮机会。
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