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妙妙说：近期，中国人民银行货币政策委员会2021年第二季度例会召开。会议上指出，要健全市场化利率形成和传导机制，完善央行政策利率体系，优化存款利率监管，调整存款利率自律上限确定方式，继续释放贷款市场报价利率改革潜力，推动实际贷款利率进一步降低。那么宏观层面的利率变动对股票市场会产生怎样的影响？未来资本市场的走势将如何？
不管是基金经理，还是行业分析师，他们的主要任务都是自下而上进行研究和调研，挖掘优质公司，对宏观关注不会太多。但对于宏观利率的判断在整个投资体系还是格外重要的，今天我们就来讲讲利率的两个关键问题。
第一个问题：利率对股价到底有什么影响？
股票的本质是一个公司的收益权，如果你买了这个公司的股票，它未来的盈利就有你的一份。有人说可是有些公司的利润从来不分给我啊，这个不重要，不分红的利润也会体现在股价里。当然，资金是有时间价值的，同样的100块钱在明年赚到还是后年赚到价值是不一样的，这就需要把未来的盈利进行一个折现。比如假设一年后的利润是105亿，那它今天一定不值105亿，而是要打个折扣，假设市场上的预期收益率是5%，就用105亿除以1.05（1+5%），得到它现在的价值是100亿。然后按照同样的方法把未来所有的利润都折扣成现在的价值，整个股票的定价就等于公司未来所有盈利的折现加总，这就是就是所谓的DCF模型（Discounted Cash Flow）。
也就是说，股价的核心是分子上的盈利和分母上的折现率。而分子上的盈利更多的取决于公司自身的基本面以及行业的景气度，分母上的折现率则更多的取决于宏观流动性的变化。
如果宏观上的钱越多，利率越低，大家的预期收益率就越低，这个时候分母上的折现率就越小，股价当然就会上涨，反之股价就会下跌。即便公司基本面和行业基本面没有变化，股价一样可以被宏观流动性驱动着走。
其实不用公式那么复杂，背后的道理很简单。宏观利率其实就是大家在经济各类资产中，能够比较稳稳的拿到的平均的无风险收益，这个收益率越高，钱越不愿意进股市。比如2014年以前，买个信托产品轻松10%以上收益，虽然是有风险的，但由于特殊的刚兑设计，导致几乎从来不违约。即便最稳妥的买个国债，还有4.5%的无风险收益，这个时候钱当然不愿意进股市，因为进股市风险那么大，还不一定有4.5%。
所以通常来讲，无风险利率越高，对股市越是压制，而反过来，利率越低，对股市越有利。金融危机之后为什么美国股市一直这么牛，就是因为利率一下子降到了近乎0利率。这个时候大家投资无风险资产比如债券是拿不到好的收益的，只能去多配一些权益资产来提高收益。
但是在现实中，利率和股市并不是绝对的负相关关系。因为除了利率，股市还会受到其他因素的影响。比如2016-2017年，利率虽然上升了，但是股市还是走出了牛市，这是因为虽然利率上行利空，但分子上的企业盈利改善了，股市被业绩驱动走出牛市。
所以结合分母上的盈利因素，我们可以大概把利率对股市的影响分为几种情况：
第一种情况：利率从低位上行，但盈利也改善，通常出现在经济复苏期。这个时候对股市冲击不大，牛市继续，只不过会带来明显的风格切换，一般是转向受益于经济复苏的顺周期，比如2020下半年。
第二种情况：利率上行到高位区间，但盈利改善不明显，通常出现在经济复苏之后的过热和滞胀期，这个时候对股市有明显冲击，估值出清的压力加大，但还不至于结束牛市，自下而上的产业周期和公司基本面成为主导，比如2017年。
第三种情况：利率从高位下行，盈利也开始下降，通常出现在经济衰退的前期。这个阶段利率虽然开始下行，但由于还在高位，再加上盈利的拖累，所以股市不仅不会走牛，反而可能走熊，比如2018年。
第四种情况：利率下行到低位区间，盈利可能还在下滑，但已相对稳定，一般出现在经济衰退的后期。这个阶段流动性极度宽松，低利率对股市的刺激作用会彻底的体现出来，比如2019年到2020年上半年。
所以不同阶段利率对股市的影响是不同的，不能一概而论。
第二个问题：接下来的利率走势如何？有何影响？
之前我们跟大家讲过一个政策利率的框架，短期看逆回购，中期看MLF，长期看LPR。但这些政策利率的调整频率太低，已经一年多没动了，所以大家如果想了解更高频的、又比较有参考意义的指标，可以观察一个核心的无风险利率：国债收益率。
从10年期国债收益率来看，2018年初利率见顶回落，股市走熊，这是前面讲到的第三种情况。到2019年初，利率基本破3%，直到2020年疫情后跌到2.5%的低点，算是进入较低区间的第四种情况，股市也随之走牛。2020年5月之后，随着经济复苏，利率触底回升，市场风格切换，算是第一种情况。
进入2021年之后，利率已经稳定在3%以上，市场基本进入第二种情况，到现在依然还在。所以股市呈现出高位波动、大开大合、快速轮动的特征，有点类似上一轮的2017年。只不过和上一轮区别的是，利率没有继续上行，而是呈现震荡态势，主要原因当然就是疫情对需求端的反复冲击，导致央行不敢贸然加息，利率上行的压力缓解。
但是利率依然保持在3%以上的高位，而且随时有继续上行的风险。所以下半年来看市场依然是类似上半年的结构性机会，成长、消费、周期可能反复轮动，都是阶段性的机会，利率向下波动的时候，成长消费会好一些，利率向上波动的时候周期金融会好一些，没有明确的主线。
长期来看，利率的趋势一定是向下，因为利率本质上取决于经济的增长中枢，而经济的中枢本质上取决于人口。人口老龄化的趋势下，没有一个国家的利率不是长期下行。就像日本、美国和欧洲，利率下行可以持续几十年，中间的上行都是短期波动而已。而如果你听懂了今天的课程，你就应该知道，当利率在低位继续下行，利率中枢越来越低的情况下，权益资产一定是受益的，这也是判断未来权益市场长期慢牛的一个最核心的基础。
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