头图来自视觉中国
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我们在此前的内容中零零散散地提到过下半年的整体策略，但从没有机会详细且完整的给大家介绍过底层逻辑，甚至在交流中发现，有很多朋友误解了其中的部分观点。尤其是在上周，国常会提到降准之后周五随即全面降准，这是超出全市场预期的。鉴于降准之后除了部分高景气行业外，整体市场先涨后跌。考虑到出现了央行全面降准的新变量，因此今天我们结合最新的市场情况来把我们之前的观点和判断系统地给大家介绍一下。
让我们自上而下先从宏观经济开始讲起。从经济周期阶段来看，我们处在复苏阶段的尾巴，经济复苏动能不断减弱，虽然中小企业面临比较大的压力，但从总量来看还没有进入衰退。
从过去我们给大家分析的经济数据来看，目前经济的三大支柱中最强的是出口。不过从6月的PMI数据来看，未来出口回落的趋势比较明显，不过目前有一个亮点是6月份的出口数据倒是超预期，主要是两个原因，一是欧洲疫情控制，复工率提高后对中国的中间品需求大增。这种中间品大家可以理解为面粉，是由小麦制作而成，也是制作面包的原料，是小麦制成面包的中间品。二是东南亚国家疫情再度爆发，对各类产品的供给能力又造成了一次打击，让中国又获得了部分订单转移。无论是欧洲复工率到顶还是东南亚疫情控制，都并非长期因素，因此基于这两个原因的特殊情况持久性不会太好。所以下半年出口下行的趋势还是非常明显。
投资里房地产压力增大。房地产开工早已放缓，最近的居民房贷数据又显示房地产的销售回款在下半年将会成为主要的问题，那么房地产的销售必然也成为一个问题。基建目前虽然稍有提速，但明显没有超速。在经济总量没有问题的前提下，我们并没有明显看到财政支出快速增加的迹象，所以下半年基建处于可以发力但还没发力的阶段。制造业算是后劲最足的部分。从6月金融数据来看社融有企稳的迹象，还是要看7月份中长期企业贷款是否会正式拐头以及6月的票据融资是否只是短期现象。
消费自疫情以后一直很疲弱。以上半年的清明、五一、端午作为参照，目前居民消费仅仅恢复到疫情前的70%左右。再加上6月无论是核心CPI还是非食品CPI的走弱，短期内还看不到消费复苏的可能性。
不过当下经济最主要的问题其实并非总量问题，而是结构性的问题。中小企业在这一波供给冲击导致的大宗商品暴涨行情中，由于下游消费复苏疲软，所以无法将上游原材料的涨价转移给下游的消费者，所以他们完全无法承受成本的快速上涨。这次市场之所以没有预料到央行的全面降准，主要还是在中小企业这方面上与央行的政策思路出现了偏差。
从央行全面降准以及后续的一些言论来看，央行全面降息主要是为了对冲中小企业面临的困难而非经济总量下行的压力，那么后续如果有宽松的话，也要等经济总量上出现下行的压力。
因此从市场的角度来看，在当前的节点市场已经明显开始交易衰退预期，而大放水又极有可能在短期内来不了。那么这次降准就好像在沙漠里送给你一口水，有用但没那么有用。如果大家经历过2018年，大家应该还记的2018年4月份央行其实就已经开始降准，但是行情的反转直到完成3次降准，总共用时8个月才在2018年末到来。
当然，目前来看央行的话也有小概率只是说说而非真实意图，我们可以观察一下明天的4000亿MLF和下个月的MLF是否续作，本月的逆回购利率、MLF利率和LPR利率是否有变动来做进一步的确认。
那么我们基于当下市场处于衰退且不大放水的预期下做进一步逻辑推演，在这种情况下A股会往什么风格变动？大家会以业绩为优先，追求高业绩增速的公司。除此之外，考虑到后续流动性大概率放松的可能，资金会往高景气度尤其是对流动性敏感的行业聚集。
首先就是成长尤其是此前已经差不多跌了一年的科技成长。在这里面，小公司由于跌的多所以出现了补涨行情。而大公司虽然没跌，已经很贵了。但是由于高景气度和资金的追捧，因此从今年5月份开始共同缔造了最近两个月的科技成长行情。从目前的情况来看，只要在经济不强到央行加息和行业景气度不被证伪两个前提下，那么当下虽然调整风险较大，但是调整结束后科技成长依然会是下半年的市场主线。
其次就是以有色为代表的顺周期方向。虽然开始交易衰退预期，但部分顺周期行业供给收缩的更快，举个例子，原先需求100，供给100，供需平衡。原先的经济复苏把需求变成了120，所有的行业都受益，是一个普涨局面。这也是我们在这一轮经济复苏中让大家直接买行业指数ETF的原因。
此前由于环保、碳中和和疫情带来的供给收缩把很多行业的供给从100变成70或者90。在需求是120的时候没有问题，都是供不应求，无非是赚得多和赚的少的问题。但现在经济衰退让需求从100变成80的时候就会出现分化，供给只有70的行业供不应求，供给90的行业供过于求，这也是下半年顺周期方向的结构性机会所在。
不过由于这种投资需要深度的公司研究，尤其是每个公司面临的供需情况也都不尽相同，因此顺周期方向会出现涨跌节奏上的不一致和结构性的分化，对择时也有一定的要求。所以这也是我们虽然说下半年行情是均衡行情，但是依然建议大家把科技成长作为主线的原因。
至于大家关心的消费和医药，其中消费在消费数据没有超预期复苏之前，由于估值较高，基本上没有太大的趋势性机会，更多的是宽幅震荡行情。医药的部分高景气的细分领域可能会和科技一样，成为下半年的行业主线之一。
那么非景气方向的行业和个股会怎么样，比如一些业绩稳定的大白马。这些行业虽然没有足够的增量吸引到更多的资金，同时鉴于像2018年那样的大熊市目前还看不到，所以我们认为他们内部也会有分化，比如有优质基本面的白马个股会通过缓跌来消化前两年牛市的高估值，等到估值到位或者景气度重新上行，还有继续向上的动力。没什么基本面的个股基本上就只能不停地杀估值等待下一次市场的流动性泛滥了。
最后再给大家做一下风险提示。行情主线并不意味着任何时候买入都会有高额的盈利，只不过是相对于其他被市场抛弃的行业而言会有更多的相对收益。举个例子，下半年可能存在的一种情况就是很多非主线行业跌跌不休，某些景气行业暴跌之后还会涨回来，但是在高点买入景气行业的投资者基本没有太多的绝对收益，顶多只能算是规避了亏损。所以任何时候不要追涨杀跌都是投资的第一纪律，宁愿错过赚钱的机会也不要造成无可挽回的亏损。
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