出品｜妙投APP
作者｜丁萍
头图｜东方IC
从新一季财报可见，拼多多改变了以往“用补贴换增长”的策略，开始舍增长换利润。
8月24日，拼多多发布了2021年第二季度业绩。财报显示，拼多多实现营业收入230亿元，同比增长89%，不及市场预期的267亿。按美国通用会计准则，拼多多实现归母净利润24.15亿元，去年同期归母净亏损8.99亿元。
截至2021年6月30日的过去12个月中，拼多多平台年活跃买家数达到8.499亿，较上一季度新增2610万用户，同比增速降至新低点24%。
虽然拼多多用户/营收增速放缓，但因扭亏为盈，极大地提振了市场预期。8月24日，拼多多报收99.12美元，涨幅达22.25%。
拼多多曾深陷亏损泥潭久久不能自拔，为何本季度能扭亏为盈？背后的逻辑是什么？这是否意味着拼多多稳了？
本文核心看点：
1.拼多多靠降低销售费用率以及减少社区团购方面的补贴，实现扭亏为盈，但背后是以营收增速放缓为代价的；
2.拼多多改变了以往“用补贴换增长”的策略，主要是政策层面的不确定性引发的避险心理。
一、为何拼多多能扭亏为盈？
在美国通用准则下，拼多多自成立以来一直深陷亏损深渊。
不过，在2021年二季度，拼多多实现归母净利润24.15亿元，扭亏为盈，一改往日持续亏损的局面，一是归功于其销售费用率大幅下降；二是拼多多降低了社区团购方面的投入，拉升了整体毛利率水平。
首先，拼多多一直通过投入大量的销售费用（即补贴）驱动用户/营收增长，但补贴是一把双刃剑，既是业绩增长的驱动力，也是拼多多亏损的最大拖累。
从过往业绩看，拼多多的销售费用率一直高企不下，甚至多次超过100%。
（数据来源：公司公告）
不过，该季度，拼多多销售费用为103.88亿元，销售费用率为45.07%，创历史新低，为拼多多释放出极大的利润空间。
其次，拼多多该季度的营业成本为78.98元，较前两季度分别减少28.48亿元和36.28亿元。而在此前两个季度中，拼多多的营业成本剧增主要是由于加大多多买菜业务的投入。
这就意味着，拼多多大幅减少了社区团购方面的补贴。同时，这也大幅缓解了拼多多的成本端压力。该季度，拼多多的销售毛利率为65.73%，相比前两个季度分别提升9.15个百分点和14.21个百分点。
妙投认为，拼多多此举可能是政策层面的不确定性引发的避险心理。
综上，拼多多靠降低销售费用率以及减少社区团购方面的投入，实现扭亏为盈。
但拼多多的盈利只是暂时的。这是由于在财报发布的同一天，拼多多同时宣布设立“百亿农研专项”。拼多多表示，本季度及未来几个季度可能有的利润，均将优先投入至此项目，直至满足100亿总额。
而且，虽然拼多多盈利了，但代价很大。
二、拼多多盈利的代价是什么？
拼多多盈利的代价是营收增速放缓，高增趋势得到终结。
2021年二季度，拼多多实现营业收入230.46亿元，同比增速为89.01%，远不及前两个季度的增速水平。
究其原因，一是拼多多降低营销费用投入，无法有效驱动其用户和营销服务收入增长；二是拼多多减少多多买菜业务的补贴，使其交易服务收入环比下滑；三是拼多多收缩自营业务，使其商品销售收入远低于市场预期。
（数据来源：公司公告）
目前，拼多多营业收入主要来源于三部分：营销服务收入（广告推广）、交易服务收入和商品销售收入。
其中，交易服务收入主要包括0.6%的技术通道费和多多买菜的抽佣；商品销售收入是拼多多在2020年四季度的新增业务，主要是指自营业务，即把商品卖出的收入全部计入营业收入。
首先，销售费用率的下降在一定程度上影响了拼多多的用户增长。 财报显示，截至2021年6月30日的过去12个月中，拼多多平台年活跃买家数达到8.499亿，较上一季度新增2610万用户，同比增速降至24%，创历史新低。
而用户增速放缓直接导致拼多多的营销服务收入增长疲软。
该季度，拼多多的营销服务收入为180.8亿元，同比增长63.55%，远低于历史数据（2020Q1因受疫情影响增速较低）。
（数据来源：公司公告）
其次，因拼多多降低多多买菜的补贴，其交易服务收入远低于市场预期；
最后，拼多多开始收缩自营业务，使其商品销售收入二季度仅有19.6亿元，远低于2020Q4的53.6亿元和2021Q1的51.2亿元。
（数据来源：公司公告）
总之，拼多多改变了以往“用补贴换增长”的策略，开始舍增长换利润。妙投认为，拼多多之所以这么做，主要是在政策不明确的背景下，拼多多有意降低补贴隐藏“锋芒”。
拼多多高增长神话破灭，且其目前的盈利水平也不具备可持续性，那么，如何看待拼多多的投资价值？
三、拼多多的投资逻辑变了吗？
拼多多变了，其投资逻辑也在发生转变。
过去，由于拼多多的盈利模式一直没有跑通，拼多多一直靠业绩（用户、GMV和营业收入）高增长支撑股价上涨，这正好也迎合了资本市场相比盈利，更青睐成长性的特性。
但在2020年8月21日，拼多多披露2020年半年报，数据显示拼多多当季营业收入仅同比增长67.26%，释放出高增长趋势即将终结的信号，这一度冷却投资者高涨的投资情绪，当日股价收跌13.52%，并在接下来的一段时间内震荡下行。
之后拼多多股价上涨的逻辑是“盈利”和多元化布局。2020年，拼多多市值年内最大涨幅达330.92%。截至2020年12月31日，拼多多市值突破2000亿美元。具体详情参看妙解公司《坐拥8亿用户，但拼多多基本面仍不稳 | 一解财报》
当时妙投表示，拼多多股价完全偏离了基本面，股价上涨过高透支了其未来业绩增长，高估值面临向下修复的压力。
随后，高估值需要消化叠加受政策环境影响，拼多多股价自2021年以来持续低迷，年内累跌超40%。
截至2021年8月24日收盘，拼多多市值为1240亿美元，虽然距高位几近腰斩。但拼多多经营层面还存在不确定性，投资逻辑并不清晰，且中概股政策风险还并未消除。
因此，在以上诸多不确定因素的影响下，拼多多短期内的资本市场表现难言乐观。
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