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上周五我们基于10月MLF的续作情况，给大家从逻辑上分析了短期货币政策宽松概率不高的原因。而此前几个月市场一直有很强的降准预期。虽然我们在8月和9月央行并未明显缩量续作MLF的时候就已经提示大家短期继续宽松的概率非常低。但市场是在上周五收盘后央行的发布会上才最终确认了短期降准不存在的事实，债券市场一度产生了恐慌情绪，连续暴跌。
因为上周五的央行发布会其实包含非常大的信息量，央行也在发布会上公布了非常多的观点，最终深刻的影响了市场的预期。所以今天我们来聊一聊上周五的央行发布会以及对于后续货币政策的展望。
第一个问题自然是关于降准的问题。
当时记者的问题一是四季度央行是否会再次降准支持中小企业的发展，还存在降准空间吗？二是如何应对四季度大规模到期的MLF？
这两个问题恰好命中了央行四季度是否会降准的两个核心关键点，我们在之前的分析中也说过，降准的目的是为了帮助中小企业。而降准的必要性则在于四季度大规模到期的MLF，如果不做对冲，这种流动性的抽离会对市场产生非常大的影响。
央行方面的回答也很有意思，除了列举7月份的降准和前一段时间的3000亿支小再贷款来作为前期支持中小企业发展的政策外，对于四季度的表态是“从整个四季度来看，流动性供求的形势应当说是基本平衡的，人民银行将运用多种货币政策工具，保持流动性合理充裕。”至于这个多种货币政策，因为央行方面只提到了中期借贷便利、公开市场操作等多种货币政策工具来进行流动性的投放，没有提及降准，所以市场对于短期内降准的预期才产生了降温。
不过市场的预期总是从一个极端走向另一个极端，现在甚至已经有部分市场观点认为四季度一次降准也没有，不过目前还不是市场的主流观点。因为货币政策的最终目的还是保持流动性合理充裕，一旦央行认为常规的流动性管理工具无法满足市场对于流动性的需求，那么降准肯定会作为参考的选项之一。所以基于当下的流动性情况，我们认为一次降准的概率还是有的，只不过可能要多等一下。
第二个问题是关于房地产，尤其是由恒大引起的债务风险问题。
记者的提问一是楼市降温、经济放缓的背景下，央行会不会暂时放松房地产的信贷管理。二是恒大引发的信用风险会不会导致系统性的风险。三是房地产企业海外美元债价格下跌央行是什么态度？
央行方面的回答是坚持“房住不炒”，居民房贷不足是因为房价上涨过快下的政策限制，当房价回稳后，房贷供需也会回归正常。银行开发贷的减少是因为金融机构当风险事件发生时，风险偏好下行导致的短期过激反应，这是正常的。不过央行对于部分金融机构在执行“三线四档”融资管理规则的时候有些过紧，央行已经在9月底的房地产金融工作座谈会上进行了相关指导。
总结起来一句话，部分过激的情况会纠正，但是额外的增量的放松和刺激政策还没有。之前看到央行和部分省市对房地产政策的一些变动，从而对短期内房价和房地产市场表现抱有期待的投资者可以先冷静一下。
针对恒大引发的信用风险问题，央行方面表示这仅是个例，并且着重提到了超过2万亿的负债中只有不到1/3是金融负债，单个金融机构风险敞口不大，所以不会引发其他风险。至于房企的美元债价格下跌，也是风险事件发生后，投资者风险偏好下行的正常反应。
之前很多投资者关心恒大会不会导致像2008年那样的金融危机，之前也跟大家解释过了，恒大的问题只是个体的问题，不会引发金融危机。美国2008年金融危机是加息环境下，房地产市场的违约引爆了数十万亿规模的衍生品市场，进而导致系统性的风险。中国的房地产市场一是没有这么大规模的衍生品市场，二是恒大的危机不会直接导致房价崩盘。无论是衍生品市场还是房地产市场都不会因为恒大出现问题，所以系统性危机也就无从谈起。不过房企美元债的暴跌确实坑了一批QDII债券基金的投资者，部分重仓海外房地产美元债的基金净值单日暴跌达到两位数，这部分投资者可能要等房地产海外美元债投资者信心的回暖了。
第三个问题就是美联储退出宽松，中国的货币政策如何应对的问题。
央行方面表示将会“灵活精准、合理适度、以我为主、稳字当头，做好跨周期调节，统筹考虑今明两年政策衔接。”其实这句话里，最重要的就是“以我为主”。其实中美两国的货币政策同步性在多次汇改之后已经于2018年就已经脱钩。当时最典型的表现就是2018年末2019年初美联储加息，而央行选择了降息。在汇率基本市场化之后，央行目前的决策更多的是基于国内的经济情况而非美联储的货币政策，尤其是目前两国息差仍高，货币政策空间仍大的时候。至于美联储货币政策对A股的影响，在大幅转向的时候情绪冲击有，但绝不可能越过中国的资本管制，对A股形成持续性的直接影响。所以除非大家有很多美元资产的投资，否则不必要过于关注美联储的货币政策问题。
第四个问题就是对于CPI、PPI的态度问题。
记者的问题一是如何看待限电对经济的影响，二是如何看待CPI和PPI剪刀差对中小企业生产成本的影响。央行方面则认为中国的PPI将在近期维持高位，但会在今年底到明年逐步回落，CPI可能有所上行，但仍将保持在合理区间。事实上，这个预期和当下市场的预期基本一致，央行主动通过货币政策影响CPI和PPI的概率很低。
我们在之前的通胀数据中分析过PPI高企是供给端的问题，CPI温和上涨一方面猪周期下行，可以说是“拿掉猪都是通胀”，一方面受疫情的影响，居民的收入和消费受到了很大的影响。最近消费股价格的上涨一方面是基于微观数据的好转，对于前期超跌的修复。一方面是基于对PPI向CPI传导，大家有了消费品涨价的预期。但这个问题我们之前也说过，前者顶多算估值的修复，后者其实并不存在，仅仅基于消费品涨价的预期并不能形成一波趋势性的行情，尤其现在经济数据还没到最坏的时候。这也是2018年消费行业下半年如此强势，但在最后三个月依然跌了很多，甚至茅台一度跌停的重要原因。这也是我们认为当下消费行情是反弹而非反转的重要原因。
总结一下今天的内容，从央行的观点出发来判断，虽然央行没有收紧货币政策的想法，但短期内同样也没有放松货币政策的想法，所以债券市场在牛市的中间阶段出现了比较明显的调整。尤其是当下经济增速虽然放缓，但还没到“差”的地步，再加上“胀”的存在，期待宽松货币政策为股票市场和债券市场助力的投资者可能仍要继续耐心等待。
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