看起来，华兴资本距离成为中国“高盛”还有些远。
2018年9月27日，华兴资本在港交所上市，成为中国新经济金融服务“第一股”。然而，即使有梁建章、刘强东等组成的豪华股东团，客户包揽了一半国内新经济“独角兽”，也hold不住其股价，首日即破发，之后一路下滑，从发行价31.80港元，到现在几乎跌去一半。
虽然华兴资本创始人包凡回应说要看长期价值，但这也真实反映了市场对华兴模式的担忧。
华兴资本初创时做的是大金融机构看不上的新经济领域的融资顾问服务，正是这一领域在过去十来年间迅猛发展，其也得以将业务逐渐延伸更多领域，如资产管理、财富管理。
可当大家都开始抢夺这块市场与客户，面对大金融机构的垄断资源优势，华兴资本的高用户粘性还能持续吗？
且投行业务靠天吃饭的本质改不了，想象空间有限；华兴已尝试拉长战线，但这也让它面对更多的挑战；华兴模式对操盘者的能力、眼光、耐心等都有极高要求，去包凡化就意味着对其组织力提出挑战。
更重要的，当下中国互联网进入“深水区”，从消费端向产业端渗透，华兴资本能否把握新一轮机遇也未可知。
归根溯源，想要了解华兴资本是否能再造个华兴，就需要先从其成长史入手。在本案例中，我们将详细梳理华兴资本创立至今的各个关键节点，及其创始人包凡如何创造性地整合和运用资源。
本文是华兴资本案例的上篇，将重点从以下几部分进行剖析：
1、创业之路
2、成长路径
3、商业模式
4、创始人
创业之路
11年厚积，等来机遇
1994年7月，还在挪威管理学院攻读硕士的包凡，就进入了世界顶级投行摩根史丹利工作，高风险、高压力的竞争可以让人处于兴奋的状态，这是他选择投行的主要原因。
进入摩根史丹利工作后，包凡真切感受到了华尔街的影响力，对《华尔街之子摩根》一书中提到的银行家在经济中扮演的角色有了更深理解。在摩根工作的4年里，包凡为贝尔、诺华制药、RPR等十多家跨国公司做过财务顾问，成功帮助他们获得超过70亿美元的融资，经手的国际并购业务更是达600亿美元。
瑞士信贷银行是包凡的第二份工作，瑞士信贷是以职位升2级，待遇提高50%的价码把他挖过去的。在瑞士信贷的3年里，包凡最大的业绩就是帮助中国联通以56亿美元在香港上市，由此在国内一战成名。
2000年，负责运作亚信科技上市的包凡，受亚信科技董事长丁健之邀，加盟亚信担任首席战略官（亚信科技第一家在纳斯达克上市的中国高科技企业，主要从事移动、联通、网通等六大全国性Internet骨干网工程承建，是可以说是中国互联网公司的“鼻祖”）。
进入亚信科技后，包凡负责投资、并购及战略合作，先后接触了四五百中国高科技创业公司，跟不少企业创始人打得火热，逐渐建立起他在中国创业者中的人脉。
2000年左右，全球互联网经济泡沫破灭，可仅3年过后，以携程、腾讯、盛大等为首的一大批互联网企业上市，又让更多的人加入到了互联网创业的大军之中。
接触的企业多了，包凡发现，互联网创业大潮中涌出的众多企业，其创始团队却对资本市场一无所知，没有专门专业的服务机构给他们提供财务顾问服务，帮助他们解决融资、并购需求。当时国内外大投行并不屑于服务新兴创业企业，这让包凡看到了新的机遇。
创办华兴，重操旧业
2004年10月，34岁的包凡选择从亚信科技离职，创办华兴资本，为新兴互联网创业企业提供FA服务，这对包凡这样的投行老兵而言是轻车熟路。
“开个网店卖东西，我没兴趣；弄个游戏公司，我也没什么兴趣。人还是要干一点自己喜欢的事吧。”包凡说。
华兴资本成立时极其简陋，包凡在北京国际俱乐部饭店租了一间20平米的房间，只招了个清华女生做分析师兼职秘书。当时，包凡常常将客户约到饭店大堂，借此撑撑门面。
华兴的第一单中星微是老东家亚信科技董事长丁健给包凡介绍的，为了拿下这个客户，包凡给中星微兼职干了一年CFO，直到2015年10月13日，中星微完成3393万美元的融资。
整个2005年华兴资本共拿下两笔单子，开始走上正轨。
华兴创立初期，包凡曾表示：“如果你想在中国进行投资，最好就关注新兴企业，因为其他行业正在逐渐走向消亡，只有技术型公司还在保持增长。”
如包凡所言，当时中国互联网产业又迎来了新一轮的迅猛发展，大批的互联网企业再次涌现，红杉中国、蓝驰创投、北极光创投等本土化的投资机构开始纷纷成立，针对互联网企业的风险投资开始盛行。
成长路径
从不断试错到逐渐聚焦
做FA是华兴资本最早的主营业务，由于当时尚未有专门针对创业的财务顾问机构，没有竞争对手的华兴资本如入无人之境，很快就在创业圈内有了名气。仅2006年一年，华兴资本就作为财务顾问为千橡科技融资4800万美元；为当当网融资2700万美元；为奇虎360融资2500万美元。
2006年时，奇虎360不仅在论坛搜索领域与百度展开竞争，还和阿里因职业道德打起口水仗，受此影响其融资进行得并不顺利。为了解决奇虎360的融资问题，作为财务顾问的华兴资本，带着周鸿祎去一家家的拜访投资机构，最终赢得高原资本的青睐，帮助奇虎360融到2000万美元的B轮融资，让奇虎360得以度过难关。
2007年，华兴资本作财务顾问为21世纪不动产完成5200万美元融资；为史玉柱的巨人网络完成上市前的最后一轮融资，融资金额为1亿美元。2008年，华兴资本为暴风影音提供财务顾问服务，融资1500万美元。
华兴服务的都是互联网明星企业，业务开展得很顺利，但自身也踩过很多创业坑。在创业初期，包凡就声称要做中国人的自己投行。所以，华兴资本成立后，除了FA主业外，团队还做过不良资产、证券咨询、天使投资等很多投行业务，结果却不尽如人意。
2008年初，华兴在上海设立了一个大的办公室，但金融危机突然而至，不得不又撤回北京，因为资金紧张，几位合伙人还想方设法要回上海办公室退租后剩下的租金。节流是一方面，开源更为重要，为了应对危机，华兴2009年切入并购顾问业务。
2008年至2010年是华兴资本最难熬的三年，这让华兴团队意识到再高端的FA终究还是收中介费的“掮客”，一旦项目没有close，公司会面临很大的财务压力，公司需要从价值发现者向企业成长陪同者的角色进行转变，转向“投行+投资”的商业模式，获得在高速成长期的高价值企业所带来的的投资回报。
涉足投资，共享企业成长回报
2011年，华兴资本正式开展私募股权投资管理业务，成立了如今的上市公司实体华兴资本控股有限公司，当年便获得了3000万美元A轮融资；负责具体投资的华兴新经济基金也在当年成立，并进行了资金募集。
为了更好配合新经济基金，华兴资本将领域重点拓展到TMT大赛道，专注成长性好的新经济企业。
在新战略指导下，华兴资本几乎垄断了TMT领域80%的融资并购服务。华兴新经济基金相继参股分众传媒、奇虎360、滴滴、美团、摩拜、京东金融、快手等企业，单独投资或者领投哔哩哔哩、爱加密、因诺航空、乐刻运动、优信二手车等高速成长的新经济企业。
2017年11月23日，华兴资本召开媒体沟通会，宣布将布局以新经济基金、医疗产业基金、夹层基金为核心的基金大平台。对于推出此平台的初衷，作为主要推动者的包凡给出了解释：基金平台化不仅可以解决基金在规模扩张过程中所面临的决策效率难题，还可以解决基金在拓展新领域时的判断力问题。
做国际持牌业务，为中国创业者代言
2012年，包凡拉着华兴团队在杭州富春山居召开闭门会议，会议最终决定，公司要拿香港和美国证券牌照，进军国际资本市场，为中国创业者提供IPO承销、债券发行等国际化持牌业务。而此时国内FA业务竞争开始激烈，华兴资本服务的企业已经到成熟期。
当年10月，华兴资本香港子公司华兴证券获得香港证监会颁发的三张证券业务牌照，2013年华兴证券又获得美国券商牌照，这样，华兴资本具备了从事国际IPO承销资格。2013年6月6日在纽交所挂牌上市的兰亭集势是华兴资本的第一单IPO业务，虽然此次华兴是作为副承销商，也算开了一个好头。
2013年全年，华兴资本先后帮助唯品会完成1.9亿美元股票增发、帮助奇虎360发行6亿美元可转换票据、帮助去哪儿网赴美上市、帮助博雅互动成功在香港上市、参与新浪可转化债券发行、完成老东家亚信私有化等交易。
“欧洲撑起了罗斯柴尔德，犹太人撑起了高盛，央企撑起了中金，中国的创业者们，谁是你们在华尔街的代言人？”深知中国企业在国际资本市场处境的包凡曾如此感慨。所以创立一家顶级的中国投行一直是包凡的梦想，而香港和美国证券牌照的获得，国际化业务的稳步推进，使华兴资本真正跨出实现梦想的关键一步。
从1999年7月中华网在美国纳斯达克上市，到如今中国新经济企业扎堆IPO，在中国互联网和移动互联网的快速发展过程中，中国企业对国际IPO承销需求不断攀升。那承接中国企业赴海外IPO的承销服务又如何呢？
国内机构方面，1995年成立的中金公司几乎垄断了所有大型国企的境外上市业务；国外机构方面，高盛、花旗、摩根大通、摩根士丹利等国际顶级投行为中国民营企业提供海外IPO承销服务；中国民营投行只能“捡漏”（IPO承销是投行的基础业务活动，国际投行还有自己的投资基金，压低价格企业发行价格，可以让投行基金获得巨额回报）。
在如此市场环境下，华兴资本为更多赴海外上市的企业提供多一个选项。做国际业务第二年，华兴资本就完成新浪乐居、微博、京东、陌陌、聚美优品等7个IPO项目和2个可转债项目，斩获颇丰。
如果说顺应互联网创业潮填补国内FA业务空白是华兴资本起家的基石，提供国际化业务则是其向中国顶级投行迈进的引擎。从2014年华兴资本一直是中国券商投行中参与美国IPO数量最多的一家。在与国际大行的竞争中，华兴也一直排在前三。
布局国内证券，成为真正的中国投行
然而风云变化的资本市场让华兴资本再次陷入尴尬境遇。
华兴资本可以为中国企业提供在香港和美国IPO承销服务，提供债券发行服务、提供私有化退市服务。可当这些企业选择回归国内A股时，华兴资本的服务却出现了难以闭环的短板。比如华兴资本是奇虎360私有化的独家财务顾问，却没资格为奇虎360的国内上市提供IPO承销服务。
为了解决这个短板，拿A股牌照创建华菁证券也就被提上议程了。
2016年10月28日，华兴资本正式获得中国证监会颁发的《经营证券期货业务许可证》，其旗下的华菁证券终于获得内A股证券业务牌照。而集齐港股、美股、A股券商牌照的华兴，业务覆盖范围也升级到三地IPO承销、资产管理、财富管理等全套金融服务。
华兴的成长之路有一条重要逻辑——跟随经济周期和资本市场的需求，来延伸自身的服务链条。但笔者认为，其很大程度上是被动决定，缺乏对经济周期和资本市场的超前的判断力。得出这一结论的依据是：
第一，在国际顶级投行的业务模式非常成熟的情况下，华兴资本却在屡次试错中失去了一次次赶超的机会；而且对2008年金融危机缺乏前瞻性的预见，未雨绸缪，这是导致其陷入困境的直接原因；
第二，2011年人人网上市前，包凡曾公开表示：这波互联网行情以Facebook上市而告终，而中国的行情会结束更早，人人网上市就是市场巅峰，这波已经赚够的朋友们，可以考虑清场了。而现实却是，移动互联网将中国市场推向了更大一波创业创新浪潮；
第三，投资是投行最挣钱的业务之一，2004年成立的华兴资本却在2011年后才开始小规模涉足投资，这可以说起了个大早赶了个晚集。
一家企业的基因是由创始人所决定的，讲江湖义气、善于拜码头的包凡，天生就适合做FA和并购此类强社交业务，作为国内FA行业的引领者，华兴资本的布局几乎覆盖了中国半个互联网圈。
遗憾的是，华兴资本并没有把握住中国互联网发展的大势，提前布局新经济风口，结果让自己成为了跟随者。
2015年是中国新经济并购之年，在当年的四大并购案中，华兴资本参与了滴滴快的、美团点评、58赶集三个案子，这奠定了华兴资本在中国并购领域的江湖地位。而且凭借这三个案子，美国财经杂志《彭博市场》将华兴资本创始人包凡评为当年全球金融50大最具影响力人物，排名22位，远超当时中纪委书记王岐山的33位和万达集团董事长王健林的37位。
每次都踩准时代节点很难，要做中国顶级投行的华兴资本同样不可能一路平顺，但给中国半个互联网圈都提供过金融服务的成绩，奠定了它在中国互联网江湖的影响力。2014年建立早期私募融资平台的华兴资本，已经成为排名靠前的中国私募股权投资机构。
华兴何以日益壮大？
投行最核心的资产是人才。华兴资本的成功与其创始人包凡密不可分。
当初华兴的第一单生意就是亚信的董事长丁健介绍给包凡的，这是老东家对包凡的高度认可。
2011年3月，华兴资本帮京东进行C轮超10亿美元融资，融资完成后京东创始人刘强东特别在腾讯微博中感谢了华兴资本和包凡，认为京东能如此快速完成C轮融资交易，包总功不可没；2014年，担任美团独家财务顾问的华兴资本，为身处千团大战焦灼中的美团融得5000亿美元，给战斗中的美团补充了急需的“弹药”。
在华兴资本成长的过程中这样的案例有很多，基本上每个与华兴资本有业务交集的创业者都成了包凡的哥们儿。受包凡行事风格影响，华兴被业界很多人贴上江湖气的标签，但在包凡看来，所谓的江湖气是创业者对华兴资本的信任。包凡也成为了圈内的人脉王，借助朋友圈的力量，华兴资本一路壮大。
华兴也注意人才培养。如果华兴资本员工离职，公司会开诚布公地聊利弊，虽然知道很大可能会留不住，但聊开了出了门还是兄弟，好聚好散。
“带团队我抓两个东西，一个是激励机制，一个是企业文化。激励机制让人有钱赚，企业文化让人有钱赚同时感觉干得爽。”包凡如此说。
抓住中国互联网经济腾飞的天时，拥有沉淫TMT领域多年的地利，再加上众多互联网大佬的加持的人和，团队同心，华兴的壮大并不无道理。
商业模式
华兴资本的商业模式是什么？
概括起来就是识别、持续发掘优秀创业者，然后参与企业价值创造，为企业提供全生命周期内的投行服务。
而为了实现这种商业模式，华兴资本需要与创业家及初创企业建立无可比拟的紧密关系，设置覆盖客户不同成长阶段的多元化产品。
成立14年间，华兴资本已拓展投资银行、投资管理、证券经纪等多条业务线，建立了闭环的业务漏斗模型，具备为中国创业者提供私募融资、并购顾问、直投、上市承销、资产管理、股票经纪和交易等财务顾问服务的能力。
华兴资本靠什么变现？
华兴资本是一家为企业提供全投行服务的投资银行，业务主要有投资银行、投资管理、华箐证券三大板块，其中投资银行业务是主营业务，投资管理和华箐证券规模尚小。
投资银行
公开招股说明书显示，华兴资本投资银行业务主要细分收入包括财务顾问、股票承销、经纪及研究。
华兴资本以做财务顾问起家，凭借业务水平和积累的口碑，2013年至2017年5年间华兴资本在国内新经济财务顾问交易额始终排名第一。截止2018年3月31日，华兴资本顾问服务累计交易额为902亿美元。
在投资银行领域，华兴资本成为了中国最佳新型投行，还为企业提供覆盖生命周期的服务，比如为京东服务的历史覆盖了京东的全生命周期。
投资管理
投资管理是投行的重要业务，华兴资本的投资业务虽开始于2011年，但直到2013年才正式推出首支美元基金。借助华兴资本的平台优势，华兴资本投资管理从成长型股权基金延伸至并购基金、房地产基金、信贷基金及（未来计划发行的）公开证券基金等其他资产管理产品。
华兴资本一直采用多元化的平衡策略扩展投资管理业务，业务覆盖消费升级、技术革新、医疗医药、行业转型等领域。招股说明书披露显示，华兴资本共管理七支主要私募股权基金，其中六支为华兴新经济基金，另一支为华兴医疗产业基金。此外，华兴资本还管理21支投资单个投资组合公司的专项基金。
截止2018年3月31日，华兴资本的私募股权基金认缴从最早的0.62亿美元增长至31亿美元，5年间华兴资本在新经济领域已投资约90家公司（滴滴出行、分众传媒、汇通达、乐信、链家、牛股王、奇虎360、找钢网），投资金额19亿美元。资产管理上，华兴资本私募股权业务的资产管理规模也有41亿美元。
对于这些私募股权基金，华兴资本按照认缴资本的百分比收取管理费用及附带权益收入。比如主要私募股权基金的管理费用为1.7%-2.0%，专项基金的管理费为0%-2.0%，如果基金回报率达到约定业绩，华兴资本将享有主要私募股权基金的附带权益收入为18.7%-20.0%，专项基金的附带权益收入介乎0%-10.0%，而华兴资本给投资人回报率通常为8%。
华箐证券
华箐证券是华兴资本的新兴业务，是华兴为了在国内股票及资产支持证券承销、结构化融资、资产管理及证券投资等多条业务线上取得突破开拓的。借助国内券商牌照华兴资本可以通过股票承销、资产管理、证券交易及经纪业务获得收入。
截止2018年3月31日，华箐证券已经完成11个证券化项目、2个债券承销项目和担任2次首次公开发售项目的保荐人，可以说已经具备一定的规模，但与我们日常所熟知的证券公司相比，华箐证券目前的业务还是有些偏向机构和专业投资人。
创始人
在资本市场，做FA的包凡屡次扮演着雪中送炭的角色。
70年出生于上海的包凡，成长于外交官之家，但因父母忙于工作，他由爷爷奶奶一手带大，这也让他从小便很独立。
在校住宿期间，瘦弱的包凡经常被人欺负，他就学习拳击，用自己的拳头保护自己。在上小学五年级时，因为与同学打架、上课乱讲话、上学迟到等问题写过52份检讨，因为写检讨的频率太高，每次应付起来都很麻烦，善于总结经验的包凡直接整出一套检讨书的格式化范本，除备自己不时之需外，检讨书模板还被其分享给有需要的同学。
由于包凡的爷爷曾在解放前做过浙江银行高管，所以他在成长过程中不仅常常听爷爷讲十里洋场的逸闻，也听到很多金融风云趣闻和众多银行家的传奇故事。在爷爷的影响下，包凡受到了最早的金融启蒙，觉得银行家似乎是一个神秘和有趣的职业。
上初中时，包凡发现可以拿着父亲给的外汇券到免税商店购买进口商品，转手卖出去就可以赚钱（在那个商品管制年代，外汇是受到严格管制的，绝大多数人买不到进口商品）。通过商品倒卖，包凡赚到了钱，但钱全部被他和他的小伙伴胡吃海喝了，因讲“江湖义气”包凡身边渐渐地成了圈子里的孩子王。
“男生们吵架打架，我就站出来调停，我小时候就在扮演这样的角色，慢慢的就成了老大。”包凡说。
包凡的性格开始渐渐要强好斗。13岁时他独自去了张家界，16岁时又和一群哥们组团去了西藏，怕路上不安全，揣把刀就上路了，而倒卖商品的钱就成了他们天南海北跑的资金保障。
1987年，17岁的包凡考上了复旦大学，依然玩心很大，开始着迷蹦极、滑雪、赛车、跳伞等极限运动。大学毕业后，包凡去了挪威经济管理学院攻读硕士。23岁，包凡选择进入世界顶级投行摩根士丹利工作，开始涉足金融行业，从事投融资、并购及战略合作业务。
凭借两肋插刀、肝胆相照的江湖义气，包凡在金融行业积攒了不错的人脉，渐渐成为中国资本市场的弄潮儿。创办华兴资本后，包凡开启了其在资本市场上的极限运动，在14年的攻伐征战中，华兴资本与中国新经济企业一同成长，成为一个靠“关系”崛起的中国投行。
除了工作，包凡的爱好是极限运动。对此包凡曾解释，玩极限运动时候，必须百分之百的集中，分神的结果就是事故甚至是丧命，但只有在这种状态下，他才能得到真正的放松。
包凡的华兴资本如同企业与资本市场打交道的江湖驿站，逐渐聚集了一大批在创业潮中崛起的互联网新贵。
在2014年华兴资本十周年时，包凡曾撰文：“十年前的我，曾经是个有趣的人，现在已经变成一个带些强迫症的工作狂。十年前我父母还是健步如飞，现在已经是风烛残年的老人。十年里我交了很多朋友，也失去了不少朋友。十年不长，十年很长。蓦然回首，落得只是一个‘累’字。”
欲戴王冠，必先承受其重 ，执着坚持和努力拼搏终换来华兴资本上市，包凡选择将上市日期定在他父亲的生日这天，作为一个生日礼物送给父亲，以弥补创业十几年，陪伴父亲时间较少的遗憾。
在本周四发布的华兴资本（下）中，我们将重点讨论其上市过程、股权安排，及未来发展的想象空间。
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