出品｜妙投APP
作者｜刘然
题图｜视觉中国
本文核心看点：
百度终于敲定了二次上市的细则，将于3月23日正式在港交所挂牌。
之前在美股被低估多年的百度需要一次翻盘的机会，但是，参考快手等港股新宠的市值，同时有百度在美股的表现在前，百度市值空间是否能完全释放还有待观察。
新招股书中，百度在业务架构中将亏损的爱奇艺和核心业务区分开，同时频频强调AI、自动驾驶，可视为百度对想要获得重估的诉求。
从2020年年报和新的招股书中可以看出，百度正在将AI驱动下的移动生态作为第一增长曲线，是为百度发展的基础，保证现金流，这是当下事；在移动生态的基础上，将智能云和自动驾驶推上台前，成为未来百度新的增长动能，这是中长期的未来事。
百度已经正式拉开回港上市的序幕。
3月18日，百度（09888.HK）发布公告称，国际发售与香港公开发售的最终发售价均已确定为每股发售股份252.00港元。公司的全球发售募集资金总额（假设超额配股权未获行使）预计约为239.4亿港元。A类普通股预期将于2021年3月23日在香港联交所主板开始交易。
招股书披露，此次募集到资金用途为持续科技投资，推动AI业务商业化，进一步发展百度移动生态，进一步实现多元化变现，同时作为流动资金以及一般公司用途，以支持公司的业务营运及增长。
受二次上市的影响，百度已经迎来了这场市值保卫战中的第一波利好——3月11日，在宣布港股上市之后，百度开盘股价一路上涨，当日收盘价272.38美元，上涨6.76%。
不过，考虑到大洋彼岸还有百度在美股多年的境遇作为参考，百度二次上市的上涨空间或会受限。
还是那个百度
百度的基本财务情况在以往的财报中已经有所披露，这里再做一个复盘。总的来说，百度在2020财年全年营业收入为1071亿元，收入增速在放缓。
（数据来自百度招股书）
2020年，归属于百度股东的净利润为225亿元，同比激增。原因是2019年由于抛售携程股票计入了89亿元的损失，带来了股权个股权投资的公允价值变动，无关经营。
（数据来自百度招股书）
而在最新的招股书中，百度将集团的营收结构重新划分为“核心业务+爱奇艺”。
（资料来自百度招股书，妙投整理）
其中核心业务包括三大板块：移动生态、智能云、智能驾驶与其他增长计划。2020全年，百度核心业务的营收达786.84亿元，占比73%，非GAAP利润252亿元，利润率为32%，Q4的核心营收达231亿，创下单季历史新高，该季度核心业务非GAAP利润80亿元，利润率35%。显然，核心业务为集团基石。
（资料来自百度招股书）
（资料来自百度招股书）
核心业务之外，爱奇艺被单独拎出来“算账”。2020年，爱奇艺营业收入为297亿元人民币，净亏损却有79亿元。曾经，爱奇艺为百度集团带来的业务增量十分明显，比如它的付费会员业务就为百度线上营销的多元化做了不小的贡献，释放了总营收空间。
不过随着长视频行业瓶颈显现的现状，亏损的爱奇艺逐渐成为百度的拖累。
（资料来自百度招股书）
（资料来自百度招股书）
这也是从2020年年报开始，百度将爱奇艺的数据单独列开的原因之一：在数据上划开界限，避免亏损的爱奇艺影响百度核心业务的估值。
当然，爱奇艺也在通过控制成本，以减少对百度的负面影响。2019年爱奇艺营收的毛利润还是-13.6亿，亏损率4.7%；到了2020年，爱奇艺的毛利润达到18.3亿，毛利率6.1%。毛利润和利润率提升的原因是爱奇艺在2020年Q2开始控制成本并取得成效：2020年Q3和Q4，爱奇艺的内容成本分别为47亿、51亿元，同比降幅分别为24%、10%。
回到百度，如果按照百度以往“在线营销+其他”的营收结构来看，2020年百度来自在线营销服务的收入728.4亿，占比68%，呈下降趋势；其它业务收入为342.3亿。
（资料来自百度招股书）
其中，2020年爱奇艺的在线广告收入为68亿元，而2019年该数据为83亿元，下滑是由广告业务竞争加剧、监管环境收紧以及疫情导致的；另外爱奇艺会员服务收入、内容分销及其他收入为15亿元。
整体来看，在搜索引擎及广告业务的业务稳定性很强的同时，百度的核心非广告收入增速也很快，同比增长52%，占百度核心营收比重为18%，占比呈上升趋势。
广告业务已经是一个定数，企业对广告营销的需求永不会消失，即使已经拥有了这个确定性，百度也没忘尝试摆脱对广告收入的依赖性。
百度根基还在。
从搜索到AI，估值继续被低估？
港股盼百度已久。
近年来港股收获颇丰，从阿里、腾讯，到京东、网易，再到今年频频传出回港的百度、携程、微博、腾讯音乐、三家新造车势力等等，都是港股盼望已久的回归。
李彦宏曾经也不止一次表示过想要回到国内股市的想法，“任何时候政策允许百度回来的话，我们肯定是希望能够尽早回来在国内的股市来上”。
不过，就在这个时间里，百度似乎错过了一个时代——2020年之前，百度市值起伏不定，先后被无数后来者赶超，从腾讯、京东、网易（后落于百度之后），到后起之秀拼多多、字节、快手......百度这个曾经的BAT之首，被远远甩在后面。2019年8月，百度市值曾低至365亿美元。
在美国上市16年，营收早翻了近十倍，但是市值被戏称“十年不变”，越来越多的声音认为，百度被低估了。
妙投研究总监Eastland就给出过两个可以参考的理由：百度仅凭搜索业务就曾获得过500亿～600亿美元估值，彼时加上爱奇艺、持股携程与其他净资产，市值还如此之低显然被低估；其次，百度在互联网广告领域市场份额第一，字节尚在其后，但字节跳动的估值却一直是百度市值的两倍，不合理。
即使百度如今的股价和市值已经升值近年来的高位，但众中概股依然领先，眼下，百度的市值是腾讯的1/10；阿里的1/7；拼多多的1/2；京东的1/1.5......
（资料来自百度招股书）
百度一直需要修复市值的契机，二次上市就是最近的一个。
但其实从目前新的估值来看，百度依然有被低估之嫌，要知道，以直播打赏业务为主要收入来源的快手，如今市值已经达到了近13000亿港元，而拥有着内容平台广告营销这一核心优势，以及直播平台YY的百度，目前的港股估值也还不到1000亿美元，更加现实的是其认购热情也远不及彼时快手上市前夕。
招股书显示，2020年，YY直播（于2020年11月被百度收购）净收入为99.503亿元，净利润为31.413亿元。直播收入规模虽不如快手（整体规模当然更不如），但是在以快手、抖音为主的短视频直播赛道成为上市热门赛道的时候，YY为百度带来估值增量不能说完全没有想象空间。
整体来看，百度被低估的现象还是有望缓解的，因为回归港股是利用AI相关业务进行重新估值的机会。
为了引导市场对自己的重估，百度早已悄悄更换了自己的关键词，频频将“AI”“自动驾驶”等未来型业务提到台前。在招股书中，百度已经将智能云、自动驾驶等硬核技术列进了核心业务，并定义自己为“拥有强大互联网基础的领先AI公司”。
目前在业务层面，百度AI业务布局基本分为智能云、自动驾驶、智能语音及AI芯片四大部分，增长势能不让移动生态。在百度对核心业务的规划中，以AI驱动的移动生态业务作为百度的第一增长曲线，起到现金奶牛的作用，用以稳固基本盘，而智能云、智能驾驶则是中长期增长的真正的第二、三条曲线。
百度对AI技术的投入逐渐加大已是明显的事实，财报数据显示2020年前三季度已达到138亿元。但也显然，AI眼下最大的作用就是占用研发成本、提高经营费用，对于营收的贡献还颇为有限。
这是一个长期故事。
（资料来自百度招股书）
另外，从行业的角度来说，AI的商业化整体都还处在技术层面，距离真正的商业落地还有很大的距离，投入还会继续，而真正的变现回报还无期。
那么，更值钱的究竟是此刻纸上的技术，还是未来商业化真正落地后的变现能力？港股的“风水”能否改变百度被低估的命运，实现逆风翻盘？
等到百度回归日，市场会给出答案。
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