# 收听音频，学会看基金年报
最近很多基金密集发布了2020年的年报，各大媒体的关注点主要集中在基金的隐形重仓股和基金经理对未来的展望上。这个所谓的隐形重仓，也就是除了前十大重仓股以外的一些股票。这是由于四季报仅仅披露了前十大重仓，而基金的年报中则披露了基金的所有持仓。至于越来越被基金公司重视的基金经理对未来的展望，虽然以前基金经理大多写一些模板类的套话，不过最近几年随着基金公司营销手段的多样化，现在不论是基金公司还是基金经理都十分重视这个对外展示自己形象的窗口，所以这个也是目前很多媒体关注的方向。
不过总体来看，这两个方向对投资的帮助并不大。原因主要有二：
一是经历了一季度行情如此剧烈的波动之后，所谓的隐形重仓有多大参考价值其实是要打上一个问号的。况且一般基金经理的前十大重仓股占比都会超过60%，剩下的股票占比都非常小，这种占比小其实主要体现的是基金经理也并不是特别看好，就好像大家投资组合里那些占比1%、2%的投资标的，很多时候你甚至都不会关注到他们的涨跌，因为对你投资的净值影响实在太小了。与其关注已经过期3个月的年报里的隐形重仓股，不如关注一下马上会发布的一季报明星基金经理的前十大重仓股，到时候我们也会给大家做相关的专题梳理。
二是基金经理对未来的展望其实更多的是在营销基金，所谓的观点大多都大同小异，大多数观点都带有基金经理的风格色彩，和这个风格上市场的一致预期没有太大的区别。除此之外，稍微敬业点的基金经理会在年报中重写一份未来展望，还有很多基金经理在年报的观点及展望甚至都是直接从四季报的内容中复制粘贴过来的。
说了这么多，其实年报中还是有很多值得大家参考的数据，因为观点可能是为了配合营销来卖基金，但数据不会。我们经常说资金是投票器，基金公司和基金经理可能会为了卖基金说一些言不由衷的话，但是涉及到真正用资金去投票的时候，大家都会变得无比诚实。
今天我们就来聊一下年报中最诚实的一个数据，基金的持有人结构问题。这个也是大家平日里最关注的一个问题。经常会有投资者问的两个问题，一个是基金的机构持有人多是否能说明这个基金好？另一个则是基金公司和员工都买了自己的基金，那么能否说明这个基金好？
我们将会结合2020年的年报数据来为大家解读一下这两个问题。先来说一下我们数据的大概计算流程，我们会将基金分为股票、偏股、偏债和纯债四类，然后用2018年1月1日之前成立的基金作为样本；为了方便计算和横向对比，股票、偏股和偏债我们用沪深300作为业绩基准，纯债我们使用中证综合债指数作为业绩基准，然后统计每类基金的超额收益率，作为对比。观察的维度我们从机构持有占比和管理人持有总额两个维度出发。
这里要说一下的是由于基金公司员工购买本公司基金受到的限制很多，因此在实际操作中，很多基金公司员工都是通过亲属账户购买，因此数据的有效性是存在一定问题的，所以这里我们不单独区分基金公司和基金公司员工两个指标，而是将两者合并计算，都直接计入管理人持有中。
先是机构持有占比这个维度，从文稿中的图表中可以看出，在股票型基金和偏股型基金中，机构持仓占比和基金对沪深300的超额收益情况，都不是单纯的正向关系。反而是机构持仓占比在50%左右的基金超额收益情况最好。
由于偏股型基金的样本比较少，且表现的规律和股票型基金一致，我们重点说一下股票型基金。在1833只股票型基金的超额收益表现情况中，随着机构持仓占比的提高，基金的平均超额收益率呈现先涨后跌的趋势，超额收益最高的基金主要集中在机构持仓占比40%-60%区间。机构持仓占比越高或者越低，基金的超额收益率都会显著减少，而且机构持仓占比很高的基金超额收益比机构持仓占比低的基金要低很多。
从这个角度看，散户对基金的投票也是十分重要，散户持仓占比过高可能是基金营销做得好，但散户持仓占比过低的基金更危险。据我们推测，这种现象的出现可能由于当下部分机构对股票的配置更多是以补充为主，数量小且并不追求超额收益。因此纯粹机构持仓而未被散户认可的基金表现反而更差。
在偏债型和纯债型基金中，基金的超额收益情况和机构持仓明显正相关，机构资金不仅仅是投资的主力，得到机构资金认可的基金明显的表现出超额收益更高，净值波动率更低的特点。这背后的主要原因是目前机构资金的主力，无论是保险还是银行，都以稳健方向固收投资为主，而且由于这些机构长期从事债券类投资，对公募基金公司和相关的债券基金经理的认知会更加深刻，这个结论和我们之前在基金费率的内参中得出的结论基本一致，可以作为相互印证的论据。
图表1 机构持仓比例与基金平均收益率关系
再从管理人持有总额维度来看，基本上管理人对于自己公司旗下的基金认知还是比较到位的。四种类型的基金基本都是持仓总额越高，超额收益越高。不过由于持仓1亿以上的基金数量太少，其中偏债型基金的超额收益率出现了扰动，管理人有1亿以上持仓的档次里超额收益率反而是偏债基金里最低的，不过如果只观察1千万到1亿和没有管理人持仓这两个档次，在样本基金数足够的情况下，有管理人持仓的基金明显比没有管理人持仓的基金超额收益率要好，偏债和纯债基金的波动率还要更低。
图表2 机构持仓比例与基金平均收益率关系
总结一下，基金中机构持仓这个因素在股票和偏股基金中的表现其实有些反常识，机构持仓并不是越高越好。而机构持仓在偏债、纯债以及管理人持仓总额和基金的超额收益率之间的关系会更符合常识一些，基本上都是正向的关系，大家在未来选择基金时也可以将这两个规律作为一个参考。
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