出品 | 妙投APP
作者 | 刘勇
头图 | 东方IC
前两周有券商会议时，有专家预测隆基股份一季度亏损17亿，此论一出，市场哗然，第二天隆基股价跌超4%。隆基的回复则是比较平淡：“与实际相差太远”。
对于这种预测，妙投君除了笑笑还能说什么呢？没有10年的脑血栓是做不出这样的预测的，这种18线的“砖家”意见不值一驳。
还记得去年华创证券电话会议中的假高管吗？不得不说，正是有了这些人，让妙投君枯燥的研究工作多了一丝乐趣。
回到隆基股份。财报显示，2020年公司实现营收545.83亿元，同比增长65.92%；净利润85.52亿元，同比增长61.99%。2021年Q1实现营收158.5亿元，同比增长84.36%；归母净利润25亿元，同比增34.24%，单季度归母净利润创新高，业绩超市场预期。
可能是市场对这个“惊喜”提前有反应，隆基股份的股价连续两日录得涨幅超过3%。
本文核心看点：
1、隆基股份的经营情况分析；
2、纵向和横向对比分析；
3、隆基股份的未来在哪？还能有哪些增量？
隆基的经营状况分析
公司业绩增长源于其单晶硅片和组件销量同比大幅增长。2020年，公司单晶硅片出货量58.15GW；单晶组件出货量24.53GW，硅片毛利率30.36%，组件毛利率20.53%。截至2020年底，公司单晶硅片的产能为85GW、电池的产能为30GW、组件的产能为50GW。
1、成本，成本，还是TMD成本
光伏行业经过多年淘汰赛，市场份额主要集中在头部玩家，竞争愈加激烈，控制成本成为各家的必修课程。
隆基股份的原材料成本占总成本的74.3%，主要用于采购多晶硅。2020年原材料成本305.7亿元，同比增长80.63%，主要是硅料价格上升导致。成本的增幅大于公司营收的增幅，导致公司的毛利率有所下降。不过随着上游硅料厂商的陆续扩产，未来硅料价格有望下降。
原材料以外的成本包括直接人工、折旧、能源、制造费用等，近似于“非硅成本”（采购多晶硅原料之外的成本）。2020年同比上升65.12%，这部分成本与公司营收的增长匹配。主要是由于公司的规模扩大，导致直接人工增加74.3%，制造费用增加37.79%。
2、研发能力强
2020年全年研发投入25.92亿元，占营业收入4.75%。得益于长期较高的研发投入，隆基股份在单晶生长及品质控制技术，单晶硅片切割能力，单晶电池高效化，组件技术产业化应用研究等技术和领域有较高的技术优势，公司的单晶PERC电池转换效率最高达24.06%，打破行业瓶颈，组建转换效率达到22.38%，持续刷新世界记录。拉晶切片方面，公司2020年的非硅成本进一步降低，其中拉晶环节平均单位非硅成本同比下降 9.98%，切片环节平均单位非硅成本同比下降10.82%。
隆基股份在生产成本和电池转换效率上保持行业领先的优势，在光伏产品价格持续下降的过程中，公司一直保持较高的盈利能力。
3、盈利能力强
作为龙头，隆基股份的盈利能力高于同行业企业。2020年隆基的毛利润达134.38亿、毛利润率为24.62%；而其主要竞争对手中环股份2020年光伏业务部分的毛利润为33.14亿，只有隆基的1/4，光伏业务的毛利率则只有19.09%。2021年Q1隆基的毛利润为36.8亿，单季度利润创新高。
隆基近两年的经营活动产生的现金流大幅增长，2020年现金流净额为110.15亿元，同比增长35.02%。中环股份的现金流量净额则为28.59亿元。
2020年公司的加权平均净资产收益率ROE为27.23%，同比增加3.30个百分点，显示了公司在经历了2018年光伏行业531新政之后，迅速恢复了盈利水平。而2020年中环股份的ROE则只有7.55%。
（数据来源：公司年报）
“六节甘蔗”吃五节
光伏产业的六节“甘蔗”，包括硅料、硅棒、硅片，电池、组件，以及应用端的屋顶（主要是建筑一体化BIPV）和光伏发电系统。我国在光伏行业的龙头地位无可争议，2019年的数据统计显示，在硅料环节，国内产量为34.2万吨，占全球的67.3%；硅片产量126.7GW，占全球91.6%；电池片产量108.6GW，占全球78%；组件产量98.6GW，占全球的71%。
（数据来源：CPIA）
2020年，疫情全球肆虐，光伏行业继续向国内集中，产业链的各个环节均有不同程度的增长。
（数据来源：CPIA）
除了继续在中国集中外，光伏行业的市场份额也继续向头部企业集中，“马太效应”明显。作为全球光伏龙头，全产业链布局的隆基股份，也充分享受了这一趋势带来的红利。
1、硅料
在多晶硅料环节，国内硅料五家寡头，保利协鑫，通威，新特能源，新疆大全，东方希望，2019年各家的市占率的差别不大，均在10%-20%之间。随着产能向头部企业集中，2020年CR5为87.5%，其中通威2020年的占有率为21.93%，处在龙头地位。
（数据来源：公司年报）
在这一环节，隆基股份与通威股份的合作。在2018年和通威股份控股的四川永祥成立合资公司，出资1.8亿元，持股15%。
（数据来源：天眼查）
随着通威股份增资扩产至年产能7.5万吨，2021年隆基也增加出资金额至4.2亿。双方以每年10.18万吨多晶硅料的交易量为基础目标，通威股份硅料优先保障供给隆基股份。
（数据来源：天眼查）
除了通威以外，隆基也和其他公司（包括OCI公司、新疆大全、新特等）合作，签订长期协议，锁定硅料。
2、硅棒及硅片
这一环节的主要玩家包括隆基、中环股份、保利协鑫等，2020年CR5为88.1%，市场进一步集中在头部企业。
（数据来源：公司年报）
2019年硅片行业的平均毛利率为24.5%，隆基股份的硅片业务毛利率则高达32.18%。2020年从行业各公司的毛利率来看，中环股份为19.09%，上机数控为26.04%，隆基股份2020年为30.46%，略有下降，但在这一环节仍然维持很高的毛利率水平。
作为行业龙头，2020年隆基股份的单晶硅片市场占有率为46%，其中对外销售31.84GW，同比增长25.65%，自用26.31GW。隆基的硅棒和硅片业务营收从2019年的137.77亿元，上升至2020年的155.13亿元，同比上升12.6%。
3、电池片和组件
在电池片和组件环节，玩家包括隆基、通威、天合光能等。2019年组件行业的平均毛利率为22.4%，隆基股份的毛利率高达25.18%，高于行业平均水平。2020年，隆基股份的毛利率为20.53%，天合光能为14.9%，通威股份为14.54%，隆基仍然领先同行业的企业。
2020年隆基的组件出货量24.53GW，其中对外销售 23.96GW，同比增长223.98%，自用0.57GW。组件的全球的市场占有率约为19%，较2019年大幅提升11个百分点，跃居全球行业龙头。
（数据来源：公司年报）
从2020年的数据可以看出，除了巩固上游的硅棒和硅片业务外，隆基明显加强了下游的电池片和组件的扩张。电池和组件的收入从2019年的151.1亿元上升至2020年的362.39亿元，同比增长139.83%（同期电池片行业+22.2%，组件行业+26.4%），远高于行业增长。电池和组件业务占营收的比重从45.93%上升至66.39%。
如果说原来隆基喜欢吃最甜的那一节甘蔗（硅片），现在已经能吃多节了。后面组件这两节，虽然不是特别甜（毛利率比硅片环节低），但是架不住量大，规模效应十分明显，隆基依旧能赚的盆满钵满。
隆基还有哪些惊喜？
1、碳中和、BIPV和光伏发电站
光伏作为可再生能源的主要电力方式，随着产业升级和度电成本的下降，叠加气候协议对碳排放的限制，以及碳达峰和碳中和政策需求，光伏市场需求倍增；预计2025年，全球市场需求有望超过400GW；到2030年上升至1000GW。未来很长一段时间内，光伏市场将保持高增长，作为全产业链的龙头隆基股份，可以享受到庞大的市场红利。
除了目前硅片/组件等环节，隆基加强了下游市场的光伏场景建设和应用。其中，BIPV为公司的长期发展方向，未来有望成为光伏行业中最大的一节甘蔗。
根据国家统计局数据，全国既有建筑面积达600亿平米，预计可安装光伏约400GW，每年新增建筑面积约40亿平米，可安装光伏20GW以上。世界其他主要国家也制定了关于绿色建筑发展的规划和政策，BIPV市场有望成为全球新兴蓝海市场，发展潜力巨大。目前北京已经明确对BIPV项目给予每度电0.4元的补贴，连补5年；南京计划向BIPV项目提供不超过0.5元/W的补助，单个项目最高补助金额达200万元。
隆基在BIPV行业布局的产品“隆顶”已经量产，目前已下线并推进市场开拓，处在行业领先。此外，隆基还收购了森特股份27.25%的股权，成为其二股东，结合森特在建筑屋顶设计、维护上的优势和自身在BIPV产品制造上的优势，扩大光伏产品在大型公共建筑市场的应用。
2021年公司在BIPV产品领域的初步规划是400多兆瓦的出货量。未来可期。
2、绿氢
氢能是一种清洁、高效的二次能源，在全球加速实现碳中和的趋势下，可再生能源电解制氢有望成为最主要的制氢方式，市场前景广阔。同时，光伏制氢也为光伏发电创造了一个新的应用场景和广阔的市场需求。通过光伏、风电等可再生能源电解制氢，是以绿电制造绿氢的方式，实现了真正的零碳排放。未来随着光伏度电成本的持续下降，光伏制氢的经济性将得到进一步的提升。
隆基从2018年开始关注和布局可再生能源电解制氢技术，近三年来，与国内外知名科研机构、权威专家进行了深入的研发课题合作，在电解制氢装备、光伏制氢等领域形成了一定的技术积累，下一步将进行氢能产业化的布局。
当下，隆基正大踏步进入氢能市场。隆基股份全资子公司隆基绿能创投，与上海朱雀投资合资成立西安隆基氢能科技有限公司，专注氢能方面的布局。隆基股份与中石化推进绿氢合作，在分布式光伏、光伏+绿氢、化工材料等多领域写作，共同开拓清洁能源应用市场，为能源供给侧改革、保障能源安全提供了新的发展路径。
过往皆为序章
预计到2021年年底，公司单晶硅片产能提升至105GW、单晶电池和组件分别提升至38GW、65GW，产能进一步扩大。考虑过硅料价格变动对下游产品的价格影响，2021年隆基股份的收入预算850亿元左右。展望未来，隆基股份前景广阔。
按照预算，2021年度隆基股份的净利润在120亿左右的水平，对应于当前3500亿的市值，公司动态PE已经下降至30倍以下，这个价格，比起新能源行业动辄100多倍的估值，应该算非常公道的。
看到这里，就不难理解为什么高瓴入驻、陈发树一季度加仓了。
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