出品 | 妙投APP
作者 | 丁萍
题图 | 视觉中国
4月10日，针对阿里巴巴的反垄断处罚落地，虽然182.28亿元的罚款令短期利润承压，但阿里巴巴政策的不确定性压力得以缓解，市场的关注点重新落到公司的基本面上。
5月13日，阿里巴巴(NYSE:BABA)发布了2021年第一季度（2021财年第四季度）财报，财报显示，阿里巴巴实现营业收入1873.95亿元，同比增长63.9%；经营亏损76.63亿元，去年同期的经营利润为71.31亿元。
阿里巴巴自上市以来首次录得经营亏损，资本市场也给出了最直观的反馈：5月14日，阿里巴巴港股收跌8.8%。
阿里巴巴增收不增利的背后，一是182亿的反垄断罚款反映在该季度业绩里；二是自营比例的提升以及新业务的投入拖累了盈利能力，阿里巴巴意在牺牲短期利润换取长期增长。
本文核心看点：
受益于高鑫零售的并表和去年同期业绩基数较低，阿里巴巴的营业收入在2021年一季度出现激增，且其高增趋势能维持到2021年三季度；
剔除反垄断处罚影响，阿里巴巴的盈利能力也是趋弱的，这也是高增长的代价；
在接下来几个季度中，阿里巴巴依然“大象起舞”，但其盈利能力将持续承压。
成长能力趋强
2021年一季度，阿里巴巴实现营业收入1873.95亿元，同比增长63.9%，同比增加730.81亿元，其中中国零售商业贡献了73%，一是高鑫零售并表驱动其他业务大幅增长134%；二是得益于去年同期受疫情影响基数较低，客户管理收入同比增长40%。
（数据来源：公司公告）
（数据来源：公司公告）
若不考虑高鑫零售并表影响，阿里巴巴的营业收入为1599.52亿元，将同比增长39.9%，远高于去年同期增速，但这是在疫情基数低的基础上实现的，参考意义不大。
倘若剔除疫情带来的不客观影响因素，与2019年一季度相比，阿里巴巴营业收入（剔除高鑫零售的并表）在2021年一季度同比增长71.1%，复合增长率为30.9%，依然属于“大象起舞”。
具体拆分来看，阿里巴巴的内生增长依然靠核心电商业务驱动。
该季度，阿里巴巴核心电商业务实现营业收入1613.65亿元，同比增长72%，占整体营收的86%。若剔除并表影响，其核心电商业务实现1339.22亿元，同比增长43%，收入贡献比达到84%，与2019年Q1持平，略高于2020年Q1的82%。
（数据来源：公司公告）
其中菜鸟物流服务实现99.59亿元，同比增长101%，一是源于跨境和全球零售商业业务带来的海外订单增加；二是基于去年同期受疫情影响基数较低的基础上实现的。
但反观新业务则表现平平。该季度，阿里巴巴新业务（云计算、数字媒体与娱乐和创新活动和其他业务）实现收入260.3亿元，同比增长27.3%，远低于大盘增速。
其中阿里云实现收入167.61亿元，同比增长37%，增速放缓，收入占比也从去年同期的11%下降至目前的9%，主要由于海外市场失去了短视频大客户TikTok。但由于阿里云收入占比低，对大盘影响有限。
数字媒体与娱乐实现收入80.47亿元，同比增长12%；创新活动和其他业务实现收入1.87亿元，同比增长18%。两者增速均低于公司39.9%的大盘增速。
但阿里巴巴营收高增趋势能持续多久？
妙投认为，阿里巴巴未来业绩增长确定性较强，其高增趋势将至少持续到2021年三季度。
首先，反垄断罚单落地，对阿里巴巴利润的影响只是暂时的，短时间内并不会动摇公司的基本面。
因为此次反垄断处罚主要是针对阿里巴巴实施“二选一”行为，但“二选一”的取缔不会在短时间内大幅影响阿里巴巴的基本面。“二选一”有软硬两面，当平台直接封杀商家的硬手段被取缔，但软性的流量倾斜等措施还会存在。
而且阿里巴巴CEO张勇表示，在阿里的平台上，有独家协议安排的商家，仅限于品牌直营的天猫旗舰店这一种情况。这些商家其实在和天猫合作的同时，也会通过经销商来覆盖其他的渠道。
其次，受益于高鑫零售的并表，阿里巴巴营收高增势能可以维持到2021年三季度。以及新业务的加码，包括本地生活、淘宝特价版以及社区团购等，将推高整体大盘增长。
盈利能力承压
反垄断罚单的落地令阿里巴巴利润短期承压，但高鑫零售的并表和新业务的投入，将长期拖累公司的盈利能力。
（1）整体利润率承压
2021年第一季度，阿里巴巴经营亏损76.63亿元，经营亏损率为4.09%，这是阿里巴巴自上市以来首次录得季度亏损。
（数据来源：公司公告）
究其原因，一是成本端持续承压，该季度阿里巴巴的毛利率为33.05%，同比下降3.53个百分点，主要由于直营占比因并表高鑫零售提高，从而带来存货成本上升；
二是182.28亿元的反垄断罚款反映在该季度里，导致管理费用和管理费用率分别激增至277.3亿元和14.8%，以及本地生活和淘宝特价版的战略投入拉升了营销费用率，导致综合费用率同比提升8.52个百分点，令阿里巴巴利润率严重承压。
（数据来源：公司公告）
但反垄断罚款与主营业务无关，属于一次性损益，不具备持续性。若剔除反垄断处罚的影响，该季度阿里巴巴的经营费用率为25.59%，同比降低1.21个百分点，依然不能抵消毛利率的下降幅度。
这也意味着，即使剔除反垄断处罚影响，阿里巴巴的盈利能力也是趋弱的，这也是高增长的代价。
（2）分业务喜忧参半
妙投采用经调整EBITA利润率，即剔除一次性损益以及股权激励等后的利润率，来反映分业务盈利能力的变化。
忧的是，阿里巴巴该季度核心业务经调整EBITA利润率为19%，同比下滑11个百分点，这主要源于两方面原因：一是并表高鑫零售带来存货成本上升，毛利率下降；二是增加本地生活服务和淘宝特价版的策略性投入，带来市场投放费用提升。
（数据来源：公司公告）
以优酷为主的创新业务及其他，亏损再次加剧，该季度经调整EBITA亏损率达到260%，这与阿里巴巴投入资金自研游戏有关。
但可喜的是，阿里云该季度实现经调整EBITA利润率2%，再次扭转了阿里巴巴以一拖多的尴尬局面。
至于阿里云之所以盈利，妙投认为，除了受规模经济效益影响，再就是政策趋严加快与电商无关的业务板块独立出去，阿里云有独立上市的可能，阿里巴巴开始有意美化阿里云业绩。
阿里的”功守道“
虽然此次反垄断处罚并没有动摇阿里巴巴的基本盘，但在强敌环伺下，阿里巴巴有意牺牲短期利润扩大潜力市场，以寻求长期的利润增长，更好地稳定基本盘。
阿里巴巴在财报中表示，预计2022财年公司年度总收入将会超过9300亿元，同比增长30%。公司计划将2022财年所有增量利润及额外资本投入新业务和关键战略领域。
妙投认为，阿里巴巴主要围绕用户增长进行战略投入。
支撑阿里巴巴基本盘增长的是用户增长，但在电商平台现有市场中的用户量逐渐趋于饱和，获客趋难的后流量时代，阿里巴巴用户增长遭遇瓶颈。截至2020年12月末，拼多多年度活跃用户数 (DAU)达到7.88亿，超过了阿里巴巴同期的7.79亿。
为了缓解流量焦虑，该季度，阿里巴巴利用淘宝特价版，加大与拼多多、京东在下沉市场的竞争，导致市场费用率达到13.42%，同比提升2.77个百分点，大大挤压了阿里巴巴的利润空间。但换来了用户增长回暖。
截至2021年一季度末，阿里巴巴年度活跃用户数达到了8.11亿，环比增长3200万，创近9个季度新高。
（数据来源：公司公告）
财报显示，截至2021年3月31日止的12个月，淘宝特价版年度活跃消费者超过1.5亿。2021财年，阿里巴巴7成新增年度活跃消费者来自下沉市场。
另外，阿里巴巴意在通过加码社区团购，抢夺下沉市场流量。
社区团购是以生鲜品类切入，依托社区和团长资源进行商品流通的社区新型零售模式。生鲜品类作为高频+刚需，是社区团购的重要流量来源。
2021年3月，阿里巴巴成立MMC事业群，内部人士称其为“买买菜”，主要聚焦社区团购业务，而“买买菜”整合了零售通的社区团购和盒马集市业务。事业群负责人为阿里合伙人、B2B 事业群总裁戴珊。她在内部会议上表示，对社区团购的投入将不设上限。
此次财报并没有披露关于社区商业平台业务的具体数据，只表示该业务“计划在未来12个月内，在中国内地实现广泛覆盖”。
但社区团购赛道拥挤，美团、拼多多、京东、字节跳动和滴滴等互联网巨头早已争相入局。目前橙心优选、美团优选、多多买菜以及兴盛优选已成为行业寡头。2020年双11期间，橙心优选宣布全国日单量突破1000万；美团优选2020年12月突破了2000万/天；2021年2月，多多买菜的平均日单量达到1500万。
阿里巴巴入行较晚，在前期获客、供应链及资源调配方面竞争优势不足，能否后来者居上还存疑。而且社区团购目前仍处于探索阶段，盈利模式并未跑通，以及政策的不可控风险，使社区团购未来充满极大的不确定性。
尽管如此，阿里巴巴也要加码跟进，卡位社区团购赛道，防止下沉流量被团购赢家分流。
可以预见，在接下来几个季度中，阿里巴巴依然“大象起舞”，但其盈利能力将持续承压。
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