11月1日，昔日明星板块医药外包服务行业（统称“CXO”）集体走低，在整个A股医药生物板块跌幅前TOP10标的中占比一半。其中，CXO龙头企业药明康德跌幅5.67%，位于医药生物板块跌幅排名中第10名。
那么，为什么CXO板块股价走势均大幅下滑？CXO龙头药明康德未来走势又将如何？
妙投梳理发现，市场担忧国内CXO行业景气度不能持续，情绪悲观，因此CXO板块集体股价波动较大。药明康德在整个板块下行的情况下，股价短期承压较大。
不过，保守考虑，若国内CXO行业降温，对药明康德的业绩影响不大。主要系结合细分业务和区域覆盖来看，公司除临床业务超70%来自国内（占公司总收入比重7%左右），其余细分业务收入来源大部分来自国外。
另外，药明康德业务发展较好，且客户拓展加快、员工及产能加速扩充，公司未来发展潜力较大。因此，考虑到二级市场博弈最终将回归至基本面，妙投认为，长期来看，药明康德仍有较大的发展空间；但在市场情绪比较悲观的大环境下，短期股价仍可能承压。
（资料来源：Choice数据）
（资料来源：Wind）
本文核心要点：
1、 医药板块IPO趋冷，市场情绪悲观；
2、 药明康德全球化布局，国内CXO行业降温对其影响不大；
3、 药明康德基本面良好，未来仍有较大的发展空间。
一、医药板块IPO趋冷，市场情绪悲观
今年以来，国内创新药/械市场环境出现了波动。一方面，由于国家对于高水平重复建设的创新药/械医保谈判和常态化集采，二级市场对医药板块情绪悲观；另一方面，今年以来，医药板块的生物科技企业在港股上市趋冷，上市后破发已成常态，一二级市场价值出现倒挂。
（资料来源：Choice数据）
A股科创板上市监管标准也不断趋严。从2020年12月，肿瘤创新药企业亿腾景昂撤回材料起（核心在研药品都是通过海外授权引进方式取得），科创板对生物科技企业的管线要求似乎越来越高；近期海和药物、吉凯基因科创板IPO先后被否，监管标准尺度趋严。（海和生物的产品研发能力被反复问询；吉凯基因技术先进性、销售费用率高于同行，持续经营能力被问询）
考虑到过去几年，医药领域一级市场融资额大爆发，本质上是港股、科创板放开创新药公司上市限制后，资本狂欢带来的热潮。目前二级市场医药板块的持续冷淡，以及一二级市场价值倒挂，可能会逐渐影响到一级市场对于生物医药投资的热情。
当然最终也会传导至CXO，届时CXO企业的国内订单增速可能会放缓。即国内CXO行业的高景气未来可能会降温，届时只有国内业务或国内业务占比太高的CXO企业可能会面临业绩和估值双降的情况，这也是市场目前担忧的地方。
因此，在市场情绪悲观的情况下，CXO板块二级市场集体走低。当然，后续一级市场的医药融资变动情况需要更长时间周期验证，妙投也会密切关注。（目前全球一级市场和国内一级市场融资额亮眼）
那么，当下我们最关心的是，假设发生了上述市场担忧的情况，即国内一级市场投融资放缓，对于药明康德的影响有多大？
（资料来源：动脉网、IT桔子、中信证券研究部）
注：统计仅包含融资项目金额披露项目；2021年年度投融资数据截至三季度末
二、国内CXO行业降温对药明康德影响不大
药明康德为全球CXO行业龙头之一，覆盖区域包括中国、美国、欧洲、日本、韩国及其他地区，承接全球药企关于新药研发/生产过程中部分或全部环节的订单。
从区域构成来看，药明康德的国外收入占比超75%，为公司业绩的核心来源；且作为全球CXO龙头企业之一，对于客户具有一定的选择权，药明康德的国内客户一般是正大天晴、和记黄埔和华领医药等头部药企，而头部药企一般不缺投资。因此，国内一级市场投融资放缓预计对其影响不大。
另外，若将覆盖区域与业务结合来看，公司除临床相关业务超70%收入来源于国内（2019年数据），其余包括临床前研发业务、小分子生产外包业务（统称“CDMO”）、细胞和基因治疗业务等国外收入占比均在70%以上。
而公司临床相关业务占公司总收入比重仅7.43%（2021年上半年收入占比），因此，即使国内一级市场投融资放缓，药明康德业务受到负面影响预计不大。
（资料来源：知乎、医药魔方）
三、药明康德基本面良好，未来仍有较大的发展空间
药明康德作为综合外包服务商，主营覆盖化药小分子研发生产的全产业链，包括药物发现、临床前研究、临床相关业务和小分子CDMO业务；同时延伸至生物学临床前业务（包括生物药药物发现业务等）和细胞及基因疗法业务。
从经营业绩来看，药明康德表现较好。2017-2020年期间，公司营收、归母净利润和扣非后归母净利润复合增速分别为28.65%、34.12%和34.55%，业务发展稳健。（2019年归母净利润增速下滑，主要系投资标的公允价值变动损失1.8亿元，扣除此影响，当期归母净利润同比增长23.7%）
2021年业绩延续前期增长势头，今年前三季度公司实现营收165.21亿元，同比增长39.84%，归母净利润35.62亿元，同比增长50.41%，扣非后归母净利润31.06亿元，同比增长87.81%，超市场预期。
（资料来源：公司定期报告）
主要系公司核心业务延续高增长趋势，内生增长驱动强劲。分业务板块来看，公司三季度按照业务领域、性质、及在产业链中的位置，将原有业务板块拆分重组为化学业务、测试业务、生物学业务、国内新药研发服务部、细胞及基因疗法业务五大部分。
（资料来源：根据公司定期报告梳理）
其中，公司传统的优势业务化药小分子CRO和CDMO业务为短期业绩增长的主要驱动力，转化为新的业务板块主要对应化学业务和测试业务，两个板块合计收入体量占比高达81%，收入增速均超40%。
生物药的临床前CRO业务和DDSU模式带来的药品上市后的持续价值有望为公司中长期业务提供支撑。具体来看，生物学业务的收入占比8.62%，增速达33.20%，发展较快；而DDSU模式主要依赖药物上市带来的持续营收，三季报已实现第一个产品上市申请，还有一个产品在Ⅲ期临床，预计很快也能看到放量。
公司的细胞及基因疗法CTDMO业务有望支撑公司长期业绩的高增长。目前来看，该板块营收占比最小，且疫情冲击下收入同比下滑。但若剔除美国区异常因素，中国区收入同比增长187%，增长迅速，长期增长潜力较大。
（资料来源：公司交流说明会PPT材料）
综上，药明康德的业务发展较好。虽受市场悲观情绪影响，公司短期股价承压较大；但二级市场的博弈终将回归至基本面，长期来看，公司仍有较大的投资价值。
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