VC 新常态:厮杀、淘汰与永恒的真理
2021-07-22 13:54

VC 新常态:厮杀、淘汰与永恒的真理

本文来自微信公众号:晚点LatePost(ID:postlate),作者:黎诗韵、张钦,编辑:编辑:宋玮,头图来自:视觉中国


上半年的某一天,投资人孟迎收到了某消费项目创始人的消息,对方要毁约。此前,孟迎所在的机构已经给创始人发了投资意向书,并打了过桥贷款。短短时间内,有机构给出翻倍的估值,创始人立马后悔了。


第二天一早,孟迎飞去了创始人所在的城市。外面下着瓢泼大雨,孟迎没有伞,也没有心情打伞。创始人避而不见,他就堵在创始人的公司楼下。


孟迎迫使自己镇定。见到创始人后,他态度坚决,“一切没法结束。” 先不管道义上批不批判,但从法律上,过桥贷款可以提供权益保障。如果创始人违约,其一定期限的投资交易将会被锁死。


但事情还没有结束。孟迎一直与创始人斡旋,最终以有所妥协的方式投进去了。


从结果上说,孟迎和他的机构是幸运的,但创始人和投资人之间不该只是简单利益绑定——信任已经被动摇了,这一切又说不上幸运。


一位头部机构投资人曾对《晚点 LatePost》表示,2012 年,他的机构给滴滴发过投资意向书,但因为没有及时提供过桥贷款,直接被另一家 “截胡” 了。从某种程度来说,如今消费领域的投资争抢战,和当年的 O2O 领域别无二致。


“2014 年跟今年非常像,那时候我们身边有几个出来做天使投资的,随便就募了一个亿人民币,随便就投。paper value(纸面价值)非常夸张。” 一家腰部基金的合伙人对《晚点 LatePost》表示。


和当年的 “双创” 热潮一样,今时今日,供给端(资金)都极为充沛。疫情之后,美国政府放水以支持经济,无处可去的资金大量流入美股和港股,推高股价。退出利好也让一级市场的基金手握更多的钱。


但如果说过去是水大鱼多,现在大的机会没那么多了。需求端(资产)急剧变少。一位 IT 桔子的分析师对《晚点 LatePost》表示,2015 年其平台记录的当年新增新经济创业公司有 3 万家,而这两年可能是 5000 家,一直在降。


孟迎说,他从这次事件中学到了两个道理,一是成就来自侥幸,“说白了我和沈南鹏之间差的是运气。” 二是要有强者心态,“你一定要比别人更狠,更快地压缩成功路径,踩到别人的肩膀上。” 孟迎给人的印象是友善、阳光的,他这番话听起来更像是,他也找不到更好的生存之道了。


一、共识:消费行业的极致内卷


如何理解现在消费行业的热?前辰海资本合伙人陈悦天感慨,你几乎找不到一家不看消费的投资机构,投资人们不是在谈论元气森林、喜茶、泡泡玛特、完美日记、三顿半,就是在去寻找它们的路上。


对于风口,陈悦天再熟悉不过。他曾创造过风口。在 2016 年文娱赛道火热之际,这位留着长发的投资人就已经投资了 SNH48、米未传媒、绘梦文化等公司。核心是一定要比风口早,“当媒体端的朋友们都开始注意到这是赛道时,你就没法投了,估值老早飙上去了。”


如今涌入消费的投资人们可能多数没有提前看到它的价值。


2016 年,风口还是文娱,多数投资人对拼多多尚且都是 “傲慢” 的。彼时,元气森林已经成立,泡泡玛特极度缺钱,而喜茶和完美日记刚拿到 VC 融资。


2018 年,投资人们正 “萦绕在拼多多的光环下”。高瓴投资了完美日记,美团龙珠资本投了喜茶,元气森林在被资本争抢的前夜,泡泡玛特已经预备完全关闭一级投资通道。


等到 2019 年中,市场已经热起来了。以前他们犹豫 “为什么 2012 年投了很多淘品牌,没有一家赚钱的?” 但此时,还没来得及想明白答案,新品牌就已经顺着新渠道的流量而崛起,估值飙升,不能忽视。


2020 年,随着农夫山泉上市,投资人看到了消费品的更多可能。疫情期间,消费也成为钱的统一出口。


“就像大家把一个品类地图拿出来做填空题一样,可以填的空白处越来越少了,需要越来越细分。” 一位主投消费领域的投资人表示。


头部基金的中层管理者李天宇说,以前他们完成一笔投资要花三个月,这个节奏今天根本不可能。“一个细分赛道的、都不算特别头部的项目,从第一次见到做决策,只有 2 到 3 周甚至更短时间。” 他说。这是过去一年才出现的变化。


而一旦项目 “起飞” 了,就是几十亿人民币的估值。“你愿意投就投,不愿意投就拉倒。” 李天宇说。


成立于 2020 年 6 月的中式糕点连锁品牌墨茉点心局短短一年完成了五次融资。只有两家店时,其估值达到 2 亿人民币,随后日初资本给了 12 亿估值,刚刚结束的一轮融资中,今日资本给出了 16 亿估值。此时它刚开 18 家门店,另外有 8 家显示 “待开业”。


后进的投资人要面临的是:一个开了才 18 家店的创业公司,单店估值竟然比星巴克还高,钱给还是不给?他们的答案是,用模型、算法,估一下中式点心行业最终多大。


“如果你(墨茉点心局)大概率能做到第一,我可以接受提前兑现公司价值,让时间、换投资机会。” 一位接近该交易的人士对《晚点 LatePost》表示。


权力翘翘板开始往创业者一端倾斜。


曾联合创立过聚美优品的投资人戴雨森说,十年前创业,都是他们找投资人,很少是投资人找过来。但现在的情况已经被行业人士戏称为,“投资人都 ‘跪’ 在创业者门口”。


2018 年 C 轮红杉投资快时尚电商平台 SheIn 时,这家公司本不准备对外融资,最后是红杉资本合伙人邹家佳坚持不懈 “跪了半年跪出来的一轮”。SheIn 是目前最受关注的明星独角兽之一。邹家佳总结,是真诚而频繁的沟通,对整个电商业务的长期观察和深度理解,以及对 CEO 真正想要什么的洞察,打动了 SheIn 创始人许仰天。


在三顿半的 B+ 轮融资中,由于 “希望跟进三顿半融资的投资人数量过多”,创始人吴骏不得不让投资人们写一份书面材料,以 “高效” 推进融资。而若要投资彩妆品牌花西子,投资人需要自报估值,并回答公司提出的五个问题,这五个问题包括:


  • 给花西子的估值是多少?


  • 除了资金外,可以给我们带来哪些实在的资源?


  • 可否接受纯财务投资?


  • 为什么看好花西子,你觉得花西子的核心优势是什么?


  • 你们希望花西子未来发展怎么规划?


在茶百道的新一轮融资中,投资人也抢得 “头破血流”,他们又写了情真意切的 “小作文”,不过这次是主动的。


在 2014 年就开始自发给创业者写 PPT 的 XVC 创始人胡博予说,“其实这也是我们的投后服务,把它提前做了,增加信任,创始人会选择我们。” 他说,XVC 大部分的 TS 都是当天签的。 


投资人是乙方,创业者才是甲方,“你把自己当成粪土,才能将心比心。” 胡博予说,因为要求太高,XVC 的投资团队 4 年了还是 6 个人,找合适的人挺难,“我们不太重视经验,而比较看重思维习惯,再就是对创业和创业者的热爱。”


一位头部美元基金人士对《晚点 LatePost》表示,其基金开始将以前独立作业的投后服务打包在一起,让创业者可以一键触达,“以前投后服务是一个 nice to have(锦上添花),现在变成了一个 competitive advantage(竞争优势)。” 他说。


钱和钱没有什么不同,有选择权的创业者更喜欢 “聊得来的,价值观相似的投资人。”


一个消费品创业者说,天使轮融资,他和投资人在一周内从认识到决定投资只见了三面。“聊天的过程中得知我用笔记本,连忙下单送了 ipad。” 种种细节让他感到彼此在价值观上出奇的一致,“而且生日只差了 6 天。”


二、超级基金阶段倾轧,大浪淘沙


2016 年创立光点资本之前,符正任职于 CVC Capital ,当时他的办公室在国贸写字楼 16 层。当时 5 层是真格基金,19 层是他如今的出资人 GIC(新加坡主权基金)。就像一种微妙的隐喻,“当时我们之间的物理距离特别近,但做的事情是平行的,都在自己的跑道上有条不紊地耕耘。”


而现在,自己的跑道没有了,只有全阶段的混战。


真格基金合伙人戴雨森说,以前真格所在的天使阶段,很少碰到抢案子的情况。但从去年开始,投后期的基金下场去了早期,抢案子变得越来越重要。


去年真格投了一个时尚消费品项目,估值几千万人民币,结果红杉、高瓴和真格三家都给了 TS。“这个是一个很罕见的(情况),三家是三个不同的阶段,在一个早期案子上。”


后来创始人选择了真格领投,红杉跟投。而高瓴转身投了这个公司的竞品。


2020 年 2 月,从二级市场起家的高瓴正式成立高瓴创投,覆盖从 300 万人民币~3000 万美元的早期项目。一周年之际,高瓴创投完成了超 200 起投资——几乎每天都要投出一家公司,同时完成了美元和人民币合计规模超过 100 亿元的独立募资。


唯一能与高瓴一较高下的是红杉。2018 年 6 月,红杉中国宣布成立种子基金。今年三周年之际,红杉中国种子基金宣布一共完成了 170 余起投资。


利用非对称性的资金优势来掠取头部项目,头部项目获得巨额资金后继续攻池掠地,进而获取该赛道的垄断地位。孙正义的愿景基金最先贯彻了这种打法。


创新工场合伙人汪华在 2019 年接受《晚点 LatePost》采访时谈到, 2018 年以后,互联网的界面层机会已经几乎没有了,VC 的小而美、枪手式时代也会逐渐过去。覆盖打法将会成为主流。


“小时候它(项目)长得不像独角兽,像小蝴蝶,我不知道哪个是哪个,那我都投点,反正会长嘛。” 前光速中国合伙人、云九资本创始合伙人曹大容对《晚点 LatePost》形容。


“那么多人、那么多钱去砸早期项目,整个原来的游戏规则就被打破了”,一家种子基金的投资人对《晚点 LatePost》说,“原来项目第一轮 5000 万以内估值是很正常的事情,现在你一、两个亿(估值),创始人都看不上你 。”


一位头部基金的投资人对《晚点 LatePost》说,一家二线基金想投一个消费项目,两个合伙人连着和创始人聊了两天,后来才知道,他们接触上的隔天,项目就拿了红杉的 TS。红杉是带着空白 TS 去的,关键是红杉在给 TS 的当天才接触这个项目。


李天宇认识的一位同行,最近离开了原来的腰部基金,加入了一家排名更靠前,资金管理规模也更大的基金。看的东西没有任何变化,他离开的原因是,自己看的 A 轮项目融资额已经由之前常见的 300 万-500 万美金,抬到 1000 万美金甚至更高。而原来的基金因为没有募到足够多的钱,看不了了,他只能到更大的基金看。


“5% 的 GP 拿走了市场上 95% 的钱。” 达晨财智高级合伙人邵红霞在 5 月的一次活动上说。 


极致的头部效应是股权投资市场走向成熟的标志。据 IT 桔子数据,2020 年中国所有投资机构(包括天使、VC、PE)中,投资超过 5 次的机构只有 155 家,近 7 成机构没有任何投资交易。


但一个真正的问题是,中国是否需要这么多家 GP?由于过往的资本市场繁荣,截止到 2020 年,中国的基金业协会私募基金管理人的数量约 2.4 万家,是世界上相对最多 VC/PE 机构的地方。


一家头部美元基金的合伙人说,他用了高考——这一竞争程度最高的国民考试,来形容投资行业的这场变化,“高考 500 万人和 800 万人,其实不会影响考清华的难度啊,本来就很难。”


他说,真正的风险不是来自于投资人之间的竞争,是来自于没有伟大的创业者。而这个时代太好了,伟大的创业者层出不穷,怎么能不乐观。最后,他发来一段共计 466 个字,讲述他如何投到某热门消费品牌的通稿文章,生硬地给自己打了一个广告。


三、机构内部也在竞争


年假快要到期了,但投资人孟迎不准备去休了。“我的项目如果晚一天,可能就是别人(同事)的。” 孟迎说。


本质上,内外部的考核标准都是投出好案子。如果说二级市场建立在信息公开透明的基础上,同事可以互相帮助,共同发掘价值。那么一级市场就依赖信息不对称,同事排他竞争,“想办法进行生死之搏。”


大基金内部,看消费的可能同时有 10 个人。曾有投资人联系上创业者后,对方说,你是我认识的你们机构的第四个人。都在比谁更先见到项目,“第一速度录入系统”。


上述头部基金的投资人展示了内部今年 2 月的项目统计情况。刨去两周(14 天)的春节假期,在仅仅两周时间里,基金内消费赛道排名第一的同事看了超过 30 个案子。


为了拿案子,投资人甚至会互相 “抄作业”。在一些信息互换群里,A 机构企业服务组的投资人,会跟 B 机构消费组的投资人换项目。有的投资人一周见 5 位投资人,只为交换项目。为了避免信息泄漏,有的机构每周开一次保密会议,只有合伙人参加。


陈悦天的微信名字前面有一个字母 A,一般这么做的是房产中介、微商。“就是为了获得免费流量,” 陈悦天说,他从 2012 年刚有微信就这么做了,有一段时间他叫 “A. 创新工场陈悦天”,“6000 位微信好友,要让他们时不时看到我。”


2011 年开始,胡博予在 DCM 当投资经理,他投资了快手。“我觉得我比较幸运的是我加入这个行业的时间点,在职业早期、在我对行业的热情还没有消失之前,就获得了一些正反馈。”


他说,大部分都是运气。2014 年,都不是他自己找的,FA 把快手项目推到他面前。在一个 Costa 咖啡,他跟创始人宿华和程一笑见了一面。之后没几天投委会就通过了。


“这是完全不可能重复的,” 胡博予说,“做投资,你没有运气是万万不行的,你只有运气倒是可以的。”


在 DCM 待了 4 年,他就投了 5 个案子,“5 个项目里竟然上市了 3 个,大部分都是运气,” 他一度不觉得快手会是跑得最好的案子,“我有一阵觉得快手可能值 20 亿美金,优信(二手车)可能值 100 亿美金。”


“那个时候整个互联网都存在重新做一遍的机会”,上述头部美元基金的投资人说,“你不一定能够投到腾讯、快手,但你闭着眼睛投到一个懂球帝、乐信,应该不是特别难。”


机构内部的红利也在消失。人更多了、层级更多了、上升通道也更难。“以前机构只有分析师和投资经理、副总裁和投资总监、合伙人三层,现在每个层级间都加了不止一个职位层级。” 陈悦天说。


上述投资人说,有一位投资经理投了某项目的 A 轮,等到投 A+ 轮,他跟创始人发语音、打电话、发微信,创始人一概不理,“合伙人一发,创始人马上回来。” 最后该项目就给了合伙人。


往上升更难了。在 10 年的周期里,现在机构中的 VP(副总裁)和 D(总监),很难做到 equity partner(权益合伙人),因为梯队已经挺满了。


“晋升的速度赶不上阶级固化的速度,在赚到足够本钱前,(已经)被集中度更高的一小撮人更快速收割。” 孟迎说。


一位在某家头部美元实习过的年轻人说,他认为现在不是一个做 VC 的好时机,改变不了世界,只能当个工具人。带他的老板建议他去到大厂,之后再回来,但是基金大老板不这么觉得。后者不太能感受到小朋友的心情,他说 VC 还是有机会的,“我说,毫无疑问。但那机会可能是你的,不是我的。”


四、VC 的意义


去年的年度总结会后,李天宇第一次想要离职。他主看 To C 互联网,投入产出比太低。热门的赛道诸如芯片、医疗、消费一年看能投二十个,他最多能投两个,还是各种权衡才挑出来,“如果按原来的标准,可能一个都投不了。” 他说。


一些 VC 告诉我们,他们在二级市场和比特币赚的钱,远超过做 VC 赚的钱——这就是现实。


一位投资人说,他在 B 站 40 亿美元的时候买入,最高涨到 450 亿美元,同时在比特币平均持仓价格 4000 美元时买入,最高涨到 4 万美元,都翻了十倍。


机构也是如此。“比如高瓴,它们在二级市场真正藏仓的那些,像 ZOOM 一下配几十亿美金,你在这里(一级)投个三四千万人民币,连个利息都不如,就是以实击虚。” 上述腰部机构的合伙人说。


古典 VC 推崇者陈悦天说,VC 曾经投资的是从沙子中造出芯片和人类未来的公司,是要把计算机搬到千家万户书桌上的公司,是能够让世界各国各种肤色各种语言都能相互实时交流的公司。


如果比拼 AUM(资金规模),VC 当然远不如 PE、对冲基金,但 VC 真正的意义是用新技术撞出新的商业模式和产品,最终带来巨大的社会改变。


“而我们在投资一盒牛奶、一瓶酱油、一个老婆饼店、一袋方便面?come on,这个世界不会因为多一袋方便面而变得更好的,你讲破嘴皮也永远无法说服我。” 陈悦天说,行业现在越来无聊了,人们已经习惯了 VC 的 PE 化。


他不是因为这些进入 VC 行业的。毕业进入摩根斯丹利,职业会走向高薪稳定,但他知道那不是自己真正想要的。25 岁那一年,他加入 VC,想找到人生意义感。他说投资 SNH48 时,中国没有成熟的偶像产业,那笔钱改变了 300 个女孩的命运。


“火凤” 是今年初他新成立的基金的名字,因为 “火凤不死,星火燎原。” 基金继续投青年亚文化,找下一代社交网络。不久前他投了几家与 Metaverse(元宇宙)相关的公司。


“You should learn to pick your fight(你应该学会选择战场),不要动不动跟全市场的人打,其实竞争的核心不是如何打赢,而是选一个地方最好不要发生竞争。” 他说。


林方是一家主投消费的中小机构的投资人,在他看来,消费品能有四种模式能成,分别是平台型、大单品型、渠道型、稀小但有独特配方的连锁业态型。他说前三种都没有自己的机会了,但可以找最后一种。


他开始了国内从南往北的地毯式扫荡。第一个落脚点是广州,这是茶饮的发源地。从零开始,他先在商场做街头访谈,再向周边扩散,颗粒度细到很多街边小店。他还会去当地的美食社区、小红书上搜寻。


真的有所发现。在看到店面排队夸张,大众点评和小红书上有很多好评后,林方发掘到了柠檬茶这个品类。“也许在做超级 deal 的基金看来,这是小打小闹的投资,但是我觉得是行之有效的投资。” 他说。


前述种子基金的投资人认为,天使机构不需要往后走,反而可以通过把天使做好,形成自己不可替代的作用,比如找到小创业者帮政府去做产业升级。


(年轻人)都急,肯定急的。” 曹大容说。他于 1999 年入行,横跨中美市场,当了 20 年投资人,投资了大众点评、青云科技、信也科技、满帮、拼多多等公司。他意识到一个投资人的最重要能力是过滤杂音。“投资人每天接收的信息,大约 99.9% 都是杂音。”


这不是一天练就的。“就像学冲浪,每次都摔得很累,太容易放弃了,” 他做了个倾斜身体的动作,“(但是)某一刻,没有预兆的,你突然就会感觉到,哎呀很容易了。” 这个过程需要耐心,2 年做到的是天才,一般要 4~8 年,但超过 10 年可能说明真不适合。


胡博予 创办 XVC 时,他的一位基石 LP 向他提问,关于怎么做好一个基金。胡博予苦思冥想了两三个月。


这个问题其实是问,基金应该是一个怎样的组织,团队应该如何搭建,需要怎样的文化、决策机制和激励机制等。“(以前)我以为我想明白了,但其实没想明白。” 胡博予说。


他认为自己改变不了这个工作辛劳的本质,但至少可以降低不确定性带给人的痛苦,就要用过程去对抗结果,用长期主义去对抗短期的得失,用更好的利益分配机制来减少内部竞争、鼓励协作。团队不比案子、不比业绩,每次复盘会从来不会按单个人计算业绩,只谈 “你做了什么、没做什么、用什么方法做的、对认知和决策的贡献是什么”;就算有个别项目没投好,也不会影响职业生涯;利益分配则是,让每个人都有安全感,一致对外。


机会与希望永远存在。戴雨森说,互联网的本质是新技术带来的指数增长机会,这种机会并不是时刻都有,但互联网绝不会是最后一个,“每次你觉得没创新的时候,很多创新都来了。”


中国创投市场发展至今 20 年,一次次的热潮塑造了如今的互联网格局,当某些行业的红利消失,市场回归理性,随之而来的是淘汰和自我净化。投资人们必须接受这是一种常态,并与之相处。而真正勇敢、诚恳、独特的人们,也许才能走到最后。


(孟迎、李天宇、林方为化名)本文来自微信公众号:晚点LatePost(ID:postlate),作者:黎诗韵、张钦,编辑:编辑:宋玮

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