本文来自微信公众号： 海豚研究 ，作者：海豚君
唯品会于2月26日晚，发榜了2025年4季度财报，虽然此前公司已调低了业绩指引，实际表现还是要更差一些，收入再回负增长，但靠控费节流，仍保证了利润的正增长，具体来看：
1、核心经营指标--唯品会的GMV本季增长再度陷入停滞，同比增速不足1%，不及市场预期。
背后原因是活跃用户再度流失，本季同比减少了约40w，同时单用户下单频次也明显下滑，导致订单量同比负增了5%。背后核心原因是今年4季度气温偏暖，同时春节又较晚，导致国内新装&冬装需求在4Q没有充分释放。
所幸客单价本季明显走高，对冲了单量下滑，勉力保住了GMV的正增长，应当归功于SVIP等高价值用户和高客单商品（奢侈品等）的占比提升。
2、由于GMV增长近乎停滞，本季唯品会总收入由此陷入负增长，同比下滑了约2%，相比已下调的预期（+1%yoy）还是跑输。不过一个好消息是，本季GMV和收入间的增速差进一步收窄到不足3pct，退货率走高的影响看起来开始消退。
3、此前毛利率持续走低的趋势，在本季也出现了企稳的迹象。本季毛利率为22.9%，同比仅略下季了0.1pct，好于市场预期。结合上文，本季客单价明显提升应对是主要原因之一。
同时在收入负增长的困境下，公司又“熟练”地通过优异的费用控制保住了利润。本季总费用支出同比负增长3.7%，比收入的跌幅更高。
具体来看，研发、营销和管理费用支出同比跌幅都在5%以上，只有和业务量直接相关的履约费用更加刚性。
5、由于毛利率近乎止跌，同时费用控制又非常优异，本季经营利润29亿，同比仍正增长1.7%，反跑赢市场预期。
6、股东回报上，过去一年累计回购约7亿美金+约2.5亿的股息，累计股东回报超9.5亿，达成此前承诺。相当于当前市值的11%，对股价有充分的支撑。同时也宣布了将在明年发放的25年年度股息，约$3.05亿，比去年股息上涨了22%
海豚研究观点：
唯品会本季的业绩表现原本应当是相当负面的，在已和市场沟通调低了指引的情况下，各项经营指标近乎全面低于预期--用户流失、订单萎缩、GMV近乎零增长，导致收入再度同比下滑。以上这些情况，无疑是相当负面的。
然而凭借公司应对外部冲击的充足经验，和客户&商品结构的改善，推动客单价提升、进而带动毛利率止跌。再通过优异控费，成功实现逆风翻盘。
横向对比来看，相比美团、阿里等因外卖、AI等方面的高额投入，近乎把利润打光或大幅亏损。凭借远远更多的业务体量，却仍能实现单季20~30亿左右的利润，并维持正增长。在泛电商板块能甚至已算得上佼佼者。
对后续的判断上，公司对下季度的指引仍是预期营收同比增长0%~5%之间，即预期下季度营收大概率会止跌转长。这点从春节时间较晚，虽不利于4Q新装销售，但对1Q会是利好，已可以预见。因此，下季度的业绩大概率会较本季有所改善。
因此，对本季度的业绩低点是可以“look-through”，直接看下季业绩如何的。更详细价值分析已发布在长桥App「动态-深度（投研）」栏目同名文章。
以下为财报核心图表
一、经营指标全线走弱
二、收入增长再转负，但毛利率止跌
三、优异控费节流，保住利润
