本文来自微信公众号： 海豚研究 ，作者：海豚君，题图来自：AI生成
迈威尔科技Marvell（MRVL.O）北京时间3月6日凌晨，美股盘后发布2026财年第四季度财报（截至2026年1月）：
1. 收入端：本季度22.2亿美元，环比增长7%，符合市场预期（22.1亿美元）。本季度环比增量的1.5亿美元，增长主要来自于数据中心业务的带动。
2. 毛利率：本季度毛利率为51.7%，环比提升0.1%。由于公司毛利率受收购资产摊销等方面的影响，因而财报中的毛利率并不能直接体现出经营情况。
在剔除该影响后，海豚君参考调整后的毛利率，公司本季度调整后的毛利率为58.5%，环比下滑0.5%，受毛利率较低的定制ASIC等业务占比提升带来的结构性影响。
3. 数据中心业务：是市场关注的重点。本季度收入16.5亿美元，环比增长8.8%，增长主要来自于定制ASIC及光互连产品的带动，本季度数据中心业务占比为74.4%。海豚君预估公司本季度AI业务收入约为9.6亿美元，环比增长1.1亿美元。
亚马逊发布了Trainium 3，但结合市场情况看，Trainium 3主要是由Alchip来提供。Marvell依然是亚马逊的供应商之一，将主要提供Trainium 2.5产品（Trainium 2中期改款），还是符合公司此前“无收入缺口”的表态。
4.下季度指引：收入24亿美元，好于市场预期（22.7亿美元），环比增长主要来自于定制ASIC及数据中心业务的带动；毛利率（GAAP）51.4%～52.4%，保持相对平稳。
5. 全年展望：上调2027财年收入展望110亿美元（此前为100亿美元），同比增长34%。其中ASIC增速20%以上，光互连产品的增速超50%；上调2028财年收入展望150亿美元（此前为130亿美元），同比增长40%左右。
海豚君整体观点：再度上调指引展望，明确打造“规模化集群”能力。
迈威尔科技Marvell本次财报基本符合市场预期，其中收入端的增长基本都来自于数据中心业务的带动。在剔除摊销等影响后，公司调整后的毛利率为58.5%，环比下降0.5%，受毛利率较低的定制ASIC等业务占比提升带来的结构性影响。
公司本季度调整了业务披露口径，将业务从原来的5项调整为2项（数据中心、通信及其他），进一步凸显数据中心的重要性。数据中心业务是本季度增长的主要来源，本季度环增8.8%，其中海豚君预估公司本季度AI收入为9.6亿美元左右。
在财报数据之外，公司给出的指引是“相当不错”的。迈威尔科技Marvell预计下季度收入将达到24亿美元，环比增长8%，好于市场预期（22.7亿美元），增长将主要来自于光模块芯片和定制ASIC的带动。
公司管理层再次上调了未来的经营面展望，公司预计2027财年的营收将达到110亿美元（此前指引100亿美元），同比增长34%，其中数据中心的AI业务将贡献主要增量。
对于迈威尔科技Marvell的AI业务，主要关注点有以下几方面：
a）大客户的资本开支：亚马逊是Marvell公司AI业务中最主要的大客户，大客户的资本开支是AI业务增长的基础。
如果将迈威尔科技Marvell数据中心的表现与亚马逊资本开支结合起来看，可以清楚地看到，公司数据中心的增速是明显低于亚马逊的资本开支。
即使亚马逊将2026年资本开支提升至2000亿美元，同比增长50%左右。而Marvell只能享受其中一部分的增量，公司管理上调后的数据中心业务增速预期为40%以上，依然低于亚马逊资本开支的增速。
海豚君认为，这主要是受定制ASIC增速较低的拖累（公司预期增速20%以上），表明公司的ASIC产品并未让亚马逊感到满意。
此前公司为亚马逊提供了Trainium2/Inferentia3，然而亚马逊将最新一代Trainium3产品基本都交给了台厂Alchip来完成，Marvell是做Trainium2.5（相当于Trainium2的中期改款）。
b）AI芯片市场份额：相比于英伟达、博通等公司，迈威尔科技Marvell的市场份额非常小，大约只有1%左右。
正因如此，市场此前对公司争取份额的成长性是非常期待的。然而当前公司表现依然“平淡”，核心客户还是只有亚马逊，并且公司在亚马逊Trainium产品的份额还在下滑，产品竞争力依然是不够的。
c）收购Celestial AI&XConn：拓展成为“scale out+scale up”全场景的厂商
①Celestial AI：补强硅光电子和CPO技术，为规模化互连核心
核心技术为光子织物（PF），可实现CPO的大规模商业部署，2028年开始贡献营收；
公司正推动其第一代芯粒量产，2028财年四季度CPO年化营收达5亿美元（即单季度1.25亿美元），2029财年四季度达10亿（即单季度2.5亿美元）。
②XConn：补强PCIe/CXL交换能力，拓展AI基础设施接口
收购前已有20+客户，并入后依托Marvell的全球销售网络快速拓展，有望成为PCIe/CXL交换市场的核心玩家，同时补强UA-LINK技术，加速规模化交换路线图。
综合（a+b+c）来看，虽然公司与亚马逊在定制ASIC领域合作不太顺利，但公司依然在持续拓展自身的数据中心等相关的互连能力。相比于单纯“卖卡”，公司更希望能打造成具备“规模化集群能力”的服务提供商。
结合迈威尔科技Marvell公司当前市值（642亿美元），大约对应公司2027财年调整后净利润约为23倍PE左右（假定营收同比+34%，调整后毛利率57.6%，调整后税率10.6%），估值介于英伟达（20xPE）和博通（27xPE）之间。
近期受市场对大厂后续资本开支不确定性的担心（2028年增速大幅回落）、Trainium3主要由台厂Alchip来负责等因素影响，公司股价表现相对“低迷”。
公司管理层本次再度上调了经营面展望，能直接带来信心的注入。2027财年营收将达到110亿美元，同比增长达到34%。即便市场“失望”的ASIC业务的增速仅有20%以上，但光电互连产品的高增长，依然能给公司带来成长性看点。
对比AMD和博通AVGO两个公司的表现来看，在AI数据中心市场中，大型云厂商更看重的是“规模化集群”的能力，而不是单纯“卖卡”。
收购Celestial AI&XConn，虽然短期内不能带来收入增量，但可以看到，公司找到了自身的发展重心。拓展和丰富在互连领域的能力，打造成为“规模化集群”的服务提供商，才能获得更多客户及市场竞争力。
以下是详细分析：
一、迈威尔科技Marvell业务
迈威尔科技Marvell公司凭借存储技术起家，后续通过一系列的“外延并购”实现业务拓展，数据中心业务已经成为公司最大的收入来源。
具体业务情况：
1）数据中心业务（75%左右）：高成长业务，受益于数据中心及ASIC需求的推动，是当前市场最主要的关注点。业务中包括光电互连产品、SSD控制器、定制ASIC业务（亚马逊AWS、谷歌Axion CPU等定制化芯片）等，主要应用于云服务器、边缘计算等场景；
2）其他业务（25%左右）：公司已经将“企业网络、运营商基础设施、消费、汽车+工业”整合为“通信及其他”板块。
二、核心数据：EBITDA稳步向上
2.1 收入端
迈威尔科技Marvell在2026财年第四季度实现营收22.2亿美元，环比增长7%，符合市场预期（22.1亿美元）。公司本季度营收端的增长，主要来自于数据中心的带动，其中定制ASIC业务和光电互连产品是主要驱动力。
2.2 毛利端
迈威尔科技Marvell在2026财年第四季度实现毛利11.5亿美元，环比增加0.8亿美元。其中Marvell在本季度的毛利率为51.7%。
由于公司毛利率受收购资产摊销等方面的影响，因而财报中的毛利率并不能直接体现出经营情况。在剔除该影响后，海豚君参考调整后的毛利率。
公司本季度调整后的毛利率为58.5%，环比下滑0.5pct。主要是由于毛利率较低的定制ASIC业务占比提升，对整体毛利率产生结构性影响。
2.3 经营费用及利润
迈威尔科技Marvell在2026财年第四季度实现净利润4亿美元。
若剔除非经常性因素影响，从EBITDA角度来看，公司本季度EBITDA为7.4亿美元，本季度EBITDA%继续提升至33.5%。公司本季度经营费用端稳中有降，整体经营状况的环比回升主要来自于收入增加的带动。
三、各业务情况：再度上调指引，打造“规模化集群”能力
迈威尔科技Marvell从2018年起陆续收购了Cavium、Innovium等公司，从而增强了公司ASIC及数据中心的相关能力。而随着亚马逊、谷歌等公司对定制ASIC和光电互连产品需求的增长，公司的数据中心业务呈现上升的趋势，是公司业绩的最大影响项。
公司本季度开始传统业务统一归纳为通信及其他，其中企业网络、运营商基建、消费电子和汽车及工业的收入占比都下滑至1成附近及以下。
3.1 数据中心业务
迈威尔科技Marvell在2026财年第四季度的数据中心业务实现营收16.5亿美元，环比增长8.8%，符合市场预期（16.4亿美元）。公司数据中心业务本季度的增长主要来自于定制ASIC及光电互连产品的带动。
当前AI业务已经占据数据中心业务中的大部分，海豚君预期公司本季度AI收入约为9.6亿美元，环比增加1.1亿；而非AI业务的存储等产品本季度实现环比微增。AI业务占总收入的占比维持在40%以上，公司管理层此前的目标就是将AI收入占比提升至50%以上。
公司管理层再次上调了未来的展望，公司预计2027财年数据中心业务增长40%以上，其中光电互连业务增长50%以上，定制ASIC业务增长20%以上；2028财年数据中心业务增速继续提升至50%左右。
至于ASIC业务方面，当前公司的大客户是亚马逊，而亚马逊近期大幅提高了2026年的资本开支（同比增长50%左右），Marvell的定制ASIC业务全年增长20%以上，还是明显偏低的。
结合市场情况看，亚马逊最新一代的Trainium3是由Alchip来完成的，而Marvell主要提供于Trainium2.5（Trainium2中期改款），在亚马逊供应链中的份额也有所下滑，这就导致Marvell的ASIC增速将低于亚马逊的资本开支。
相比于定制ASIC，海豚君认为公司当前的重心更多地侧重在打造“规模化集群”能力，尤其是在近期分别收购了Celestial AI&XConn。
①Celestial AI：补强硅光电子和CPO技术，为规模化互连核心
核心技术为光子织物（PF），可实现CPO的大规模商业部署，2028年开始贡献营收；
公司正推动其第一代芯粒量产，2028财年四季度CPO年化营收达5亿美元（即单季度1.25亿美元），2029财年四季度达10亿（即单季度2.5亿美元）。
②XConn：补强PCIe/CXL交换能力，拓展AI基础设施接口
收购前已有20+客户，并入后依托Marvell的全球销售网络快速拓展，有望成为PCIe/CXL交换市场的核心玩家，同时补强UA-LINK技术，加速规模化交换路线图。
对比AMD和博通AVGO两个公司的股价表现来看，在AI数据中心市场中，大型云厂商（下游客户）更看重的是“规模化集群”的能力，而不是单纯“卖卡”。
收购Celestial AI&XConn，虽然短期内不能带来收入增量，但可以看到，公司找到了自身的发展重心。拓展和丰富在互连领域的能力，打造成为“规模化集群”的服务提供商，才能获得更多客户及市场竞争力。
3.2 通信及其他业务
公司本季度调整了业务披露口径，仅披露通信及其他业务项，而不再细分企业网络、运营商基建、消费电子、工业等业务。
迈威尔科技Marvell在2026财年第四季度的通信及其他业务实现营收5.7亿美元，同比增长25%，主要得益于企业网络及运营商基建业务的回暖。
对于通信及其他业务，公司的展望将维持稳步增长的表现。其中2027财年也保持10%左右的增长，2028财年也能维持个位数增长。
