本文来自微信公众号： 食品内参 ，作者：不浪费读者时间的
套现、并购、冲刺港股上市……在一系列资本动作背后，天味食品2025年交出了一份并不理想的成绩单。多项核心指标下跌，“增长神话”突然就涨不动了？
业绩变脸
接住了复合调味料的增长红利，天味食品近几年增长迅猛。招股书披露，按2024年收入计，其是中国第四大复合调味品公司，且是前五大中收入增长最快的公司（2022-2024年）。这也带动其创始人邓文、唐璐夫妇以100亿元财富位列2025年胡润百富榜。
与公司高速扩张同步的，是实控人持续减持的步伐。自2019年上市以来，创始人邓文、唐璐夫妇已累计套现14亿元。但天味食品交出的2025年报，可能会影响创始人今后持续套现的步伐。
3月11日晚间披露的2025年年报，或给这一增长和创富神话按下了暂停键。
从2019年上市到2024年，天味食品营收实现翻倍增长，2022年至2024年营收增速分别为32.84%、17.02%、10.41%。而2025年，这一数字几乎“停滞”，全年营收34.49亿元，同比下降0.79%。
净利润的回落更为明显。2022年到2024年，其净利润增速分别为85.11%、33.65%、36.77%；2025年，归母净利润5.70亿元，同比下滑8.79%，扣非净利润5.08亿元，下滑10.22%。
更值得警惕的是现金流表现。2025年，天味食品经营活动产生的现金流量净额萎缩28.30%，降至5.88亿元。现金流跌幅远高于利润跌幅，意味着这5.7亿元归母净利润中，有一部分仅是“账面富贵”，公司并未拿回同等规模的现金。
2025年，在经营活动现金流下跌三成的背景下，投资活动现金流却由负转正，显示公司正在处置资产、收回投资，整体处于收缩态势。
然而，就在同年10月，天味食品正式向港交所递交H股上市申请，募资用途之一正是扩产。一边收缩投资，一边赴港募资扩产——这种“内缩外扩”的矛盾操作，难免引发市场质疑。
天味食品冲刺港股IPO之际，不禁想问，主营业务它还坚挺吗？
主业乏力
从产品结构来看，天味食品正面临核心品类增长乏力的困境。
分产品看，天味食品三大产品线集体失速。2024年，天味食品菜谱式调料、火锅调料、香肠腊肉调料营收同比增速分别为16.56%、3.53%、10.99%，而到了2025年，上述三大品类的营收增速为-0.20%、-2.87%、-12.52%。
其中，火锅调料的表现尤为拖累利润。2025年该品类毛利率减少了3.03个百分点，简单估算，这意味着在营收下滑的同时，毛利直接损失约3720万元，对整体净利润形成明显侵蚀。
若将时间线拉长，更能看清其增长轨迹。在三大产品线中，菜谱式调料过去是增长的主力。过往财报显示，从2019年到2025年的6年间，菜谱式调料、火锅调料、香肠腊肉调料三大品类营收分别增长10.04亿元、4.13亿元、2.54亿元。
事实上，天味食品所重仓的赛道本身具备高成长性。在复合调味料的细分品类中，菜谱式调料也确实是增速最快的。数据显示，菜谱式调味料2020到2024年市场规模从145亿元增至216亿元，年均复合增长率约10.48%，高于复合调味料整体6.13%、鸡精4.96%以及火锅调料2.89%的增速。
根据招股书，天味食品是中国第一大菜谱式调料及中国第二大火锅调料公司，所占市场份额分别为9.7%及4.8%。在这两个品类中，天味食品作为细分龙头跑了出来。
但跳出自身看行业格局，招股书显示，国内复合调味品前五大企业大致包括太太乐、颐海国际、老干妈、天味食品和联合利华（家乐）。《2025贵州企业100强》显示，老干妈2024年营收已逼近54亿元。若以50亿元为分水岭，第四名的天味食品与前三名尚不在同一梯队。
随着复合调味品市场从增量扩张转向存量博弈，加之头部调味品牌纷纷加码布局、贴身肉搏，内参君以麻婆豆腐调味料为关键词在闪购平台进行搜索，出现了一众品牌如天味食品旗下的品牌好人家、加点滋味，太太乐，味好美，盒马等品牌，天味食品不仅要面临行业增速下降的挑战，还要应对日益激烈的行业“内卷”，这些都会让天味食品“降速”。
值得一提的是，为了应对市场竞争，天味食品2025年在品牌营销上动作频频：从“马拉松”“代客炒虾”等主题活动，到全渠道推广厚火锅单品，再到与三星堆博物馆跨界联名、联动不辣汤系列产品……2025年其销售费用达到4.90亿元，同比增加8.67%，但并没有因此换来营收的增长，反而吞噬了净利润。
渠道失守
天味食品业绩下滑的又一重要原因，是主渠道的失守。
线下经销商渠道是调味品品牌的主阵地，而天味食品的线下渠道正在萎缩。2025年，天味食品线下渠道营收25.13亿元，同比下降12.76%。
分地区看，除东部（+30.69%）和南部（+8.73%）增长外，西部、中部、北部均出现下滑，而西部正是天味食品的大本营。
横向对比来看，下滑的不止天味，2025年前三季度中炬高新分销渠道同比下滑21.06%，行业线下普遍承压；但头部品牌海天味业线下渠道却保持了7.42%的同比增长。简单说，就是渠道虽然动荡，但总有企业能守住阵地。
线下渠道的失守，不仅是市场环境的映射，更暴露出天味食品在渠道管理上的深层矛盾。
2023年和2024年，天味食品曾累计减少近400家经销商以优化体系，但2024年底一份《关于禁止经销商经营相关竞品的通知》在网上流传，要求经销商不得经营千禾、吉香居等竞品。这种激烈的“二选一”手段，非但未能稳固基本盘，反而引发了经销商的不满，为渠道动荡埋下伏笔。
尽管2025年公司试图通过扩充经销商挽回局面，经销商数量净增346家至3363家，但全年营收依旧停滞，渠道调整的成效尚未显现。
好消息是，天味食品的线上渠道在崛起。2025年，其线上渠道实现营收9.36亿元，同比增长56.91%，毛利率达到50.76%。
这一增长的背后，既有近年收购的食萃食品、加点滋味主攻线上贡献的增量，也有自播业务逐步跑通带来的内生动力。此外，公司2025年成功进驻山姆会员店，与盒马达成深度合作，会员渠道亦取得突破。
只是占比不到三成的线上渠道，仍然无法提振线下大本营丢失的市场。
线上渠道已成为调味品行业的重要增长引擎。各大电商巨头正加码即时零售，依托30分钟达的便利条件，美团闪购、叮咚买菜、朴朴超市等平台迅速崛起，调味品销售占比不容小觑。从行业数据看，海天味业2025年前三季度线上渠道同比增长32.11%，中炬高新直销渠道（含线上）同比增长43.99%，线上化已是行业共性趋势。
只是，随着各大电商巨头对即时零售的加码，各大调味品品牌在线上渠道难免会有折扣，从某种程度而言，线上的蓬勃发展也吃掉了部分原本属于线下经销商渠道的市场份额。而随着即时零售成为未来趋势，这样的渠道震荡仍将持续。
一边是野心勃勃的港股IPO之路，一边是企业在激烈竞争中的“力不从心”，那么，天味食品还能继续增长神话吗？