本文来自微信公众号： 小饭桌 ，作者：关注具身的，编辑：张丽娟
宇树成为超20家冲刺IPO的具身智能公司中第一个撞线的。
2026年3月20日，宇树科技科创板IPO申请获上交所正式受理。
这则消息在行业内的传播速度，远超预期。不是因为意外，毕竟从2025年初人形机器人登上春晚，到同年11月完成上市辅导，这条路径早已清晰。而是因为所有人都知道，这不仅仅是一家公司的上市进程。
乐聚机器人、云深处、斯坦德、优艾智合、珞石、仙工智能、阿童木、迦智科技、卡诺普、玖物智能等超20家企业已明确上市计划。宇树科技是第一个。
招股书里有不少亮眼数字：人形机器人出货量全球第一、2025年营收同比增长335%、扣非后净利润超6亿元、毛利率逼近60%。
数字摆在明面上。但数字是怎么来的，藏着什么，翻到收入构成那一页，答案就出来了。
营收暴增335%，人形机器人首次反超四足机器人
从宇树科技的财务数据，我们可以看到一个典型的硬科技企业高速成长曲线。2022年至2025年9月，公司主营业务收入从1.21亿元飙升至11.55亿元。
在通用机器人这个尚处于起步阶段的行业，10亿量级的营收意味着产品已完全脱离“样机”阶段，进入了成熟的商品流通环节。
更加值得关注的是产品结构的变化。过去，公司依靠四足机器人起家，该类产品曾是绝对的营收主力。但在2025年前三季度，主角换了。
2025年1-9月，人形机器人销售收入达5.95亿元，占比51.53%，首次超越四足机器人（4.88亿元，占比42.25%），成为公司第一大收入来源。
销量方面，人形机器人卖出3551台，是2024年全年的8.6倍；四足机器人销量达1.79万台，同比增长151%。
从5台到3500台，不过两年时间。
2023年，宇树首款全尺寸人形机器人H1面市，当年仅售出5台。2024年，中型人形机器人G1量产，销量攀升至410台。到2025年1-9月，这一数字已突破3500台。
销量增长带动了收入结构质变，但单价却在下降。人形机器人平均售价从2023年的59.34万元，降至2024年的26.07万元，再到2025年前三季度的16.76万元。公司解释，这既是产品结构变化，因为G1作为中型机型本身定价更低，也是主动调价的结果，目的是“构建长期竞争优势”。
换句话说，宇树正在用性价比策略抢占市场，换取规模。而规模效应已经显现：人形机器人毛利率虽从2023年的87.67%回落至62.91%，但仍显著高于四足机器人的55.49%。
宇树的收入结构说明了一件事：谁能率先把实验室里的技术，变成用户愿意买单的产品，谁就能在即将到来的上市潮中拿到更高的定价权。
127亿估值背后，站着半个硬科技投资圈
营收结构的变化，只是硬币的一面。另一面，是支撑这场增长的钱从哪里来？答案藏在股东名单里。红杉、美团、顺为、深创投、比亚迪……中国硬科技投资圈的“名人堂”，几乎集齐了。
美团系是重要一极。汉海信息、Galaxy Z、成都龙珠作为一致行动人，合计持股9.6488%。其中汉海信息直接持股7.6114%，是除王兴兴和股权激励平台外的第一大股东。红杉中国通过宁波红杉和厦门雅恒合计持股7.1149%。经纬创投通过经纬壹号和经纬叁号合计持股5.4528%。
值得注意的是，腾讯科技的入局。这家互联网巨头通过直接持股0.5986%参与其中，与阿里系的杭州灏月、蚂蚁系的上海云玚形成对峙。两大互联网阵营同时押注同一家机器人公司，在资本市场上并不多见。
这种豪华阵容的集结，释放了两个关键信号：
首先，赛道共识已形成。从早期的纯财务风险投资（如顺为、红杉），到后期产业资本（如比亚迪、美团）和国家队基金（如深创投、金石）的加入，表明人形机器人已不再是概念炒作，而是被各方视为具有确定性的国家战略级产业。特别是比亚迪的入局，不仅带来了资金，更暗示了宇树科技在汽车制造场景落地的巨大想象空间；美团的加持则指向了物流配送场景的潜力。
其次，估值溢价能力极强。这些顶级机构的连续多轮注资，推动了宇树科技估值的快速攀升。在一级市场流动性收紧的背景下，宇树科技仍能吸引如此密集的资本涌入，证明了其作为行业龙头的稀缺性。
这份名单本身，就是宇树在全球机器人竞争中最重要的非技术壁垒。
大脑”仍未成熟：技术瓶颈尚未跨越
营收高速增长，资本争相入局。但招股书里还有另一面。
“鉴于全球范围内具身大模型技术均处于研发测试阶段，公司报告期内尚未将自研的通用具身大模型规模化应用于机器人产品。”
这是宇树科技在风险因素中写下的原话。
公司把机器人能力拆解为“大脑”和“小脑”。小脑负责运动控制——让机器人跑、跳、翻跟头、保持平衡。在这个维度上，宇树做到了行业顶尖：后空翻、侧空翻、集群武术表演，技术实力毋庸置疑。
但大脑决定了机器人的理解、交互和自主决策能力。没有成熟的大脑，机器人只能执行预设指令，无法真正理解环境、自主规划任务。这是通用机器人能否走出实验室、走进工厂和家庭的关键。
宇树并非没有布局。公司在招股书中披露，已先后开源发布了WMA模型和VLA模型，并在自有工厂进行试点部署测试。但“试点”和“规模化应用”之间，隔着一条漫长的路。
这条路的另一端，是全球范围内仍未统一的具身大模型技术路线。VLA、WMA、双系统架构，多条路径并行探索，尚无成熟方案。若这一技术瓶颈长期无法突破，通用机器人的大规模商用进程将面临实质性延迟。
对于一家靠硬件能力跑在前面、即将登陆资本市场的公司来说，“大脑”未成熟带来的不确定性，是估值逻辑中绕不开的变量。
大海外市场：增长引擎还是风险敞口？
宇树科技的另一个标签，是“出海标杆”。
2022年至2024年，公司境外收入占比始终在55%以上。即便2025年境内收入大幅增长，前三季度境外收入占比仍达39.20%，金额超4.5亿元。
海外市场的高认可度，是宇树区别于多数国内硬件公司的核心优势。招股书列举的客户中，境外高校、科研机构、科技企业频繁出现。公司产品在欧美、日韩、东南亚均有稳定出货。
但这把双刃剑的另一面，招股书写得很清楚。
“2025年以来，美国政府对外国商品进口关税的政策有所波动，使得国际贸易及海外商业环境的不确定性风险上升。”公司坦言，如果美国持续加征关税，或将其列入限制采购、管制技术出口清单，“公司存在无法维持境外销售高速增长的风险甚至由此出现业绩下降的可能”。
更隐蔽的风险在供应链端。报告期内，公司约20%的原材料通过境内代理商采购进口物料。若外部供应链及出口管制政策发生不利变化，采购成本和技术合作都将承压。
一边是增长最快的收入来源，一边是日益复杂的地缘政治环境。海外市场对宇树来说，既是引擎，也是敞口。如何在扩张与风险之间找到平衡，是上市后必须回答的问题。
从四足到人形，从实验室到流水线，宇树用了十年。从上市辅导到受理，只用了四个月。
资本市场给硬科技公司的时间，从来不会像研发周期那么宽裕。“大脑”何时成熟、海外市场如何平衡、特别表决权下的治理机制是否经得起考验，这些问题不会因为上市而自动消失。
2026年3月20日，宇树成为超20家冲刺IPO的具身智能公司中第一个撞线的。这个“第一”，意味着更高的关注度，也意味着更严苛的审视。一级市场的估值，二级市场会用脚投票。
