本文来自微信公众号： 食品内参 ，作者：不浪费读者时间的
此前，“粮油大王”西王食品的控股股东因20亿债务还不上，被迫司法拍卖其持有的99%股份一事备受行业关注。现如今，它又要甩卖资产了。此次要卖的是它10年前天价并购的境外子公司……
甩卖资产
2016年，一场在中加两国总理见证下签约的“蛇吞象”跨国并购，让一代“粮油大王”西王食品风光无两。当年，其布局运动营养品业务，是为了在食用油主业之外开拓新业务。十年后，这场豪赌即将迎来终局，西王食品也将继续聚焦食用油。
2025年10月底，西王食品向当地法院递交了下属子公司Iovate的重整申请。其4月21晚间的公告显示，经多轮筛选与谈判，通过竞拍方式，监管人于当地时间4月2日选定1001542267 Ontario Inc.为中标方并签署《认购协议》。当地时间4月16日，加拿大法院对该交易方案确认批准。待当地时间5月6日美国法院听证通过即可完成交割。
然而，当年那笔被寄予厚望的并购，留下的却是一个负资产的公司，以及一笔逾期的1.15亿美元（约8.3亿元人民币）债务。
回到交易本身，这次交易卖的是什么？是西王食品当年斥资49亿购买的加拿大运动营养品公司，旗下拥有MuscleTech、Hydroxycut等北美知名品牌。西王食品通过多层股权结构，控股Iovate公司78.82%股权。
这次出售的钱要用来干什么？2016年11月，西王食品以Iovate等公司的100%股权、著作权、产品配方、商标、专利等核心资产做抵押，向加拿大汇丰银行牵头的银团借了一笔钱。这笔贷款已于2026年1月2日到期，至今逾期近4个月，还剩约1.15亿美元（约8.3亿元）没还。交易完成后，这笔钱要用来还债。
如前文所述，Iovate如今已是一个负资产的公司，可净资产为负的公司，为何还能重整？
截至2025年底，Iovate净资产约-1.68亿元，已经资不抵债。但这是Iovate母公司西王食品的报表，Iovate公司本身在市场上仍然有价值。
买家看中的是Iovate公司旗下的MuscleTech等品牌在北美市场的号召力、深耕多年的销售渠道、全球专利和配方。持续经营价值远高于清算价值，这就是净资产为负的公司仍有人竞拍的原因。
那么，这次拍卖的价格能覆盖8亿贷款吗？实际上，不好说。要知道，这次通过法院重整程序紧急出售Iovate公司，而且还是在西王食品深陷退市风险、控股股东股权流拍无人问津的情况下，出售价格不会太高。买家有巨大的议价空间，完全可以用极低的价格拿下Iovate公司。如此，拍卖价最终能否覆盖那笔贷款，还是未知数。
但是，这次交易一旦完成，西王食品将彻底退出境外Iovate等子公司，其业绩也不再并入西王食品报表。当年和西王食品一起出资的春华资本也将解套。
合作一场，于西王食品而言，没捞着任何好处，当年砸下的49个亿，如今已经亏得差不多了，大部分都转化为了商誉和无形资产的巨额减值。当然，当年西王食品也没出多少钱，其首期出资部分的80%都来自借款，剩余分期尾款也主要靠贷款和增资，这意味着即便交易完成，西王食品还有债务要清理。
扛不动了
回头来看，Iovate公司真的没救了吗？并不是。
2025年上半年，Iovate运动营养品毛利率为30.5%，仍高于西王食品食用油业务的20.14%。而全球运动营养品市场规模约170亿元，预计2030年增长至195亿元，行业仍在增长。
回看2016年后Iovate公司贡献的业绩曲线，2016—2018年Iovate是西王食品的“利润奶牛”。2018年西王食品归母净利润达4.68亿元，同比增长36.47%，Iovate功不可没。
2019年是转折点，Iovate计提大额商誉减值，这一年并表后西王食品首次出现年度亏损。仅2019年、2022年、2024年三次商誉减值金额已超30亿
元，成为西王食品连续亏损的直接推手。
2025年更是迎来断崖暴跌，西王食品预计净利润亏损8.8亿至13.2亿元，其中Iovate公司无形资产减值计提9.5亿至15亿元。此举让Iovate净资产从2024年的约13亿元跌至2025年的-1.68亿元。
针对这些年Iovate为何持续大额减值，西王食品把原因归结为原材料涨价，
原材料确实涨价了，但不是致命伤。
Iovate的核心产品是蛋白粉，主要原料是乳清蛋白。2025年乳清蛋白价格涨幅超50%，确实挤压了利润空间。但这是全行业共同面对的挑战，并非Iovate独有。而且，原材料涨价的核心原因是需求涨得太快，有分析师指出，需求已经超过了新增产能，高蛋白乳清产品的库存使用比处于历史最低水平。并且，已有海外品牌在启动涨价。也就是说Iovate公司所在的赛道前景向好。
导致Iovate变成西王食品“利润黑洞”的根本原因是，当初买得太贵了。2016年，西王食品以溢价近10倍的价格吞下Iovate，总共作价为7.3亿美元，按当时的汇率算折合人民币约49亿元。这笔溢价在账面上形成了巨额商誉和无形资产，吞噬了利润。
回归Iovate公司本身业绩，以其巨额减值的2019年、2022年为例，减值前的西王食品2019年盈利5亿元，2022年则盈亏平衡。
事实上，减值是账面上的数字游戏，不是公司真的把现金亏掉了。截至2024年底，商誉减值已计提完毕，2025年开始对无形资产进行大额减值，而当初高溢价收购的Iovate溢价大部分已减值，Iovate的业务、品牌、渠道、配方，这些能产生现金流的“硬资产”还在。
当初花巨资收购，现在低价甩卖，西王食品恐怕比谁都不甘心，但它已经没招了。贷款已经逾期，只有把Iovate卖掉，才有可能甩掉债务。
关键是，西王食品是拿不出钱的。截至2025年上半年，西王食品货币资金17.39亿元，其中14.35亿元存在控股股东西王集团财务公司，而该公司已被列为失信被执行人，换言之，有钱也是拿不出来的。
退市风险
不仅是资金问题，对现在的西王食品来说，自身风险已大到无法慢慢培养运动营养品业务了。重点是，它正面临“披星戴帽”的退市风险。
审计预警已经拉响。3月27日，西王食品公告称，2025年度审计机构表示，公司“未能提供充分、适当的审计证据”，2025年度财务报表可能被出具非无保留意见；同时，拟对公司财务报告内部控制有效性发表否定意见。根据深交所规定：若内控审计被出具否定意见，公司股票将被实施其他风险警示（ST）；若财报被出具无法表示意见或否定意见，则将被实施退市风险警示（*ST）——后者意味着红牌警告，一年内若不能解决问题，将直接退市。
虽然，审计工作还在进行中，西王食品也在奋力挽救，但退市风险仍然高悬。这直接导致，3月30日至31日西王食品控股股东股份流拍，无人接盘。当时，西王集团所持约2亿股（占总股本18.53%）在京东司法拍卖平台公开拍卖，起拍价较市价折让15%，吸引超万人围观，但最终43个标的全部无人报名、无人出价，以流拍告终。
这笔股权拍卖是为了偿还西王食品控股股东西王集团、2019年以股票质押融资的20.72亿元，流拍则意味着偿还债务毫无进展。
一旦退市，控股股东西王集团手中持有的上市公司股权将沦为废纸，西王集团20多亿被执行债务彻底失去着落。那笔存在财务公司的14亿元关联存款，也将永无解冻之日。
一定程度上，卖掉Iovate，不是“胜利大逃亡”，而是被各种债务逼迫下的“不得已”。之后，西王食品又回到食用油的单一主业务中。不过，这些年因控股股东西王集团深陷债务危机，西王食品的主业食用油也离行业头部越来越远了。
作为国内“玉米油第一股”，西王在玉米油细分市场占据绝对优势，市场份额已达30%以上，而且西王食品植物油毛利率为22.86%，高于行业平均水平。
在玉米油这个细分赛道，西王食品是绝对的龙头；但在食用油这个大赛道，它只是一个小玩家。玉米油整体市场规模有限，当金龙鱼、中粮等巨头开始发力玉米油时，西王食品作为玉米油细分第一的“护城河”正在被不断侵蚀。
此外，西王食品2020年启动的“扩建60万吨玉米油项目”总投资14.92亿元，原计划2022年建成，截至2025年上半年仅完成23.05%，原因是“受经济环境影响”。重点是，西王食品植物油的营收从2022年的28.53亿元每年同比减少10%上下，到2025年上半年植物油营收仅有9.42亿元。
当年，当外界对海外并购的高负债风险表示质疑时，西王集团董事长王勇曾信心满满地表示：“这个钱仅靠标的公司3年的利润就可以还上。”如今，这个海外知名运动营养品公司却在持续的减值下，成了西王食品近几年来的利润黑洞，直到这次重整出售还债。
优质赛道不少，融资途径亦选择众多。但金刚钻，终究要靠真本事才能扛起；能力不配野心，盲目跨界扩张、上杠杆，最终只会被反噬。
那么，面临多重债务不得不选择“断臂”的西王食品，还能实现自我“救赎”吗？