本文来自微信公众号： 家办新智点 ，作者：foinsight，头图来自：AI生成
SpaceX正计划公开上市。据报道，公司瞄准最早于2026年6月12日登陆纳斯达克，拟募资约750亿美元，目标估值约1.75万亿美元。如果最终落地，这将是全球资本市场历史上规模最大的IPO之一。
在一众早期投资者中，两家对冲基金格外引人注目，D1 Capital Partners和Darsana Capital Partners。D1于2020年投资SpaceX，Darsana更早，2019年入场。按预期估值计算，D1持有的SpaceX股份价值可能达到约200亿美元，Darsana的账面收益可能超过100亿美元。
但需要强调的是，这些数字是特定估值假设下的潜在持股价值，不等于已经落袋的现金回报。最终结果仍取决于IPO定价、禁售安排和上市后的市场表现。
SpaceX凭什么撑起万亿估值
SpaceX之所以吸引全球资本市场的目光，不只是因为马斯克的光环，更因为这家公司的业务结构已经远远超出"火箭发射公司"的范畴。
过去，外界将SpaceX理解为一家运载服务商。但今天的SpaceX至少有三层业务叠加，包括火箭发射提供进入太空的基础能力，Starlink构建面向全球用户的卫星互联网收入，而与xAI的整合则将其嵌入AI基础设施版图。
财务数据已反映了这种变化。据媒体看到的IPO注册文件摘录，Starlink在2025年运营利润约44.2亿美元，成为集团现金流的核心来源。xAI则录得约64亿美元运营亏损，显著抬高了外界对SpaceX未来资本开支的关注。换言之，SpaceX正在用Starlink和火箭业务的正向现金流，为更激进的AI基础设施扩张输血。
市场给出万亿估值，赌的不是某一条业务线，而是SpaceX在卫星互联网、国防通信、AI算力和太空基础设施领域的交叉卡位。其护城河来自技术、制造、卫星网络、监管许可和资本规模的多重叠加，远非一般软件公司可比。
这也是D1和Darsana之所以在SpaceX上市前多年持续持有的原因。它们押注的不是某一个季度的业绩，而是SpaceX作为全球关键基础设施公司的长期价值。
D1 Capital：押出200亿美元持股
D1 Capital Partners由丹尼尔·桑德海姆（Daniel Sundheim）于2018年创立，是近年来华尔街最受关注的对冲基金之一。桑德海姆毕业于宾夕法尼亚大学，并非传统VC出身。创立D1之前，他在Viking Global Investors工作近15年，从分析师一路做到首席投资官。
D1的特殊之处，在于其模糊了公开市场与私人市场的边界。虽然是对冲基金，但D1近年来大举进入私人市场，参与了Instacart、SpaceX等成长型科技公司的早期投资。
D1最早投资SpaceX是在2020年。彼时SpaceX估值约360亿美元，Starlink尚未成为今天这样的超级增长引擎。但D1选择了提前下注。
如今来看，这是一次教科书级别的账面胜利。按约1.75万亿美元估值计算，D1持有的SpaceX股份价值可能达到约200亿美元，对一家管理约350亿美元资产的基金而言，单一持仓就可能占到总资产的近六成。这已不是普通意义上的投资成功，而是一次足以重塑基金业绩曲线的超级押注。
更值得注意的是D1的态度。根据相关投资者信函，桑德海姆曾明确告知投资者，尽管外部买盘兴趣强烈，他并不打算出售SpaceX持仓。这意味着D1并非将SpaceX视为一笔短期套利交易，而是当作可以长期持有的核心资产。
更隐秘的赢家Darsana
相比D1的高调，Darsana Capital Partners显得格外低调。
这家纽约对冲基金由阿南德·德赛（Anand Desai）于2014年创立。德赛同样毕业于宾夕法尼亚大学，此前任Eton Park Capital Management高级董事总经理及创始合伙人，主攻基本面多空股票和结构性信贷，早年也涉猎困境债务和价值投资。
"Darsana"一词来自梵语，意为"看见现实的真实本质"。从公开持仓来看，Darsana并不专注于某一行业，投资组合中还包括Dick's Sporting Goods、Wingstop、EchoStar等公司。
但正是这样一家低调的基金，在SpaceX这场IPO中可能成为最大的隐形赢家。
Darsana于2019年首次投资SpaceX，彼时估值约300亿美元。此后多次追加投资，包括通过要约收购从希望套现的员工手中买入股份，而且从未卖出过一股SpaceX。
如今，SpaceX相关持仓约85亿美元，已占到Darsana约150亿美元资产管理规模的近60%。如果SpaceX以约1.5万亿美元或更高估值上市，Darsana的账面收益可能超过100亿美元。需要说明的是，85亿美元持仓规模和100亿美元账面收益基于不同估值口径。
对一般基金而言，单一未上市公司占资产管理规模近六成，几乎不可想象。但Darsana不仅坚持持有至今，还通过关联投资进一步加大了对SpaceX生态的敞口。
2026年2月，SpaceX与xAI完成股权整合，分别给出约1万亿和2500亿美元估值，合并估值约1.25万亿美元。这意味着Darsana持有的SpaceX股份，价值来源已从火箭和卫星延伸至AI基础设施。
此外，Darsana公开股票组合的最大持仓是EchoStar。这家卫星和电信公司已与SpaceX达成频谱授权交易，以最高85亿美元现金加最高85亿美元SpaceX股票的方式出售AWS-4和H-block频谱牌照。换言之，Darsana不仅直接持有SpaceX，还可能通过EchoStar获得间接敞口。
Darsana的策略不是简单"买中了一家公司"，而是围绕SpaceX和马斯克生态，逐步构建了一组高度关联的资产组合。
华尔街的分工正在被改写
SpaceX IPO的深层意义在于，它正在模糊一级市场和二级市场的边界。传统分工是这样的，VC负责发现早期公司，PE投资成熟未上市企业，对冲基金交易公开市场证券，公募和散户等公司上市后买入。
但SpaceX却打破了这套逻辑。它成立近25年，拥有成熟业务和全球基础设施属性，却直到现在才可能走向公开市场。当普通投资者终于能在二级市场买入时，估值可能已从几十亿美元跃升至万亿级别。
这意味着最丰厚的财富创造，已经在上市前完成了。
因此，越来越多原本聚焦公开市场的资金，包括对冲基金、共同基金、大学捐赠基金甚至家办，开始前移至私人市场，通过融资轮、员工股份转让、SPV和关联交易寻找入口。
D1和Darsana正是这种趋势的典型代表。它们不是传统VC，也不是航天产业资本，却通过私人市场提前卡位，在IPO前获得了巨额账面收益。
家办新智点认为，SpaceX IPO提示的不只是谁赚了多少钱，而是一个结构性变化。未来最重要的投资机会，未必发生在股票代码出现之后，而可能早已锁定在私人市场之中。
账面财富如何"落袋为安"
不过，上市并不等于兑现。
无论是D1的约200亿美元潜在持股价值，还是Darsana超过100亿美元的账面收益，目前都不是到手的现金。它们都建立在一系列前提之上，SpaceX成功上市、估值达到预期、市场承接住如此大规模的发行、且早期投资者能在禁售期结束后有序退出。
对这些基金来说，买得早只是第一步，怎么卖才是更难的一步。卖太快可能砸穿市价，卖太慢则要承受上市后的估值波动。如果SpaceX表现不及预期，今天的账面财富也可能大幅缩水。
这正是私人市场投资与公开市场退出之间最微妙的张力。未上市阶段，估值随融资轮次快速上升；进入公开市场后，价格每天接受投资者投票。SpaceX若成功上市，不仅是马斯克的高光时刻，也将是D1、Darsana等早期投资者的一场兑现能力测试。
对家办的启发
SpaceX案例对家族办公室真正的启示，不在于D1和Darsana赚了多少钱，而在于它提出了一个配置层面的根本问题，当优质科技公司越来越长时间停留在私人市场，家办是否还应该仅依赖二级市场来获取科技增长敞口？
答案并不是盲目追逐热门私人公司。SpaceX极其稀缺，普通家办很难复制D1和Darsana的进入时点、准入渠道和持有耐力。真正重要的是重新理解私人市场配置的角色——它不是用来追热点的，而是用来补足公开市场已无法充分覆盖的长期增长机会。
这要求家办在配置私人市场时，关注四个核心问题：能否进入足够优质的资产？能否真正理解底层业务？能否承受长期流动性锁定？能否在估值大幅上升后保持退出纪律？
私人市场没有每天波动的股价，但这不代表风险更低。信息不透明、估值滞后、退出不确定，都会让风险更难被及时识别。
家办新智点认为，家办真正需要建设的能力，不是追逐下一个SpaceX的冲动，而是识别长期资产、控制集中度、管理流动性和穿越周期的系统化框架。
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