本文来自微信公众号： 培风客 ，作者：Odysseus，原文标题：《经济和市场综述 - 20260711》
我都不记得上一次讨论市场和经济是什么时候了，我自己今年在四月份战争结束之后做了一波铜的反弹，然后五月中旬发现宏观开始有些逆风就休息了差不多两个月。如果要说的话，四月份之后没有选择美股而是铜是一个遗憾甚至错误，然后错过了五月份六月份半导体的行情也是遗憾。
我自己觉得七月底是另一个可能的节点，二季度美股的财报，我估计财报本身是不错的，但大家会想听听业绩会上的表态和口风。到今天为止，市场依然计价了30%左右在7月份加息的概率，Warsh不可能无止境去打太极，中国的zzj会议也是同一个时刻。包括存储巨头的上市。所以我觉得是时候重新整理一下思路。
中国股票市场上
公募基金在2025-2026年表现非常不错，这张图总是给我很多感慨，但一群最看重基本面也业绩增速的投资者交易，最后出来的是一个宏观图形。2015和2021年都是宽松的顶点。
当然，我觉得这里有一些可以补充的地方
- 宁指数和茅指数在2024年之后的区别说明了产业趋势的重要性
- 之后不一定中国和美国经济周期甚至货币政策同步
但毫无疑问，对于下半年偏股基金的展望，我觉得二季度美股的财报，和7月FOMC的表态依然非常关键。
单纯看全球央行加息降息，可以说，不止是联储，目前很多央行，在2026年都放缓了之前的宽松。
往后面去看，我并不指望会有一个2022年那样的超级收紧，因为没有必要，薪资通胀螺旋并没有发生，就业情况也就一般，但我觉得公允一点说，如果AI的Capex维持，欧洲的军费财政持续，2026年基本也没有可能降息。
关于联储我觉得是这样的
- 目前市场的预期是，我们会看到1-2次加息，然后再开始降息
从历史经验来看，联储很少做这样的举措，或者说即便做了中间也会有很多扰动。更有可能发生的是下面三种情景
1 他根本就不会加息，他会保持利率不动，see through目前的通胀指标然后降息
2 他会超预期加息，把通胀预期直接压下去，然后从一个更高的位置降息
3 加息，但Fed Hike Break Sth
这张图也是类似的结论，目前美国T-bill扣掉通胀之后的回报率并不高，目前这种情况，要么就是学习2011-2016年，把利率维持在低位然后刺激经济增长，但2011-2016年的通胀是偏低的，目前美国的内生通胀趋势还是往上的。
所以如果你从传统框架出发，你会很容易得出联储其实应该加息的结论。
但我觉得今天的联储其实会关注AI的Capex，因为经济里面，和整体经济无关的通胀指标，非周期性的通胀在走高，这是结构性的影响所导致，所以如果AI Capex比较好，联储不会降息甚至可能加息，但如果AI Capex不好，联储其实会看到一个不太好的经济和通胀读数，而且变化速度可能很快。
我觉得比较确定的是，目前你很难看到降息+AI Capex好这种组合。所以我很理解科技和传统行业此消彼长的走势，我觉得下半年不会有这两个板块一起好的情景。
利率和AI Capex是过去两年市场的核心，我觉得七月份马上我们就能知道结果。
我还记得去年七月底在香港和上海的时候，当时我们面对的是一个马上准备降息的联储，然后我们享受了7月到10月的股票涨幅和年底的铜金狂潮。
我自己觉得今年下半年不会这么美好。要么是AI的Capex继续好，但联储就不会给你宽松，要么是联储确实宽松了，但AI Capex就要先松动。不太会有去年那种氛围。
关于Capex我也想多说一句，目前的OBBBA法案，允许大型科技公司一次性折旧Capex，这是2025年大家说到google，amazon这些公司最大的利好，一方面短期税务减免带来了当期的税收减免，另一方面市场奖励这种capex。在2026年到目前为止，我觉得税收减免的优惠依然存在，并且在2027年持续，到2028年才有可能需要重新去看。但市场没有继续奖励capex。
OBBBA法案，其实就是保证2028年之前美国经济不会出问题，然后所有债务问题，赤字问题，投资问题都丢在2028年之后。或者就这么说，如果2028年之前AI证明是可以带来生产力提高并且经济增长，那么OBBBA法案将成为著名的豪赌成功案例，如果没有，2028年之后这就是真正的蛋疼开始。
这个问题我觉得大家还是要保持一个开放的心态，未来很多时候没法逆料，2022年年初棕榈油的多头也没几个人想到还有俄乌，2025年黄金的多头也没人想到还有一个解放日。
从目前的数据来看，人工智能确实提高了美国小企业的数量
这也是个有趣的话题，GAI我觉得很多时候，是让服务业变得破碎和分散的，我觉得未来会有更多小型的服务业，因为人力的优势被人工智能稀释，会有更多小型服务业公司具备和大型公司竞争的能力。而工业/物理AI我觉得会加强大型工业企业尤其是有数据的工业企业的竞争优势，未来会有更多大型工业企业。
我曾经想过要不要干脆搞一个小型矿业公司，Junior Mining Compnay是我非常非常喜欢的商业模式。然后我想了很久最后放弃了，我完全能想象，十年后KP Research是中国甚至亚洲最好的研究机构和资管机构，但我觉得十年后等到好不容易初级矿业公司终于建成自己的冶炼厂之后，可能紫金矿业/洛阳钼业这样的大型矿业公司已经去火星挖矿了。
我觉得AI降低了服务业的门槛，未来会有很多零散的服务业企业，我们十年后无法想象会有一个服务业企业有100万员工。但加大了工业的门槛，未来会有很多那种上下游一直打通的工业巨头。这点扯远了。
除了这一点之外，美国市场在2026年上半年，经历了ETF的狂飙和散户的持续买入。
美股ETF流入数量在2025年就是历史新高，然后今年可能是历史新高的一倍。这里面有很多杠杆ETF产品的发行，以及一个我觉得很有趣的新东西，主动ETF。这个和今天我们讨论内容无关，但可能是一个值得思考的事情。
然后散户每一次下跌都踊跃抄底。
这里我想解释一下，美股最近两年，最底层收入人群进入股市非常踊跃
可以看到从2024年开始，最底层虽然只持有了美国股票的1%，但它的绝对值翻了一倍。
而且就像上面的图显示的，散户在每一次下跌中踊跃买入。这点之前我解释过。在你看到通胀超预期的时候，机构想到的联储可能加息，散户想到的是下个月账单要涨了必须赌一把。
然后讽刺的是，当散户在疯狂抄底的时候，美国最有钱的一群人，现金反而增加了
所有美国财富群体里面，只有top 1%的Deposit和MMF账户加起来是增加的。
散户的买入不仅出现在股票，更多出现在期权
而散户购买的期权中，48%是末日期权。
总结一下
1，我们正处在一个技术革命当中，AI已经实现的投资强度已经非常大，我觉得它已经成为了一个大趋势，而且还在扩散。但这并不意味着投资难度变低了，投资的节奏和利润在产业链里面的分布非常多变，这意味着保持灵活性很重要。
2，目前来看，AI的投资更多来自于大厂的慷慨，他们的慷慨除了低于技术的长期看好（这里我倒是忘记说一个事情了，美国文化里面，技术革命后的垄断，是根植于心的，在1870-1900年的工业化投资带来了后面的大亨，在1990-2010年的投资之后带来了后面的科技巨头，所以当看到技术革命的时候，美国进行大规模投资尝试塑造垄断是合理的）
还有一点在于，2025-2028年的OBBBA带来了Capex的税务利好，以及金融市场对于投资的追捧。目前来看，2026年上半年市场对于大厂的投资不再盲目追捧，但Capex的利好还在，我们需要去关注企业到底怎么说，他们自己怎么看这个问题。
3，联储可能是被动应对这种科技投资，从逻辑上说，OBBBA的思路就是2028年之前一切都好，2028年之后相信科技或者后来人的智慧。那么联储理论上来说，没有必要在2028年之前大幅收紧政策，因为那等于是左右脑互搏，一边是政府希望增加投资不息修改税法，一边是联储加息让大家不投资。所以基本假设是不会有2022年那样的收紧。但风险在于
- 要是Warsh真的是Volcker呢
- 要是联储其他委员足够鹰派呢
我觉得过去比较遗憾的地方在于，发展内需和科技进步我觉得并不矛盾，从美国的例子来看它其实是共存的。其实deepseek也证明了这一点。我完全理解技术进步在大国竞争中那种不可替代的优势，但其实是存在兼得的方法的。我不怀疑在未来很长时间，对于科技的重视会依然存在，而且我觉得中国的科技进步速度会很快，中国不存在任何一个行业大而不能倒。在技术应用领域的产业协同速度远非任何国家可比。
我觉得如果能在7月的zzj会议里面看到一些思路的转变，消费和科技本来不是非此即彼，技术进步和内需旺盛其实相辅相成。这是我觉得下一个重大的拐点，也许不一定是7月，但哪天看到了哪天我觉得就是拐点。这让我想起了2024年之前，无数人呼吁股票市场同样具备财富效应，没必要把股票行业当做是洪水猛兽。924从政策上看很多细节重要，但核心是思路的转变。
最差最差，我觉得新的技术产生供给之后，技术进步和内需也能做到一视同仁，但我确实认为如果注重内需技术进步也会快一点，就类似2012年美国房地产虽然还没起来，但也算见底，之后移动互联网的发展速度也加快了。或者打个比方，你有100块钱，然后你可以选择发展科技也可以选择吃饭，如果你把100块钱都拿去吃饭，长期来看肯定完蛋了，但我觉得也没有必要每天不吃饭饿着肚子发展科技。到底是50-50还是75-25我觉得可以讨论，但这两方面应该是并重的。
就这些吧，15-20天后，我们在看到FOMC，二季度财报，大规模上市和zzj会议之后。可以再回过头做决策，我觉得今年7月底有可能是一个不错的决断窗口期。