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赚钱全靠内存涨价。
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一家季度营业利润同比增长18倍的公司，依然没能拉动自己的股价。
7月30日，三星电子发布二季度财报。营收171.5万亿韩元，同比增长130%，营业利润89.5万亿，同比增长1814%，净利润71.6万亿，单季营业利润超过英伟达。
换算成美元，营收约1170多亿，和苹果一个季度的体量相当；营业利润约610多亿，比苹果史上最赚钱的一个季度还多两成。
先大致总结这季财报。第一，这是三星历史上最赚钱的一个季度，但利润基本是存储涨价堆出来的，涨价多猛，利润就有多猛。第二，资本市场不买账。业绩预告发布前，三星股价三个月涨了66%，7月7日业绩预告当天反而跌了6.9%，到现在已经从6月的高点跌去四成多。
三星电子2026年二季度业绩总览
图源/三星电子2026年二季度财报
三星是怎么赚AI的钱的？微软、谷歌、亚马逊、Meta、甲骨文这五家云厂商，2026年资本开支预期合计超过8000亿美元，同比增长八成多。这些钱的大头买GPU，而GPU必须搭配HBM（高带宽内存），HBM和普通内存抢的是同一片晶圆产能。AI订单把产能抽走，从服务器到手机、PC的存储芯片一起缺货涨价。三星是全球最大的存储厂商，涨价直接变成它的利润。
股价这边，上半年这类公司涨得都很猛。美光从4月的低点最多涨了230%，海力士市值一度站上1万亿美元。6月下旬开始，三家一起掉头向下，韩国大盘KOSPI 7月跌了33%，是1990年以来最大的单月跌幅。
财报季，存储巨头的股价又开始波动了。7月29日，海力士交出营业利润涨了5倍多的史上最强单季财报，股价盘中一度跌近20%，近五个交易日累计跌了30%。三星当天收跌5.2%，报20.9万韩元；财报当天早盘涨超1%，股价回到21万韩元上方，总市值约1400万亿韩元（约合9600亿美元），比6月的高点蒸发超过千万亿韩元。由于跌得太快，韩国监管连夜出台杠杆新规，限制个人加杠杆买ETF，KOSPI年内已经9次熔断，是全球主要市场的单年最高纪录。
利润创了纪录，股价却提前跌了四成。本文试图回答以下三个问题：89万亿是怎么赚来的，这种赚法能持续多久，市场如何给存储公司定价。
01.四大生意，只有存储赚大钱
今年二季度，三星电子的营业利润是89.5万亿韩元，同比增长1814%，环比增长56%。比上一个季度多赚了30多万亿，多出来的钱怎么赚的？我们先看三星的四大业务。
第一块是DS（半导体部门）。它内部再分为存储（DRAM和NAND，即内存和闪存）、系统LSI（芯片设计）和代工（帮别人造芯片）。
存储是家底。TrendForce数据显示，2025年四季度三星DRAM营收份额重回全球第一，2026年一季度以38.5%进一步拉开和对手的差距，是这个行业的定价者之一，NAND的排位同样靠前。
代工则是追赶者，份额约7%，对面台积电达到73%。系统LSI夹在中间，体量不大。
第二块是DX（手机和家电部门）。它内部最大的是手机业务，财报里手机和网络设备合在一起披露，叫MX/NW；电视、冰箱这类家电也归DX管，但不单列。三星手机全球出货量常年排第一，同时它还是自家存储部门的大客户：手机里的内存和闪存，很多直接向DS购买。
第三块是SDC（显示面板部门），中小尺寸OLED全球份额领先。第四块是哈曼（汽车电子部门），做车载音响和智能座舱。
存储是这一季的主战场，牌桌上主要是三家：三星、海力士、美光。先看它们各自的位置。
三星强在“全”和规模，DRAM排第一，NAND排前二，这轮涨价，它从服务器、手机到PC，每条产品线都跟着受益。海力士是另一种强法，把宝押在HBM上，也就是AI服务器专用的高带宽内存，市场份额接近六成，英伟达最大的订单在它手里，但传统DRAM的产能被挤占，这一轮普涨它吃到的红利反而不如三星。美光份额排第三，但长约签得最激进，用不可撤销、照付不议的合同把未来几年的收入提前锁住；它还是美国本土唯一的存储大厂，美国客户的订单天然向它倾斜。
一句话概括，三星强在全面，弱在最高端的HBM和持续亏损的代工，海力士强在HBM，弱在“把鸡蛋放在一个篮子里”，美光锁长期订单的能力最强。
三星电子二季度分部门业绩：DS部门营业利润89.2万亿韩元，DX亏损0.8万亿韩元
图源/三星电子2026年二季度财报
分部门看，DS营收127.5万亿韩元，营业利润89.2万亿韩元，贡献了全公司99%的利润。LSI和代工的利润没有单独披露，券商此前估计两者单季一共亏约1.7万亿韩元，公司自己的说法是LSI上半年营收创纪录，代工靠HBM Base Die需求和美国客户订单增收。三星至今不把存储、LSI、代工的利润拆开披露。
代工唯一的亮点是6月据报实现单月盈利，这是2023年以来第一次。原因来自两方面：HBM4的Base Die订单放量，加上市场消息称4nm良率拉到约80%；Base Die是HBM底部那块逻辑芯片，负责和GPU通信，三星用自家代工产线制造。归根结底，还是存储的订单，让代工赚到了钱。
DX的实际数字比最悲观的市场预期还差。券商盘前预估它赚1.2-1.5万亿韩元，实际是从盈利转为亏损0.8万亿，手机所在的MX/NW亏0.7万亿，去年同期DX还赚了3.3万亿。芯片涨价的收益记在DS业务，对应的成本压在MX头上。
SDC赚了0.7万亿，哈曼赚了0.4万亿，加起来刚过总利润的1%。
总的来看，三星这季利润创下纪录，靠的其实只有存储这一块业务。
02.存储为什么能赚这么多？
存储这一季为什么能赚这么多？
三星存储业务二季度营收120.8万亿韩元，环比增长62%
图源/三星电子2026年二季度财报
先看财报数字。二季度存储营收120.8万亿韩元，环比增长62%，同比增长471%，DRAM和NAND的销量都创了新高，服务器收入占比也创了纪录。
首要的原因还是价格。
TrendForce的预测口径，二季度传统DRAM合约价环比涨58-63%，NAND涨70-75%。合约价是存储厂对大客户按月按季签的批量协议价，存储厂的利润跟着它走。花旗用均价口径算出的NAND涨幅是53%，两种算法量出来的数不一样，不能直接比，看趋势方向就行。再往前一个季度，传统DRAM合约价涨了九成多。连续两个季度这种涨法，存储行业历史上没见过。
产品组合也是关键原因。这一轮涨得最凶的是传统DRAM，而三星的传统DRAM体量最大，受益也最大。
海力士正好相反，它二季度的DRAM均价只涨了约30%，远低于市场整体涨幅。原因有两个：一是产能，它把大量产能转去生产HBM，生产HBM消耗的晶圆比普通DRAM多好几倍，传统DRAM的产能被挤占；二是长约，它和约10家核心客户签了5年期长约，提前把一部分量和价锁住，涨价时多赚钱的空间也就提前锁小了。结果是海力士业绩比市场共识低了约5%，三星比共识高了约6%。
也就是说，三星这季的利润对涨价的依赖最重。海力士用一部分涨价空间，换了几年订单的确定性。三星签的长约最少，这一季赚得最多，等价格回落，利润受的冲击也最大。
还要提一句口径问题。5月底三星和工会达成协议，把DS部门年营业利润的10.5%拿出来发特别绩效奖金，按季计提。市场测算本季计提在17-19万亿韩元，财报没有单独披露具体数字。和海力士比利润的时候，要注意三星的账面多扣了这笔钱。
价格、组合、口径三个因素算下来，三星这季利润主要靠涨价。要改变对涨价的依赖，就要看HBM。
过去两年，三星在这条产品线上是掉队者。Counterpoint数据显示，2025年一季度海力士HBM份额一度达到69%，三星只有约13%，英伟达的核心订单几乎全给了海力士。
2026年情况反转。2月，三星全球率先量产HBM4，12层产品陆续通过英伟达和AMD的认证，切入英伟达下一代平台Vera Rubin的供应链。到2026年一季度，Counterpoint口径显示，三星HBM份额已回到21%左右。公司自己的指引更激进，三季度起HBM4占自家HBM销售过半，2026年HBM营收要做到2025年的3倍以上。7月24日，三星又和博通签了一份五年合作备忘录，预计未来五年合作规模约2000亿美元，方向包括HBM4供应和2nm代工。
财报里，公司说HBM4的销售在放量，HBM4E样品已经向主要客户送样，是行业第一家，但HBM的具体收入没有披露。这也是市场最关心的数字。
03.业绩没问题，市场担心的是以后
业绩创了纪录，股价反而大跌，主要是三个原因。
第一个原因，涨价速度在放缓，市场担心周期见顶。TrendForce预计三季度DRAM合约价环比涨13-18%，NAND涨10-15%，明显收窄。大摩7月21日的报告判断今年四季度见顶，理由是价格同比涨幅的变化率峰值已至。
不过，花旗7月24日的报告反驳，产业链多数环节库存只有2.5到5周，以前存储崩盘都是高库存堆出来的，这一轮库存较低，老剧本很难重演。三星自己在财报中强调：下半年以服务器为核心的需求依然强劲，供不应求会持续。
第二个原因，利润结构单一。三星的利润几乎全在半导体上，涨价的成本要整机来扛。有供应链媒体援引行业人士称，OPPO、vivo等下游厂商已经开始抵制涨价。
高通7月29日的财报提供了佐证，存储等环节的成本上涨吃掉了手机芯片的利润，它宣布9月1日起全系芯片涨价两位数，把成本向客户转嫁。Counterpoint的数据，二季度全球智能手机出货量同比下滑11%。存储涨价挤压下游，已经不是三星一家的问题。
第三个原因，市场给存储股定价的标准变了。以前给存储股估值，看的是涨价弹性，谁跟价跟得紧，谁涨得猛。韩国投资证券的判断点破了这个转变，行业转向3到5年期长约之后，估值逻辑从季度均价弹性切换到高盈利持续性。说白了，以前市场愿意为涨得多付钱，现在愿意为赚得久付钱。谁的利润被长约锁住，谁就被当成确定性给溢价。海力士和美光都披露了长约细节，美光还公布了220亿美元的客户保证金。三星签的长约最少，披露也最少。
这次财报之前，市场最关注的三件事，财报都提到了，但都没给出明确答案。第一，HBM的实际收入，公司只说HBM4在放量，没有披露具体数字。第二，代工有没有扭亏，公司只说了增收，没有提利润。第三，三星自己的长约条款。据媒体报道，三星长期供货协议已占其DRAM出货约40%，但条款从未官方披露，这次财报同样没有提。
在三星披露更多信息之前，市场给它的定价，大概率还是周期股的价。
*题图来源于三星官网。