白日梦已醒,市场秃鹰准备好了,你呢?
2022-08-10 09:38

白日梦已醒,市场秃鹰准备好了,你呢?

本文来自微信公众号:秦朔朋友圈 (ID:qspyq2015),作者:王一普,原文标题:《华尔街秃鹰的猎食之道》,题图来自:视觉中国


当光鲜的白日梦变成了噩梦,市场秃鹰才悄悄开始肆意猎食。


霍华德·马克斯,1946年人。美国沃顿商学院毕业,1968年末开始投身于花旗银行的股票分析行业,师从西格尔教授,谨遵“漂亮50”投资法,投资50家美国最好、发展最快的公司,“任何价格都可以,没关系”。可苦苦挨了10年,花旗银行的“漂亮50”跌去了90%的净值。


这是希望与失望的漫漫十年。被刺痛的也不止是“漂亮50”,更是年轻的霍华德·马克斯。


“所谓经验就是当你没有得到你想要的东西时你所能得到的。”

“投资不是你买什么的问题,而是你付出什么价格的问题。”

“投资不是买好东西,而是买得好。”


多么痛彻的领悟……而这段坎坷引发的深刻思考反倒是造就了霍华德·马克斯特别的投资之路,成就了一代“华尔街秃鹰”、伟大的逆向投资大师、华尔街驾驭周期的王。


一、敢于与众不同的力量


脚踝斩的“漂亮50”让霍华德·马克斯后来选择离开了备受万千宠爱的股票市场。辗转间,马克斯受“垃圾债大王”迈克尔·米尔肯的影响,转向了美国的垃圾债市场。这是个在当时少有人问津的小众市场,但是正是人们对垃圾债的畏惧心理和对市场的无视,让马克斯看到了巨大的机会。


“1978年,我的职业生涯才真正开始,在过去的40年里,我基本上都是在买那些不受欢迎的资产,因为当你买别人都不想要的资产时,才能买到更便宜的东西。”


“如果你买3A债,没有任何超额收益,但买B级债如果没有违约,收益会非常丰厚。”


从1994年起,霍华德·马克斯与合伙人布鲁斯·卡什创立了橡树资本,专注于垃圾债市场的投资。1995年到1998年间,互联网行业欣欣向荣,但橡树资本一直像秃鹰一样耐心守候。没等到兔子,便绝不撒鹰。直到千禧泡沫破裂的前后,马克斯才展开了正式的“本垒打”。


最有代表性的是当时影院连锁企业Regal Cinemas的破产重组。


伴随着美国影院市场的繁荣,Regal Cinemas在90年代中后期大肆借贷扩张,1998年随着联储提高借贷利率和市场转入不景气,公司开始陷入债务危机,一度徘徊于破产边缘。投资人忌惮于未来市场前景的黯淡,纷纷避之而不及。但华尔街秃鹰、逆向投资大师马克斯却嗅到了大机会。


Regal Cinemas虽是一家濒临破产的公司,但由于早年的良好积累,其旗下拥有很多优质的商业地产项目,如果进行破产重估,公司的商业地产项目价值会远超公司当前无人问津的市场价格。


于是,别人恐慌的时候,马克斯理性而贪婪。橡树资本以8亿美金的价格便宜地拿下了公司的债务,快速推动公司破产重组,并在这笔交易中大赚了一笔。


图:橡树资本的在管资产规模


二、理解周期的视野


秃鹰有的是敏锐的视力,也有利爪和钩嘴。那么霍华德·马克斯的大视野是什么呢?


在霍华德·马克斯的基本投资理念里,有几条清晰的主线:


  • 投资一定是有周期的;

  • 周期一定是逃不开的;

  • 宏观择时是不靠谱的;

  • 逆向投资、第二层次思维是法门。


马克斯喜欢引用马克·吐温的一句话,“历史不会重演,但会押韵”


人有悲欢离合,月有阴晴圆缺,太阳东升西落,都是周期。企业有成长、成熟、衰退的生命周期,行业有萌芽、繁荣、更替的周期,宏观经济有复苏、萧条的周期。理解周期的存在不难,关键是理解周期的原理和必然——为什么人们总是逃不开周期的魔咒?


马克斯在2004年备忘录The Happy Medium里提出了一个经典的问题:


“自1957年以来的65年,标普500指数的年均回报率是10%,但这期间,为什么只有6年的年回报率在10%上下,而在其余90%的时间里,实际回报率与平均回报率相差甚远?为什么市场不是以每年10%回报的形式均匀呈现呢?”


马克斯的解释是——过度和修正


如果股市是台物理机器,那么是有可能在一段时间内保持相同的韵脚,但实际上股市的参与主体是人,人本性的贪婪与恐惧决定了这是逃不开的市场周期。


当市场乐观的时候,人们会认为所有资产价格会永远上涨,总有其他人会接力;而当泡沫破灭极度悲观的时候,人们又匆匆忙忙地想要止损离场,躲在角落里落寞地自我疗愈,不再垂怜市场上那遍地的价值。


回首金融市场的历史,总是贪婪与恐惧交替的历史,也总是极度乐观与悲观的周期史,这是经济规律,这是心理规律,这也是社会群体规律。这是市场周期的钟摆,周而复始,生生不息,是“逃不开的周期”。


三、驾驭周期的法门


“周期”是马克斯被奉之为“华尔街秃鹰”的大视野,那么马克斯的钩嘴又是什么呢?逃不开的周期下,马克斯投资的长赢之道在哪里?


日本文化中的“不确定性哲学”是马克斯年少时就研习并内化的核心思想,纳西姆·尼古拉斯·塔勒布是马斯克最推崇的金融学家。或许正是这样的积淀和共鸣,让马克斯在应对周期上,有两个非常重要而笃定的论断:


  • 第一,宏观预测不靠谱;

  • 第二,市场择时不靠谱。


“并非宏观预期不重要,而是重大的宏观转折很难长期保持正确预测,也就很难产生持续价值”,马克斯如是说。无可否定,总有睿智的经济学家可以在某些时点阶段性地成功预测拐点,但是,至今为止,还没有宏观经济学家可以永久正确,无论中外。就像在漫长的资管史上,没有人可以每次都躲过危机并抄底成功一样,靠择时获得的盈利也并不具有长期的可持续性。


那么市场的这种基于人性的周期性究竟如何来把握呢?


“你不能预测,但可以做好准备”。霍华德·马克斯认为,逆向投资、第二层次思维是克服心理周期的法门:


  • 不一样,才能赢。(To think differently and to feel differently.)

  • 没有无知与偏见,哪来的议价能力?(If there is no ignorance there is no prejudice where the bargain comes from?)

  • 怕,你就输了。(Scared money never wins.)

  • 风险属于底部割肉离场的人。(Risk is the likelihood of being forced out at the bottom.)

  • 接飞刀是利润之源,控制风险要小心行事。(It’s our job to catch falling knives. That’s how you get bargains. But you have to do it carefully.)

  • 反者道之动,弱者道之用。Aggressive when people are depressive and defensive when people are excited.)

  • 白日梦终醒,你准备好了么?(Pipe dreams turn nightmares, and the vultures are ready for the hunt.)


把时间来拉回到当下的市场,国际冲突的乌云、新冠的反复、流动性的收缩、房地产的烦扰…… 每个时代总是有扰动大众心绪和涣散信心的一桩桩、一件件。而每当大众在恐慌情绪下纷纷抛售资产、忍痛离场的时候,一代秃鹰霍华德·马克斯却又默默开始了惯常的、预谋已久的、有备而来的“咄咄逼人”。


“现在是时候抄底了。”


“捡便宜货的时机已成熟。”


卧薪尝胆、修身克已于泡沫飞扬年代的霍华德·马克斯终于又等到了抢购“便宜货”的好时候。


“我认为等待底部是一个可怕的想法,我们没法断言市场何时触底,但当我们认为能够以折扣价格买入资产、以廉价获得价值时,就可以买了,我们目前所见到的资产可能要比内在价值更便宜,在这种情况下,我们会买更多。”


白日梦已醒,马克斯准备好了,你呢?


本文来自微信公众号:秦朔朋友圈 (ID:qspyq2015),作者:王一普

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