出品｜妙投APP
作者｜丁萍
头图｜视觉中国
核心看点：
拼多多经营层面有所优化，妙投因此上调了其2022年的业绩预期；
拼多多2022年合理市值区间为959-1096亿美元，距当前还有6.2-21.4%的上涨空间。
当前，互联网红利逐渐消失殆尽，存量市场竞争加剧，叠加消费需求降温带来的增长阻力，电商2022年二季度集体进入低迷期，如阿里巴巴营业收入同比下降0.09%；京东营业收入仅同比增长5.44%。
在电商行业整体受疫情扰动增速下降的背景下，拼多多交出了一份亮眼的成绩单。
2022年二季度，拼多多实现营业收入314.4亿元，同比增长36.42%，高于彭博236.2亿元的一致预期；实现归母净利润88.96亿元，同比增长268.44%。
在财报后的电话会议中，拼多多董事长兼CEO陈磊除了首度对外回应最近颇受外界关注的出海业务外，还表示出海业务是公司尝试的方向。
大超预期的业绩，叠加出海业务带来的增量预期，极大提振了市场信心。美股8月29日盘中，拼多多美股一度涨超24%，截至收盘涨14.71%，报收66.04美元。
那么，为何拼多多业绩会逆势增长？以及其距高点几近膝盖斩的股价还有多大的修复空间？
为何能实现逆势增长？
2022年二季度，拼多多实现营业收入314.4亿元，同比增速为36.42%，远高于同业同期数据——京东电商平台业务仅同比增长9.25%，阿里巴巴天猫淘宝业务甚至同比下降11%。
拼多多营业收入之所以逆势增长，主要由于其线上营销服务和交易服务收入的增加，抵消了商品销售收入（来自于自营业务）的减少。若剔除自营业务的影响，拼多多实现营业收入313.9亿，同比增长48.85%。
（数据来源：公司公告）
分业务来看，拼多多营业收入主要来源于三部分：营销服务收入（广告推广）、交易服务收入和商品销售收入。
其中交易服务收入主要包括0.6%的技术通道费和多多买菜的抽佣；商品销售收入是拼多多在2020年四季度的新增业务，主要是指自营业务，即把商品卖出的收入全部计入营业收入。
2022年二季度，拼多多商品销售收入为251.73亿元，同比增长39.23%，一是疫情影响下，食品及快消品需求仍然较强，拼多多食品及日用品占比较高，在5月末上海等地物流得到恢复后，消费出现复苏；二是在不确定性的环境中，消费者在拼多多的参与度和积极性提高。
其商品销售收入为0.51亿元，同比下降97.4%。拼多多方面曾表示，自营业务只是临时举措，随着拼多多平台商家逐渐完善，自营业务将逐渐退出。
其交易服务收入为62.16亿元，同比增长106.66%，主要在于社区团购业务收入的推动及用户消费频次的增加。
（数据来源：公司公告）
营业收入大幅增长的同时，拼多多的盈利能力也得到大幅提升。
2022年二季度，拼多多实现归母净利润88.96亿元，同比增速为268.44%，远高于其营收增速，究其原因：一是自营业务占比降低后，毛利率有所提升；二是营销投放的减少；三是其他收入增加。
具体分析如下：
首先，2022年二季度，拼多多销售毛利率为74.7%，同比提升8.9个百分点，主要得益于收入结构变化。报告期内，拼多多毛利率较低的业务——商品销售业务收入占比同比下降8.3个百分点。
其次，2022年二季度，拼多多总经营费用率为47.0%，同比降低 10.1个百分点，主要是销售费用率同比下降9个百分点至36.1%所致。销售费用率大幅下降，一是在互联网政策趋严下，拼多多也有意减少补贴隐藏“锋芒”；二是短期因素影响。管理层在业绩电话会表示，二季度的疫情使得对外投资及费用投放节奏放缓，预计下半年费用投放将会增加。
最后，拼多多报告期内的其他收入为10.67亿元，同比增长535.88%，而该部分属于非经常性损益部分，与主业无关，不具备持续性。但尽管剔除该部分影响，拼多多盈利能力依然超预期。
总之，在内外因素共同推动下（外部——经济不稳定下，消费者更追求“性价比”；内部——拼多多控本降费，追求利润），拼多多基本面有所优化，其近期资本市场表现也较为乐观，财报发布后的四个交易日里，拼多多涨幅累计达24.06%，截至2022年9月1日收盘，拼多多报收71.42美元。
股价修复空间有多大？
拉长周期来看，拼多多股价几近膝盖斩，当前价格距212.6美元的高点已经跌去66.4%。那么，短期内，拼多多股价向上修复的空间还有多大？
妙解公司《拼多多究竟值多少钱？| 一解财报》曾表示，拼多多目前盈利较为稳定，适用于市盈率法估值，即市值=净利润*PE。
参考以上估值方式，根据最新数据，妙投上调了拼多多2022年业绩和估值预期。
首先，拼多多2022年的净利润规模从152亿元上调至189亿元。
（1）收入端，妙投预测拼多多2022年营业收入同比增长26.22%至1185.94亿元。
考虑到国内疫情反复，拼多多仍然受益于消费者对“性价比”的追求，以及2021年三季度起，拼多多逐步退出自营业务，即2022年三季度和四季度自营业务带来的负面效应基本会消退。因此，妙投假设拼多多2022年三季度和四季度营收同比增速会达到30%。
（数据来源：公司公告）
（2）成本端，2022年上半年，拼多多销售毛利率为72.62%，随着低毛利率自营业务规模的缩减，拼多多成本端将在2022年下半年进一步缓解，保守预计其2022年销售毛利率达到73%。
（3）费用端，考虑到拼多多二季度项目延期、推广延迟，可能会在三季度带来费用增加，预计其2022年市场费用率为46%（略低于一季度数据）；研发费用率、管理费用率和其他损益率基本保持不变。
总体而言，妙投预计拼多多2022年净利率同比提升7.67个百分点至15.94%。因此，妙投估算拼多多2022年净利润达到189亿元。（值得注意的是，虽然多多买菜收入占比在逐渐提升，但短期内难以贡献利润，所以暂不考虑）
（数据来源：公司公告）
其次，上调拼多多PE-TTM至35-40倍。
妙投在《拼多多究竟值多少钱？| 一解财报》中给予拼多多2022年30-35倍PE，截至2022年9月1日收盘，拼多多的PE-TTM（市值/过去四个季度净利润）为30.3倍，验证合理。
但考虑到对标标的阿里巴巴当前PE-TTM达到40倍，妙投因此上调拼多多估值至35-40倍，对应其2022年市值区间为6615-7560亿元，即959-1096亿美元，距当前903亿美元还有6.2%-21.4%的上涨空间。
但值得注意的是，除了企业自身经营变化之外，估值也受外部因素影响。
当疫情好转消费复苏，以及互联网政策宽松，或中美双方审计监管进展顺利，市场情绪必然高涨，带来估值修复。反之，当市场流动性收紧，市场避险情绪提升，或中美审计监管合作进展不顺利，带来市场悲观情绪蔓延，均会导致估值下调。
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