本文来自微信公众号： 港股研究社 ，作者：港股研究社
当一级市场对创新药的热情降温，医药产业链的权力结构却在悄悄重排。
过去两年，中国Biotech融资规模明显收缩，不少管线被迫延缓甚至砍线，“烧钱换时间”的研发逻辑难以为继。药企开始更谨慎地计算每一笔临床支出，把原本自建团队完成的试验管理、数据统计、患者招募逐步外包出去，与其自己搭建一支庞大的临床队伍，不如把复杂流程交给更专业、更高效的服务商。
于是，一个看似低调的赛道反而站上了聚光灯下：CRO。
招股书披露，近日总部位于杭州的临床CRO企业博纳西亚正式向港交所递表，这家成立超过20年的公司，主打“数字化临床研究”，2024年收入约3.4亿元，毛利率提升至38%以上，在一众中型CRO中显得稳健而克制。
当药明康德、泰格医药、康龙化成等巨头早已筑起规模壁垒，一家体量不过数亿元的区域型CRO，还有多大的生存空间？它代表的是新一轮效率革命的样本，还是行业集中化浪潮中的过渡角色？
外包成为必选项，临床CRO
开始掌握话语权
创新药行业的底层逻辑，从来不是技术浪漫，而是成本博弈。
一款新药从IND到上市，动辄需要数亿元投入、七八年周期，还伴随着极高失败率。对于现金流并不充裕的Biotech而言，任何一次临床延期或招募不畅，都可能意味着资金链断裂。自建团队固然可控，但庞大的人力成本与管理复杂度，往往让效率大打折扣。
在这种背景下，“把重资产环节交给专业公司”，逐渐成为共识。
全球CRO行业的数据已经说明趋势：2024年，全球临床CRO服务市场规模达到592亿美元，占整个CRO市场约70%，预计2034年将增至1314亿美元。更值得关注的是中国市场，同年中国临床CRO规模约461亿元人民币，未来十年复合增长率达到12.4%。
这意味着什么？意味着临床外包并不是周期性机会，而是结构性升级。
当中国创新药管线数量持续增长、药企数量快速增加，而真正具备大规模临床执行能力的企业却有限时，CRO的角色自然从“辅助服务商”转向“效率中枢”。在很多项目中，谁掌握临床进度，谁就掌握了研发节奏。
但行业的另一面同样清晰：红利并不平均。早期的CRO更多依赖“人海战术”，靠堆CRA、堆监查员抢项目，毛利率低、管理复杂、可复制性弱。
随着规模扩大，这种模式越来越难以支撑。头部企业开始自研系统、打通数据链路、布局一站式解决方案，把临床试验流程标准化、自动化。
技术化，成为新的分水岭。药明康德、泰格医药们早已不再只是“人力外包公司”，而是提供从药物发现到临床开发、注册申报的全流程平台型服务商。对客户而言，这意味着更少的协调成本和更高的成功率；对中小CRO而言，却意味着空间被不断挤压。
结果是，行业正在走向两极分化：一端是综合型巨头，另一端是专科化、小而精的效率型玩家，中间地带逐渐消失。博纳西亚，正是在这种结构变化中出现的样本。
不拼规模拼效率，博纳西亚
能否撕开巨头防线？
如果单看体量，博纳西亚并不显眼。2023年至2024年，公司收入维持在3亿—4亿元区间，远不及动辄百亿规模的行业龙头。但翻开财务细节，却能看到另一种路径：毛利率从33.5%提升至38%以上，利润持续增长，盈利能力并不逊色。
这不是典型的“人海模式”能实现的结果。公司给出的答案是数字化。
与传统临床CRO依赖人工管理不同，博纳西亚把数据系统嵌入到临床研究全流程：从试验启动、患者招募、数据采集到统计分析，尽量通过自动化工作流替代人工操作，以提升项目周转率和执行精度。
与此同时，其FSP（功能服务提供）模式通过灵活调配人力资源，降低固定成本，让客户可以“按需用人”。
这种模式的逻辑很简单：不追求做大，而是做快、做精。当头部企业靠平台整合吃下大项目时，中型CRO若继续拼规模，只会陷入价格战；但如果把自己定位为“高效率解决方案提供者”，反而能在细分领域获得更高溢价。
博纳西亚的策略也印证了这一点。聚焦肿瘤和自身免疫等高壁垒治疗领域，深耕临床阶段服务，而非盲目延伸到发现端或生产端。它更像一个“专科医生”，而不是“综合医院”。
不过，故事并非没有隐忧。临床CRO本质上仍是高度依赖客户资源的生意，大药企更愿意把核心项目交给龙头服务商，一站式解决所有问题；中型企业往往面临议价能力不足、项目规模受限的现实。再加上行业并购整合加速，不少中小玩家最终被纳入巨头体系，成为其生态的一部分。
这也是博纳西亚选择赴港上市的真正动因。与其被动等待整合，不如先借助资本完成技术投入和产能扩张，抢占细分赛道。
从这个角度看，它的IPO更像是一场时间赛跑。能否在巨头完全覆盖市场之前，把数字化能力和专业壁垒做厚，决定了它未来是成为“隐形冠军”，还是被并入某家大平台。
但无论结果如何，博纳西亚的出现已经说明一个事实：中国CRO行业正在进入新的阶段。
过去拼的是人力规模，今天拼的是系统效率；过去是低门槛外包，今天是高壁垒服务；过去是分散竞争，今天是分层格局。
创新药退潮，并没有让医药产业降温，只是把价值重新分配给更能提高效率的人。
在这场效率革命中，CRO不再只是配角，而是越来越接近“基础设施”。而像博纳西亚这样的中型玩家，正站在这场变革的十字路口——既踩中了行业上升周期，也直面巨头挤压的现实。
它们的命运，也许比上市本身更值得市场关注。