本文来自微信公众号： 定焦One ，作者：定焦One团队，编辑：魏佳
量贩零食双巨头的2025年财报先后落地。
鸣鸣很忙上市后首次披露全年业绩，外界第一次看清这家行业老大的真实体量；万辰集团则交出了甩掉食用菌标签后的第一份纯量贩成绩单。
两份财报放在一起看，行业规模还在狂奔。2025年，鸣鸣很忙以21948家门店、661.7亿元营收登顶，万辰集团以18314家门店、514.6亿元营收紧随其后，二者合计占据75.5%市场份额。截至4月8日收盘，鸣鸣很忙市值为784.2亿元，万辰集团为382.11亿元，不足前者一半。
但头部狂奔背后，是加盟商的生存困境。插店竞争、利润摊薄、回本无期，让“万店竞赛”逐渐演变为一场加盟商的生存战。
与此同时，两家巨头也触到了纯靠开店驱动增长的天花板，开始寻找新故事：开线下超市、搭建自有品牌矩阵、入局新鲜零食赛道……
万店之后，下一个增长点在哪里？这是鸣鸣很忙和万辰共同的问题，也是整个行业必须回答的问题。
01.同源不同路：鸣鸣要规模，万辰拼效率
先来看鸣鸣很忙和万辰集团业绩情况。
2025年，鸣鸣很忙实现营收661.7亿元，同比增长68.2%；净利润23.3亿元，同比增长180.9%；全年门店商品交易总额（GMV）达935.7亿元，同比增长68.5%；截至年末，其门店总数达21948家，净增门店7554家。
净利润增速远超营收增速，说明随着门店规模扩大，鸣鸣很忙对上游供应商的采购议价能力持续增强，单位成本下降。也就是说，门店越多，平均每一家店贡献的净利润越高。
同样的情况，也发生在万辰身上。
2025年，万辰门店达18314家，全年净增门店4118家；总营收514.6亿元，同比增长59.2%，其中量贩零食业务贡献508.6亿元，剩余6.02亿元来自食用菌自产自销业务；归母净利润13.4亿元，同比增长358.1%。
需要指出的是，万辰的净利润增速（358.1%）虽然接近鸣鸣很忙（180.9%）的两倍，但绝对值仍有差距，万辰约为鸣鸣很忙的57%，高增速与2024年基数较低有关。
两家账面数据的差异，在毛利率上体现得最为直接。
鸣鸣很忙2025年综合毛利率从7.6%提升至9.8%，其中商品销售毛利率从7.3%升至9.3%，而万辰集团综合毛利率达12.4%，其中量贩零食业务毛利率12.32%，高于鸣鸣很忙。
这一差距背后有两个可能的原因。一是客户结构差异，鸣鸣很忙65.5%的门店位于三线及三线以下城市，下沉市场消费者对价格敏感度更高；而万辰集团54%的门店集中在华东区域，一二线及省会城市门店占比更高，单店溢价能力相对更优。二是万辰在自有品牌上的布局可能推高了毛利率，不过，财报中未单独披露自有品牌的详细数据。
对于量贩零食而言，快周转是生命线，更是规模与效率平衡的核心体现。
以零食业务营收计算，鸣鸣很忙平均单店年营收301.5万元，高于万辰集团的278万元，这一差异核心源于鸣鸣很忙的供应链周转效率。
鸣鸣很忙2025年期初存货16.74亿元，期末存货24.9亿元，营业成本596.65亿元，「定焦One」大概测算，存货周转率约28.7次，存货周转天数12.7天，属于行业领先水平。
但高周转背后是高额固定成本的支撑：财报中披露的“使用权资产”（4.67亿元）和“租赁负债”（流动+非流动合计3.79亿元）居高不下，且存货同比增长48.7%，规模扩张带来的边际成本正逐渐上升。
万辰集团2025年期初存货21.41亿元，期末存货23.58亿元，营业成本450.78亿元，存货周转率约20次，周转天数18天左右，略慢于鸣鸣很忙。
但其经营活动产生的现金流量净额同比增长328.07%，达到36.3亿元，净现比高达2.7倍，印证了其资金回笼能力。净现比高，一方面来自经营效率提升，另一方面也有应付账款规模同步增长的贡献。后者若遭遇供应链付款收紧，其现金流的可持续性将面临考验。
归纳来看，鸣鸣很忙是在用规模构筑护城河，万辰是用效率换取利润。两种路径，目前还未分出高下。
02.万店背后：加盟商的生存账
鸣鸣很忙与万辰集团的核心盈利逻辑，本质上都建立在加盟商体系之上。
从财报数据来看，鸣鸣很忙向加盟商销售商品的收入占比高达99.2%，万辰集团508.6亿元量贩零食业务营收中，批发供货收入占比也超97%。
这意味着，加盟商不仅是扩张的执行者，更是总部利润的核心来源。加盟商越多，门店规模越大，总部对上游供应商的采购议价权就越强，规模效应下的成本优势也越明显。
也正因如此，两家企业开启了一场“万店竞速赛”。
鸣鸣很忙在合并零食很忙、赵一鸣零食后，门店规模一路狂奔：2023年末门店数为6585家，2024年末达14394家，2025年末冲到21948家，全年净增7554家；万辰集团则整合好想来等四大品牌，2024年末门店14196家，2025年末达18314家，全年净增4118家。
一边是疯狂拓店，一边是门店密度持续攀升，两家企业的竞争，最终落到了对加盟商的争夺上。
好想来、鸣鸣很忙先后推出“0加盟费政策”，均主打0加盟费、0管理费、0服务费、0培训费等，用更低的开店门槛来吸引加盟商。加盟商需要承担的包括门店的装修费用、设备采购费用以及日常运营成本（如租金、水电、人员工资等），具体金额因门店规模和选址而异。
低门槛降低了进场成本，但据部分加盟商反映，实际经营情况与预期存在较大落差。
在浙江某沿海小镇，赵一鸣零食加盟商王先生的遭遇颇具代表性。他的店是3.0店型，属于覆盖全品类的“省钱超市”，选址紧邻本土品牌“老婆大人”，属于行业内俗称的“插店”（在同类型店铺附近开店）现象。
王先生称，他们镇上量贩零食店已经有八家，市场空间十分有限。他当时的日均营业额在1.3-1.5万元，扣除每年27万租金和每月1万多的水电费，每天净收益仅四五百元。距离总部承诺的两三年回本仍有相当距离。
另一位太原加盟商小赵的经历则更为曲折。他先加盟好想来，后因经营不如意，转投覆盖日化家居调味等全品类的量贩零食品牌零食有鸣，累计投入180万元开设两家门店，但均在半年内倒闭。
他向「定焦One」总结，货盘、采购价、配送、插店等问题集中爆发，本质还是品牌在高速扩张下，供应链能力与管理体系已无法匹配门店规模。品牌看重拓店和招商，实际运营中和招商时候的承诺不一样。他表示，如果没有特别好的点位，品牌们承诺的16-18个月回本周期很难实现。
当然，也有经营状况良好的加盟商，但共同点是入场够早、点位够好。江西某三线城市的老周加盟了三家赵一鸣门店，均在学校旁，前期投入均在百万元左右，目前月销售额分别达百万、60万和40万。
即便如此，他也坦言，“现在新手盲目进场，大概率会亏钱。零食店门槛低，只要有钱有位置就能开，竞争只会越来越激烈。”
他同时提到，“插店风险在这个赛道几乎不可避免”。此前，他的一家店旁5米处被插进一家好想来，导致销售额直降10%；而他也曾在老婆大人门店1公里内插店，最终营业额基本持平。
他称，品牌加盟并非区域保护，总部发现好点位后会优先推给有意向的加盟商，“你不开就给别人，一直开就得不断投入。”
对品牌方而言，门店越多、供货越多，营收就越高，即便部分加盟商亏损，也不影响整体业绩；但对加盟商来说，前期投入高企，还得承担风险。
这就是这场万店竞赛真实的另一面。
03.万店之后：从“卷门店”到“卷模式”
当鸣鸣很忙和万辰集团的门店数相继逼近2万家，两家巨头也在努力跳出“加盟游戏”，寻找新故事。
这些动作集中在三个方向：向全品类折扣超市升级、布局鲜食与冷链、打造高毛利自有品牌。
从2024年开始，布局全品类的折扣超市似乎成了量贩零食赛道的共识。
零食有鸣推出硬折扣全品类零售品牌“零食有鸣批发超市”、来伊份试水仓储会员店、万辰推出来优品省钱超市、鸣鸣很忙推出3.0省钱超市，并在次年2月正式推出“赵一鸣省钱超市”。
这些量贩零食玩家纷纷将品类从零食延伸至日化家居、文具潮玩等，但目前来看，全品类超市模式整体仍处于早期验证阶段，其中，零食有鸣的批发超市业态突破3000家，算是行业内超市化转型较为成功的代表。
在商品结构上，两家走了不同的路。
鸣鸣很忙推出鲜食品牌“有·推荐”，包含鲜卤、烘焙、坚果、新中式糕点、蜜饯果干、现制饮品等六大核心品类，未来还要增加咖啡、鲜酒等品类。2026年，鸣鸣很忙将长期推进冷链建设，以满足消费者追求少添加、短保和健康的需求。
万辰则学习山姆，押注高毛利自有品牌。目前万辰已在好想来品牌下推出了“好想来超值”与“好想来甄选”两大自有品牌。部分好想来门店更是直接上架山姆商品，如小青柠饮料、牛肉馅酥脆饼干、海盐苏打饼干等山姆爆款单品。值得一提的是，在2025年2月，鸣鸣很忙也曾推出了“红标”与“金标”系列自有品牌产品，但公司管理层近期透露，自有品牌不是其核心战略。
一位长期关注消费赛道的投资人告诉「定焦One」，对标山姆的精选量贩、自有品牌化，会是头部玩家持续的优化方向，但不会成为全行业的主流，毕竟下沉市场的消费习惯、客单价、场景决定了，小包装、高频、高性价比的流通零食仍是基本盘。
而新鲜零食、短保零食等新业态，确实是一个潜在增量方向，能在一定程度避开传统量贩零食的同质化，但短保带来的供应链、冷链、损耗成本极高，目前还处于早期验证阶段，很难快速复制成下一个“量贩零食”级别的大风口。
他认为，品牌们这些动作的核心原因是赛道已经内卷严重，过去靠“开店-供货-赚差价”的模型，随着门店密度饱和，边际收益持续下滑。但这些动作更像是防御性创新，而非真正的增长引擎。
放大到行业格局来看，目前已基本形成双寡头领跑、区域品牌固守、中小玩家加速出清态势。
据万辰3月30日更新的港股招股书信息，按2025年量贩零食饮料的GMV计，鸣鸣很忙和万辰集团合计占据75.5%的市场份额。
其他玩家多以地域性品牌为主，如浙江的“老婆大人”（万辰旗下）、四川的“零食有鸣”等，均在局部市场占据优势，但全国化扩张乏力。
“行业格局看似固化，但并非没有破局机会。”上述投资人分析，第三家万店玩家的出现，需要满足两个条件：一是具备跨区域供应链整合能力，二是能找到差异化的用户价值。目前来看，区域性品牌要么缺资金，要么缺模式，短期内难以挑战双寡头。
2026年，真正值得观察的变量是：加盟商的进场意愿是否还能支撑两家的开店节奏，以及鲜食和自有品牌的早期数据能否给出一个让市场信服的信号。
单纯靠加盟扩张驱动规模的红利期已经过去，接下来比拼的是供应链效率、模式创新与加盟商留存能力。这道题，双寡头都还在找答案。