本文来自微信公众号： 烈酒商业 ，作者：WBO
截至4月27日，已披露2025年年报的8家白酒上市公司中，山西汾酒成为唯一录得营收正增长的企业，其余7家均出现不同程度下滑，在行业缩量竞争格局下，汾酒为何能实现营收增长？增长背后又付出了怎样的代价？
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汾酒为何能实现增长？
据山西汾酒2025年财报显示，实现营业收入387.18亿元，同比增长7.52%；归属于上市公司股东的净利润122.46亿元，同比微增0.03%。
四川经销商张华认为，汾酒与其他名酒的核心差异在于开瓶率：“汾酒在名酒当中开瓶率比较高，所以库存压力并没有很大，其他部分品牌都是把货压到渠道里去的。”
华东地区经销商汪杰则表示：“当前整个渠道层面已经不具备继续压货的条件。汾酒的产品结构以大众及次高端价位为主，自饮和聚饮场景占比高，政务商务宴请依赖度相对较低，终端开瓶率因此维持在较高水平。汾酒的渠道库存处于持续消化中，经销商仍有补货空间。”
不过，据其财报显示，汾酒销售费用中的广告及业务宣传费高达26.19亿元，同比增加约3.24亿元，增速远超营收增幅，其中相当部分费用就直接指向“促开瓶”。
另外，从年报数据来看，汾酒的库存消化能力较优。2025年汾酒成品酒销量26.91万千升，同比增长21.99%，而同期的生产量为25.84万千升，同比增长7.41%。销量增速远超产量增速，使得期末库存量同比下降9.32%。
在次高端价格带，青花20在2025年的表现同样值得关注。张华告诉烈酒商业：“某知名科技公司原来的中高端接待，以前都是用某头部浓香品牌，但去年加入了汾20。”青花20市场实际成交价在400元出头，在消费预算收紧的环境下，在部分商务场景中实现了对浓香品牌的局部替代。
张华指出，这一现象具有全国普遍性：“现在很多企业的接待预算都在压缩，但招待用酒的品牌又不能太差。所以要么同一品牌从高端降级，要么直接跨品牌替代，原来喝的是某头部浓香品牌，现在换成青花20。”
另外，汾酒年报中也指出，“一体两翼”品牌矩阵根基稳固，青花20、玻汾百亿级产品地位进一步夯实。这也印证了经销商所感受到的主品动销韧性。
其开发品和文创产品在2025年为汾酒贡献了可观的增量。山西汾酒经销商何利透露：“汾酒在经销商层面形象不错，做开发品的不少，一个条码首单门槛上千万元。”所谓“开发品”指经销商买断区域或渠道经营权，定制专属条码产品，上市初期需向厂家缴纳较高条码费并完成首单打款，也直接拉高了厂家部分营收。
何利表示文创产品是汾酒2025年的亮点，“有些文创产品一出来就断货，比如花神令”，新品开发在短期内创造了增量，但她也指出：“业绩是否保持，还要看文创品的持续动销情况。”
从区域结构来看，省外市场承担了主要增长任务。2025年汾酒省内市场营收同比下降0.81%，基本持平；省外市场营收252.02亿元，同比增长12.64%，成为增长核心。汾酒产品省外经销商净增加71家，其财报也提到“长江以南核心市场实现显著增长”，清香型在华东、华南等传统浓香腹地仍处于渗透阶段，全国化布局仍在释放空间。
产品结构上，汾酒的增长虽高度依赖主品牌，但年报显示，“其他酒类”合计营收仅11.51亿元，同比增长3.09%，竹叶青酒在保健酒和露酒赛道持续扩容的背景下，虽尚未能承担起第二增长极的角色，但仍在持续发力。
02
增长背后的隐忧
不过，烈酒商业在汾酒的财报中也注意到，其增长背后同样存在隐忧，最直接的表现就是归属于上市公司股东的净利润仅微增0.03%。
首先是毛利率下行。2025年汾酒整体毛利率为74.95%，同比减少1.35个百分点，其中汾酒主业毛利率同比下降1.40个百分点，省内市场毛利率下降1.96个百分点。
这一方面源于营业成本同比增长13.68%，其中原料成本同比增长20.88%、制造费用同比增长28.58%，均显著高于7.52%的营收增幅，成本端压力直接挤压利润空间。
另一方面，产品结构和销售区域的变化也是重要因素，省外市场毛利率74.40%本身低于省内75.99%，而省外营收增速达12.64%，省内却微降0.81%，这种变化，客观上拉低了整体毛利率水平。也反映出汾酒在全国化扩张中，用一部分利润换取了更大的市场规模。
与此同时，何利也指出：“主品中有些中高端产品还是存在价格倒挂的情况，玻汾去年有增量，但是商家利润很薄。”
销售费用也在侵蚀净利润。汾酒销售费用同比增长10.07%，其中广告及业务宣传费高达26.19亿元，增幅达14.08%。从其广告营销费用的增长大于营收增长，也能看出其为了换取终端开瓶率而付出的代价。
渠道层面同样不容乐观。合同负债期末余额为70.07亿元，同比大幅下降19.2%，较期初的86.72亿元减少16.65亿元。合同负债即为预收经销商的货款，这一指标的显著下滑，意味着即便汾酒开瓶率高、动销相对顺畅，渠道在大环境下同样趋于谨慎，打款意愿也在减弱。如果这一趋势延续，2026年的营收增速将面临压力。
同时，经营活动产生的现金流量净额为90.14亿元，同比下滑25.95%，与当期122.46亿元净利润的差距进一步拉大。销售商品收到的现金与营业收入的比值约为91.6%，意味着有部分营收并未在当期全部转化为现金流入。
整体来看，汾酒在2025年的逆势增长主要得益于高开瓶率带来的渠道健康度、青花20在商务场景的替代效应，以及开发品和省外扩张带来的增量。但这些驱动因素中，部分具有阶段性特征，部分以牺牲利润率为代价。当行业调整进一步深化，合同负债下降与毛利率收窄的趋势是否延续，开发品的动销能否持续，以及成本压力如何消化，都需要持续观察。
*部分受访者为化名