本文来自微信公众号： 正经社 ，作者：智者正叔，原文标题：《程维再次激进，滴滴会否再陷亏损泥潭？丨正经深度》
耗费了十年左右才将将止血，滴滴在2025年又踩下了重投入的油门。
近期，滴滴发布的2025年财报显示，订单量和GTV（平台交易总额）都实现了稳步增长，并因此而推高了自身的营业收入。同时，也实现了连续两年的净利盈利。
然而，这样的盈利对于其整个发展历程而言，也不过是将将止血而已。
正经社分析师根据过往的媒体报道，以及同花顺的数据，粗略计算发现，从2012年滴滴成立，此后十年左右的时间里，滴滴的账面亏损累计达至千亿级别，其中仅2021年就亏损了近500亿元。
2025年，滴滴进一步重注海外和创新相关（主要为自动驾驶等）的业务。同花顺的数据显示，2025年，滴滴的市场、销售和管理费用达319.1亿元，相较于上年同期增加了115.3亿元，增长率高达56.6%。
研发费用同比也增加了约6.9亿元，增长率为8.8%。
不过，相关费用高增长换来的却是，国际业务经调整后EBITA的巨亏60.5亿元，以及其它业务经调整后EBITA的巨亏26.3亿元。
与此同时，被滴滴创始人、CEO程维称为“战略压舱石”的国内出行业务，也面临着监管、市场供需、竞争等，众多不确定性因素的压力。
值得一提的是，滴滴一直在做港股重新IPO的准备。而其在美股上市时，曾经的高点市值一度约800亿美元。但基于目前的现状来看，足以支撑其重回市值巅峰的增长故事，恐将很难讲。
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国内盈利被严重吞噬
滴滴财报显示，2025年，其总订单量达182.4亿单，同比增长14.0%；GTV为4507.6亿元，同比增长14.8%。
水涨船高，营收2267.0亿元，同比增长9.6%。
然而，规模增长并未转化为盈利能力的同步提升。
2025年，滴滴的净利润10.05亿元，同比下降21.2%；经调整EBITA为36.71亿元，同比下降约15.2%。
分业务来看，中国出行业务营收2019.2亿元，经调整EBITA 123.5亿元；包含网约车和外卖等的国际业务149.5亿元，经调整EBITA亏损60.5亿元；包含自动驾驶、共享车服与金融等的其它业务营收98.4亿元，经调整EBITA亏损26.3亿元。
将上述分业务数据加总比对：国际业务和创新业务，经调整EBITA合计亏损86.80亿元，占中国出行业务盈利的70.3%。如果按比例换算，即国内出行业务每产出10元经调整EBITA，国际与其它两大板块合计消耗约7元——其中，国际业务消耗约5元，其它业务消耗约2元。
显然，从数据逻辑来看，其国内业务盈利的七成左右，被另外两大业务的亏损所吞噬。
2025年第四季度单季，甚至出现了另外两大业务亏损超过国内盈利，盈亏结构短暂倒挂的现象。数据就显示，其当季中国出行业务经调整EBITA盈利26亿元，国际业务经调整EBITA亏损34亿元，其它业务经调整EBITA亏损13亿元。这也造成了滴滴当季的整体经调整EBITA巨亏21亿元。
当季数据对比显示，国际业务和其它业务合计亏损47亿元，其中仅国际业务一项的亏损额就已超过了中国出行业务的盈利额。而另外两大业务合计的亏损，已经相当于其国内盈利的约181%，即国内业务每产出10元，国际与其它业务在当季合计消耗约18.1元——大幅超出全年70.3%的总体水平。
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刚止血，就踩油门
在正经社分析师看来，出现国内盈利被吞噬现象的一个重要原因，正是滴滴在海外市场以巨额补贴换交易规模的战略性投入。
以经调整EBITA波动相对剧烈的2025年第四季度为例：
在增长驱动力上，滴滴海外GTV的高增长存在结构性差异。其海外GTV单季同比增长47.1%至366亿元，订单量仅增长24.5%至12.65亿单。两者之间约22.6个百分点的增速差表明，GTV的增长并非完全由订单量的内生扩张所驱动。
众多分析也认为，这一海外GTV的高增速，与滴滴在巴西的外卖业务存在较大关联。根据相关测算，滴滴的国际外卖客单价或显著高于网约车，二者差距或达数倍，这对海外GTV产生了显著的放大效应。
其巴西外卖业务于2025年4月重启后，下半年进入加速扩张期，而第四季度GTV与订单量增速差急剧走阔，与这一业务节奏在时序上高度吻合。
这就意味着，其海外GTV的高增长在一定程度上依赖外卖扩张的边际增量拉动，而非既有业务（比如国际出行业务）的内生增长加速。一旦补贴力度减弱或竞争加剧，仅靠外卖客单价支撑的GTV增速可能迅速回落。
从盈利能力来看，规模扩张并未带来效率提升，反而陷入了“越大越亏”的困境。
第四季度，滴滴的国际业务销售额为29.2亿元，同比增长22.3%，显著低于同期47.1%的GTV增速，两者差距接近25个百分点，表明GTV的高速膨胀并未同比例转化为平台的实际收入。
根据当季的海外GTV及销售额数据可以大致测算出，其当季国际业务的综合变现率约8%，上一季该数据约为10%，环比出现了明显的下滑。变现率的走低，正是大规模补贴推高了GTV，却未有效转化为销售额增长的印证。
也因此，该季度滴滴的国际业务经调整EBITA出现约34亿元的深度亏损，远超市场预期的21亿元上下的亏损额。其国际出行业务此前连续两年保持经调整EBITA盈利的正向积累，几乎被外卖一个季度的战略投入就完全覆盖了。
从费用结构来看，其亏损的根源也较为清晰。
第四季度，滴滴的四项经营费用（运营和支持费用、销售及营销费用、研发费用、一般及行政费用）合计144亿元，同比增加45%。其中，销售和营销费用飙升至62亿元，同比增幅高达95%，几乎翻倍；一般及行政费用32.62亿元，同比增长27.7%。
而经营费用增长的核心驱动力，无论是滴滴的官方解释，还是相关机构、媒体的分析，都较为清晰地指向了巴西外卖等业务的补贴。
将视角拉至全年，2025年，滴滴的的海外GTV同比增长28.2%至1170亿元，订单量增长24.7%至45.1亿单，但经调整EBITA亏损达60.5亿元。第四季度单季亏损34.4亿元，占全年亏损的近57%，说明亏损在下半年尤其是第四季度呈加速扩大态势，与巴西外卖业务自2025年4月重启后的逐季投入节奏高度吻合。
显然，滴滴在海外市场以巨额补贴驱动GTV增长，但高客单价的外卖等的GTV并未有效转化为平台收入，变现率走低；叠加销售及管理等费用的急剧膨胀等因素，导致单季亏损远超预期，海外出行积累的盈利成果几乎被外卖等的战略性投入完全覆盖。
值得一提的是，滴滴2025年其它业务EBITA的亏损原因，也与国际业务类似，即更多受到相关的战略投入影响。其中，滴滴着力的另一重点——自动驾驶的相关投入，影响相对较大。滴滴在第四季度的研发费用为24.7亿元，同比增长17.2%；全年的研发费用则达到了84.4亿元，同比增长了8.8%。
客观来说，自动驾驶或具一定的长期价值，但考虑到技术发展、市场竞争等因素，商业前景并不明朗。尤其对于滴滴来说，短期内的财务压力，必将因之进一步加剧。
而将视角进一步延伸至滴滴的整个发展历程，其盈利之路堪称现代中国商业史上最漫长的煎熬之一。
正如本文开头所提，其十年左右的时间里，账面亏损累计达至千亿级别，其中仅2021年就亏损了近500亿元。相较之下，再叠加超过2000亿元的年营收因素，其此后累计仅数十亿元的净利润，堪称“象征性扭亏”。
不得不说，其在2025年再度大规模投入海外和其它业务，无论是对于自身业绩，还是对于市场及投资人的耐心等，都是极大的挑战。
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现金来源会否提前枯竭
除了上述的财务隐忧之外，事实上，滴滴在业务层面还同时面临着国内和国外的双线压力。
在国内出行业务方面，中国的网约车市场正呈现“一超多强”格局，滴滴当前占整体市场份额的约七成，虽仍占据主导地位，但正面临着聚合平台的流量侵蚀。
此前曹操出行招股书援引的行业数据显示，网约车聚合平台订单的市场占比，在2019年时只有7.0%，当时的网约车市场还是滴滴等自营平台的天下。但到了2024年，这一占比数据增至31.0%。预计到2029年，这一占比数据将进一步增至53.9%。
在聚合平台中，高德地图依托地图导航的天然入口优势，成为聚合模式的核心受益者。截至2026年2月，高德打车接入超过160家网约车运力服务商，覆盖全国约300个城市，在聚合平台市场中占据近七成份额，日均订单量稳定在1000万单左右。
而大量的中小平台通过接入高德等聚合平台获得了生存空间，同时也改变了网约车市场的流量结构。相关调研显示，已有超过半数的乘客养成了优先使用聚合平台打车的习惯。
值得注意的是，近年来，滴滴和高德在相关专利权的摩擦上，似有升温的趋势。有媒体统计就显示，当前，高德对滴滴的20件专利发起了无效挑战，滴滴则对高德的2件专利发起无效挑战，双方合计已启动23场专利无效程序。而所涉及的专利，或均与打车软件及相关功能有关。
种种迹象表明，网约车流量入口的主动权，正被聚合平台持续转移。而滴滴的市场份额，也正因此遭遇持续挤压。
国际业务层面，除了受到日益不稳定的国际政治因素，以及当地的市场环境的影响之外，国内越来越多同类企业的出海，又进一步加剧了当地的竞争。对于滴滴重点投入的巴西外卖业务而言，相关的影响尤其典型。
巴西是滴滴国际化战略的第一站，早在2019年底，滴滴曾以“99 Food”进军巴西外卖业务，后受限于外部环境，于2023年暂停。2025年4月，滴滴宣布重启巴西外卖业务。
几乎是滴滴重启巴西外卖业务的同时，2025年中，美团旗下国际外卖品牌Keeta也宣布进入巴西市场，竞争态势发生了更为复杂的变化。
据相关的媒体报道，重回赛道的滴滴与新入局的美团，都做出了打持久战的准备，滴滴宣布在巴西注资20亿雷亚尔（约合人民币27亿元。此后还曾传出增加至80亿雷亚尔投资，约合人民币约100亿元），将用于扩大99 Food业务版图，建立本地合作伙伴关系并推进技术发展；美团则计划五年内投资10亿美元（约合人民币70亿元），用于建设覆盖巴西全国的即时配送网络。
为抢占先机，滴滴采取了较为激进的竞争策略。据媒体报道，99Food在巴西通过巨额现金预付激励与商户签订排他性协议，禁止合作餐厅同时接入Keeta等竞争对手平台。并为此投入巨额补偿资金（有传言称或逾10亿元），换取商户的排他协议。同时，还规定对违约商户处以的罚金“相当于补偿金的两倍”。
此外，部分合同还包含“平价条款”，要求餐厅在99Food平台上的定价不得高于其他平台。
显然，这些协议的内容，与国内正日益受到监管升级的某些“内卷式”竞争策略极为相似。而在巴西，也已被其竞争对手美团旗下的Keeta诉诸于巴西当地的监管部门，并已被正式调查。
而无论最终结果如何，类似的竞争及监管场景，给滴滴的海外合规形象以及运营，都带来了难以忽视的风险。
在正经社分析师看来，除了国际业务竞争上表现出的激进性，事实上，其整体的运营风格都显得相对粗犷、激进。
网约车从其诞生之初，就已在“黑车合法化、挤压正规持牌出租车”等问题上，充满了争议。此后，还产生了费用抽成、平台司机证照合规、车辆合规等等，众多的争议。
而在所有争议中，最典型的莫过于那场震惊市场的美国“突击上市”事件及后续余波。2021年6月30日，滴滴在未获得国内网络安全审查许可的情况下，悄然在美国纽交所挂牌上市。
此举迅速引发了监管风暴，除了调查期间被禁止新用户注册之外，此后还于纽交所退市。最终，监管部门对滴滴开出了80.26亿元的天价罚单，并对时任董事长兼CEO程维、总裁柳青各处100万元罚款。
直到近期，滴滴还为此同意支付约53亿元，以和解美国投资者的集体诉讼，为这场数年前的激进冒险基本划上了财务句号。而据其披露，从2023年底至2025年9月，已累计支出约91亿元用于回购股票。
此外，滴滴当前采取的是AB股叠加合伙人的治理制度。其中AB股本质上是通过股权结构设计，实现经济权益与投票权的分离，强化的是创始人或管理层控制权。合伙人制度进一步强化了这一控制逻辑，通过控制执行董事提名、高管任免及相关财务分配等，确保创始人对董事会的绝对控制。
需要关注的是，这种结构在保障战略稳定性的同时，也可能带来控制权过度集中、决策监督缺失、中小股东权益保护及战略僵化等治理隐患。
整体来看，全国网约车市场已进入运力严重饱和阶段。2025年底的数据显示，全国持证网约车司机已超过740万，较2020年增长159%，但同期的月均订单量仅增长38.3%，供需增速已经严重失衡。多地政府已发布行业风险预警，指出从业人员收入较前几年明显下降，提示有意入行者“谨慎理性投资”。
在此背景下，司机群体面临的核心矛盾已从“分多少”转向“有没有”——当单量和空驶率持续恶化时，即便平台将抽成比例降至零，司机的绝对收入仍会结构性下降。与此同时，平台的低价竞争和算法派单规则的隐性调整，正在将压力从显性的抽成数字转向更隐蔽的运营规则——这种隐性成本转嫁更难追踪、监管，也更容易积累矛盾。
对滴滴而言，这一矛盾的致命之处在于：国内出行业务是创造正向利润的最关键资产，而它的每一分利润都建立在数百万司机每日完成的订单之上。当运力供给因收入恶化而趋向不稳定，国内出行的利润引擎就会面临输出功率下降的风险。而这一引擎每熄火一分，其背后靠它输血的国际业务与自动驾驶等创新业务这两大亏损中心，就会离资金链断裂更近一步。
滴滴用以喂养两大亏损中心的现金来源，是否会先于国际化起飞和自动驾驶商业化成功之前而枯竭？这个时间差的竞赛，或许比市场想象的更为紧迫。【《正经社》出品】