本文来自微信公众号： 亿邦动力 ，作者：李金津，原文标题：《营收一年缩水超800亿，白酒到底了吗？丨财报分析》
21家上市白酒企业年报悉数出炉。整体来看，这是行业近十年来最剧烈的一次集体下滑，没有例外，没有侥幸。
据亿邦动力统计，21家上市白酒企业2025年合计营收降至3602.77亿元，较上年营收同比减少836.88亿元，整体营收同比下滑18.85%；合计净利润（不含顺鑫农业）回落至1270.55亿元，整体同比下滑24.25%。
▎集体下滑，部分酒企跌回十年前
白酒全行业衰退成为事实。在21家公司中，20家营收下滑，19家净利润下滑，18家营收与净利双降。唯一的亮色是山西汾酒，成为唯一一家正增长的企业，在寒冬中守住了阵地。
对比历年业绩表现，21家企业全部出现了不同程度的业绩倒退，多数企业营收水平回到了2017-2021年区间，部分企业甚至跌至十年前水平。
行业集中度持续提升，“马太效应”越发凸显。前5家企业（CR5）的营收占比约为81.33%，前10家企业（CR10）的营收占比高达93.73%。利润端的分化更为极端，茅台一家赚的钱，碾压其余全部上市白酒企业之和。
但即便是龙头企业，也难以独善其身。贵州茅台出现上市25年来首次营收与净利润双降。五粮液营收大跌54.55%，泸州老窖营收跌去17.5%。高端酒需求疲软、渠道库存高企，让这些曾经的“现金牛”也感受到了寒意。
此外，次高端及区域名酒成为下滑重灾区。洋河股份、古井贡酒、水井坊、舍得酒业、口子窖等品牌，净利润降幅均超过30%。其中，酒鬼酒业绩失速，净利润同比大幅下跌371.76%。
盈利能力方面，行业分化也进一步加剧。头部7家酒企以及水井坊、迎驾贡酒，毛利率维持在70%以上，牢牢占据行业盈利能力顶端；口子窖、舍得酒业、酒鬼酒三家此前主要聚焦次高端价格带的非头部酒企，2025年毛利率均跌破70%。
寒意袭来，已有酒企率先倒下。*ST岩石（原上海贵酒）2025年营业收入仅0.39亿元，远低于3亿元的退市红线，将成为白酒退市第一股。
▎头部暴雷，白酒压货策略不灵了
此次财报披露期间，最令人意外的无疑是五粮液“业绩暴雷”事件。
4月30日晚，五粮液发布《前期会计差错更正公告》，对2025年一季报、半年报、三季报及全年财报进行史诗级追溯调整，累计调减营收303.07亿元、调减利润169亿元。这是A股史上罕见的财务数据大修正。
调整的核心，是收入确认方式的改变。此前，五粮液采用“发货即确认收入”的模式，将大量压给经销商的库存计入营收。也就是说，只要把酒发给经销商，不管经销商是否卖出去，都计入当期营收。这种模式下，五粮液可通过向经销商压货，人为拉高营收数据。
更正后，五粮液改为“以终端实际销售/经销商完成动销为确认依据”，未实现终端销售的库存不再计入当期收入，让业绩回归真实水平。
这场财务调整，发生在五粮液人事变动之后。今年2月底，原董事长曾从钦因涉嫌严重违纪违法被立案调查并留置。新班子上台，选择让过去埋的雷提前显露，清理一个巨大的“数据泡沫”。
这并非五粮液一家的问题，而是行业通病。过去十年，“压货”是许多酒企增长的增长路径。当品牌不愁卖时，经销商跟着吃肉，甚至抬价卖，库存自然不是问题；但当终端消费疲软，经销商的容纳能力终究有限，一味压货只能让渠道提前崩溃。
传统渠道的业绩表现，也印证了压货模式的失灵。珍酒李渡2025年经销收入由63.56亿元降至30.91亿元，同比锐减51.4%；水井坊批发代理收入同比下降50.95%，同样近乎腰斩，口子窖下降36.36%，舍得酒业、古井贡酒、老白干酒、迎驾贡酒、顺鑫农业、酒鬼酒、金种子酒等降幅均超20%。
▎新渠道逆势增长，2026拐点将至？
传统渠道增长乏力，线上与直销（含团购）渠道却逆势增长。
茅台年报显示，直销渠道收入达845.43亿元，同比增长12.96%，超越批发代理渠道，占总营收比重首次过半；标志着茅台从“经销商主导”转向“消费者主导”，转型成效显著。另外，口子窖、舍得酒业、古井贡酒等多家企业线上营收同比增长超30%。
从平台表现看，京东、淘天、抖音等主流平台成为白酒销售的重要阵地。2025年，淘系酒类成交规模约400亿元，其中白酒占比超75%；快手酒水板块GMV突破120亿元；抖音酒水行业GMV规模同比增长25%，酒水支付用户数增速达30%。京东酒水过去三年销售额增长200亿元。
线上渠道能够实现逆势增长，一方面得益于电商平台的算法推荐和内容种草，让白酒能够触达更多不同年龄段、不同消费场景的人群，打破了传统渠道的地域限制；另一方面，低度酒、果味酒、小瓶酒的爆发，接住了新消费人群的需求，吸引大量年轻消费者购买，为白酒行业注入新活力。
但需清醒看到，线上渠道在多数酒企营收中的占比仍偏低。古井贡酒线上占比5.35%；金徽酒线上占比不足4%；口子窖线上占比约5.7%。即便是表现突出的舍得酒业，电商收入6.04亿元，占总收入比重也仅15%左右。此外，电商大促期间的平台补贴、百亿补贴等活动，也让直销的利润率低于经销模式。
从2026年一季度财报来看，白酒行业并未出现全面升温，仍处于深度调整期，但筑底企稳、边际改善的信号已经比较明确。多数券商分析认为，白酒行业已经进入弱复苏周期，后续有望逐步回暖，但复苏过程比较缓慢。
具体来看，头部企业的复苏迹象较为明显：贵州茅台2026年一季度实现营收、净利双增长，直销转型持续见效；五粮液受基数较低的影响，净利润大幅提升，随着新管理团队的调整，后续有望逐步企稳。迎驾贡酒、老白干酒等少数区域酒企，凭借区域优势和大众消费的支撑，实现正增长。
白酒行业的集体下滑，是行业长期积累的问题与终端消费疲软共同作用的结果。行业唯有摆脱对传统压货模式的依赖，贴近消费者、拥抱新渠道，才能在调整期站稳脚跟，迎接下一轮复苏。