本文来自微信公众号： 凤凰WEEKLY财经 ，作者：崔陆鹏，原文标题：《砸下6500万后，「零食大王」叫停直营店扩张》
“零食大王”万辰集团近日宣布，其募投项目之一“品牌营销网络建设项目”正式宣告终止。
该项目原本计划在全国多个省份开设100家零食直营门店，截至2026年5月12日，这个被寄予厚望的项目累计投入6598.5万元，投资进度定格在56.32%。
万辰集团在此次公告中直言，现阶段不再适宜继续投资建设直营门店，继续实施该募投项目不符合成本效益原则。
“不符合成本效益原则”的背后，是直营模式与加盟模式在资金投入与风险承担上的差别。
万辰集团指出，公司现阶段采取加盟模式为主、直营模式为辅的经营策略，加盟模式下由加盟商负责门店运营，独立承担收益和风险，与广泛的加盟商合作有利于公司快速进入区域市场并迅速提升市场份额。同时随着门店销售网络及采购规模的扩大，有利于降低采购成本并摊薄经营费用，具有明显的规模效应。直营模式下由公司负责门店的租赁、装修、设备购置及人员招聘等，门店运营成本投入较高。
叫停直营零食门店一个月前，万辰集团在广东试水硬折扣超市“惠省嘉”。
惠省嘉小程序显示，目前已在深圳、东莞两地开出10家直营门店，营业时间统一为早7点到晚10点半，均选址成熟住宅社区周边，聚焦社区居民“一日三餐”高频刚需，定位“家门口的省钱超市”。
这并不是万辰首次涉足硬折扣领域，2024年12月，其旗下来优品便宣布推出“来优品省钱超市”，首家门店于2025年年初在安徽合肥开业。
无独有偶，5月16日，良品铺子·鲜生活全国首店在武汉汉口城市广场正式开业，同样是试水社区生鲜超市。
当“零食大王”们开始卖粮油米面、家清日化、酒饮水饮，从轻资产扩张转向重资产运营，能否从传统菜市场、连锁超市、社区团购、折扣生鲜店、前置仓多方盘踞的社区零售红海中划出一份空间？
扩品后净利率或被成本“吃掉”
跳出传统休闲零食范畴，覆盖果蔬、肉蛋、熟食烘焙、零食等全品类，瞄准社区居民一日三餐刚需消费，这个故事看似美好，背后却藏着“零食大王”们的生存焦虑。
据中国食品产业分析师朱丹蓬介绍，目前零食行业已迎来“双天花板”——既有行业层面的，也有企业自身的，在这样的节点下，零食企业进行多品类布局是必然选择。
这也体现在万辰集团的年报里。据年报显示，2025年其门店扩张步伐明显减速，报告期内，新增门店4720家，较2024年的9776家大幅回落，闭店数量也增至602家；同时，2025年的营收增速同比也2023年的1592%、2024年的248%，降至59%。
“零食量贩估值，主要赌的是门店扩张速度、行业集中度提升和供应链效率。”据汇生国际资本总裁黄立冲介绍，零食量贩整体毛利、净利率偏低，但行业增速快、万店扩张迅速，依靠规模摊薄费用。
但当“零食量贩”开始转型社区商超，成本就出现了可见的上升。
“以往零食业务是轻资产模式，商品保质期长、损耗极低、库存压力小、运营简单。”新零售专家鲍跃忠介绍，而大部分零食店仅需货架，增加冷柜等设备，电费人员成本都在上升；同时，生鲜行业高损耗、高周转、高仓储要求，对供应链冷链、门店管理、库存把控、日清损耗的要求极高，整套运营体系需要彻底重构。
一位零售行业业内人士向《凤凰WEEKLY财经》透露，目前连锁零食店的毛利率7–10%，硬折扣超市的毛利在10%至15%，便利店的毛利率在25–40%；而在零售业态中，烘焙毛利率最高，后面依次是热食、冷冻、日化、生鲜。零食店增加品类，希望通过销售更高毛利的产品，增加营收和利润，但每增加一大品类也意味着成本再累计上升。
公开资料显示，如果只增加日化，成本几乎不会增长；增加冷冻，就涉及设备采买和电费上涨，补货频次也略增，成本随之上涨；增加烘焙，需要有兼职或专人负责烘焙上架，电费也再度上涨；增加热食，就需要分时段用工，设备能耗更高；增加生鲜，就涉及损耗、分拣、高频补货，同时冷链配送成本大幅上升。
“零食连锁扩品后，净利率大概率先被新增成本、损耗吃掉。”在黄立冲看来，零食行业本身净利率也极薄，一旦损耗、人工小幅增加，利润极易被吞噬。资本市场最担忧的风险，是扩品只带来品类、营收增加，门店效率、加盟商利润下滑，总部靠补贴维持扩张，这可会导致最终估值反而下行。
扩品后估值可能上升，
但触发条件严苛
今年3月的最后一天，万辰集团发布公告称，公司已于2026年3月30日向香港联交所重新递交了发行境外上市股份（H股）并在香港联交所主板挂牌上市的申请，在距离首份招股书失效8天后。
彼时，外界普遍认为其存在门店增速下滑明显、资产负债率高企、食品安全问题频发、公司治理争议等问题，增长模式可持续性存疑。
公开资料显示，目前，港股零食连锁店的PE在10-15倍，便利店的估值在20-25倍。
此次终止新开利润更低的直营零食门店，转向经营毛利率更高的硬折扣超市，如果模式跑通，能否令万辰集团估值提升？
“有估值抬升的可能性，但条件十分严苛。也不能只看PE，资本市场不会（将量贩零食）直接对标便利店估值。”黄立冲表示，核心看两大指标：一是单店日毛利额，即鲜食、烘焙能否带来高效周转；二是门店经营利润率，扣除人工、损耗、冷链等成本后门店实际盈利水平。两项指标同时兑现，估值才有望进入20–25倍区间，反之仅增收不增利，估值不会提升。
据黄立冲介绍，资本市场给便利店估值，买的是稳定现金流、即时消费需求与优质商品结构，便利店毛利率、消费频次更高，鲜食与即时消费占比突出，但增长速度偏慢，人工、租金、鲜食损耗成本压力大。
“（零食店如果转型成功）长期更接近硬折扣超市，叠加部分便利店能力，很难转型为高毛利便利店。”黄立冲表示，便利店商业模式核心是时间、距离、服务便利，对门店运营、鲜食自研能力要求极高，而零食量贩基因是低价、规模、加盟扩张，适配硬折扣赛道。即便跑通鲜食标准化，估值会高于普通硬折扣，但低于成熟便利店，属于折中定价。最终估值高低，取决于行业增长、竞争格局出清、扩品后单店利润增厚程度。
黄立冲称，当前零食店的估值溢价，更多是成长红利，而非效率壁垒；只有未来门店增速放缓后，同店仍保持增长、加盟商盈利稳定、净利率稳住，才算真正建立效率壁垒。
（图源万辰集团旗下好想来官方）