本文来自微信公众号： 美妆研究所SHOWCASE ，作者：美妆研究所
8月17日，港股国货美妆龙头上美股份发布盈利警告：预计2026年上半年收入约37.18亿–37.59亿元，同比下滑8.5%–9.5%；利润约1.2亿–1.3亿元，同比大幅下滑76.6%–78.4%。
就在业绩预警发布前一周，公司刚披露一纸股权收购公告——旗下婴童品牌"newpage一页"的明星联合创始人章子怡，通过转让23%股权套现约3.05亿元，四年回报超130倍。
一边是核心品牌韩束收入下滑、利润近乎崩塌，一边是重金回购"第二曲线"股权、让明星股东高位落袋。市场自然要问：上美为什么突然失速，为什么在下行周期里还进行大额资本动作？
上美在公告中把业绩下降原因写得很直白：收入减少，主要由于收入占比最高的科学抗衰护肤品牌韩束受"阶段性市场因素影响"销售收入下降；受韩束收入下降影响，该品牌对集团贡献的毛利相应减少；再加上集团基于长期战略，持续在人力资源、研发及品牌上加大投入，进一步压低利润。
这个“解释”再一次印证了韩束在上美集团内的销售重要性。韩束是上美绝对的"现金牛"：2025年全年上美营收91.78亿元，其中韩束贡献约73.6亿元，占比高达80.2%。一个占八成收入的品牌只要小幅失速，就足以把整张报表拉下水。
据青眼情报数据，2026年上半年韩束仍以超25亿元GMV登顶抖音个人护理总榜，仅5月短暂被赫莲娜超越，6月即以4.10亿元重返榜首。也就是说，韩束的渠道势能仍在，问题更可能出在阶段性投放节奏、价格体系或品类周期等其他原因上。
另一方面，2026年美妆个护大盘增长放缓、流量见顶，韩束要守住榜首，或许实质上是用更贵的流量去维持GMV体量。多花销售费用去换规模，GMV数字没塌，利润却被节节攀升的费用吃掉了。
自建自营与自播体系、以及持续的研发和品牌投入，都是先烧钱、后见效的活儿。所以上半年的韩束，更像是"用短期利润，换长期的渠道自主权"。
财报数据显示，2025年上美整体销售费用率已高达58.4%，韩束作为重度投流的主力品牌，费用斜率只会更高。它和盈利警告里"持续加大品牌、研发及人才投入"相互印证——韩束并不是卖不动，而是在用更高的费用率硬撑规模。
另外，公司也在公告中补了一句"自2026年7月以来韩束销售收入已呈逐步回升趋势"——这既是安抚，也侧面印证上半年确实有过一段低谷。
在利润近乎崩塌、股价年内腰斩的节骨眼，上美8月11日发布公告称，通过旗下全资子公司上海青道分别以3.05亿元对标价收购共青城大脚投资合伙企业（下称大脚投资）持有的上海怡页23%股权，以约7943.96万元收购刘明持有的上海怡页6%股权。两笔合计29%的股权收购，总耗资约3.84亿元。
交易完成后，上美对上海怡页的持股由51%升至80%；章子怡透过的大脚投资仍保留约6%股权，并继续担任品牌代言人及联合创始人。根据公告，大脚投资当初取得这29%股权的原始成本仅约230万元——230万撬出3.05亿，账面回报超130倍。双方还设了"期权条款"：大脚投资可在特定期权期内要求上美进一步收购剩余5%股权，对价上限5亿元。
这笔交易定价参考约10倍市盈率，对应上海怡页全部股权估值约13.35亿元。支撑高估值的，是一页的高速增长：2023年营收1.52亿、2024年3.76亿、2025年跃升至8.8亿元（同比+134%），税后净利约1.32亿元，已取代下滑中的红色小象，成为上美母婴板块的新主力、集团"第二增长曲线"。
一页本身跑得不算慢，目前在集团收入里的比重提到9.6%。但是它真的能成为第二曲线吗？在一页身上压这么重的注，时机不免让人犯嘀咕。尤其是业绩预警当口，公司宁可拿出约3.84亿元自有资金、让明星股东落袋，也没把同等力度的现金砸回韩束的护城河，这事儿怎么看都有点别扭：
1、在预告利润近乎"腰斩再腰斩"、股价年内已跌约67%、8月18日单日重挫22.77%的同时，公司拿出约3.84亿元自有资金去回购少数股权，在核心业务收缩期进行大额现金支出。
2、章子怡以130倍回报高位套现（仍留6%与代言人身份"软绑定"），而上美中小股东正承受股价腰斩。明星站台带来的品牌势能，与退出时点的选择，摆在一起多少有点扎眼。
3、一页要替代占比80%的韩束远未可期。在韩束阶段性失速的当口，重金锁定一页控制权，到底是真在卡位第二曲线，还是用新故事掩盖旧焦虑，只能交给市场去掂量。
仅2025年度，公司就分红约5亿元（每股1.25元：中期0.5元/股+末期0.75元/股）；其中末期约3亿元于2026年6月23日派发，恰恰落在上半年之内。
换言之，在韩束失速的同一半年里，约3亿元真金白银流出了公司账户、进入股东口袋；连同更早分掉的中期约2亿元，2025年全年有近5亿现金离开了上美。一个占集团八成收入的品牌正在失速，而弹药却在同一窗口向外输送。若这些钱当初留在公司、夯实韩束的品牌与渠道护城河，今年上半年的失速是否本可避免？
这并非无稽之谈。公司盈利警告自述利润下滑的原因之一，正是"持续加大对品牌、研发及人才的投入"，2025年销售费用率已高达58.4%——说明它并非舍不得花，而是花了仍未能对冲韩束的下滑。若彼时账上再多一笔可自由支配的现金，反哺韩束的产品迭代、投放效率与渠道韧性，这个支柱品牌的抗压空间本应更宽。
当然，这是一道反事实推演，无人能证实。品牌建设周期长、转化不确定，多花几亿不必然换来销售回升；且上美经营现金流本就充沛（2025年毛利约70亿元），品牌预算向来从当期经营现金流出，未必系于历史分红的留存。
话说回来，财报分析中，除了韩束失速外，还把利润下滑的一部分，归到"持续在人力资源、研发及品牌上加大投入"上。
这笔投入是实打实的：印度尼西亚工厂已经开工建设，预计2027年7月正式投产；公司还在持续引进科研和临床人才，加强"产学研医"体系。这类开支有个共同点：成本先冒出来，收入和利润往往要晚几个季度、甚至更久才看得着。从这个意义上说，今年利润降幅远大于营收降幅，跟上美正处扩张阶段确实脱不了干系。
但目前上美拿出来的还只是业绩预告，销售费用、管理费用、研发费用这些细账一个都没公布。上美中报全文预计8月底前披露，届时"阶段性市场因素"情况如何、一页增厚利润有多少，都会有更完整的答案。