出品｜虎嗅商业消费组
作者｜刘纾含
编辑｜苗正卿
题图｜视觉中国
10月7日晚，安踏官宣已完成对彪马29.06%股权的收购。
这笔交易花了安踏15.055亿欧元，换算成人民币约123亿元。交割完成后，安踏取代法国皮诺家族旗下的Artémis，成为彪马第一大股东。要注意的是，这并不意味着彪马从此“归安踏了”：安踏没有获得控股权，彪马仍然是一家独立上市公司。安踏也再次强调，将尊重彪马的独立治理和品牌自主权。
安踏拿下第一大股东席位的时间点有些微妙。
过去一年，彪马在市场上的存在感并不低。Speedcat重新流行，HYROX仍在全球高速扩张，今年又赶上世界杯——彪马有11支赞助国家队和80多名球员出现在世界杯赛场。跑步、足球、混合体能和运动时尚，几乎都是今天运动消费市场最热闹的几个方向。
但这些热闹暂时没能落进财报，从最新财报数据来看，彪马仍然在谷底挣扎。
安踏选择入股的，是一家全球知名度足够高、体育资产足够多，却正在经历一场艰难自救的公司。
彪马还在过苦日子
2025年，彪马销售额按汇率中性口径下降8.1%至72.96亿欧元，报告口径下降13.1%；全年EBIT（息税前利润）亏损3.57亿欧元。
到了2026年，情况仍没有完全好转。上半年彪马销售额继续下降5.2%，其中二季度下降9.4%。公司预计，2026全年收入仍将出现低个位数到中个位数下滑，EBIT亏损预计在5000万至1.5亿欧元之间。
这和彪马今年在世界杯、HYROX甚至Speedcat上制造出来的声量形成了反差。
问题出在哪，彪马管理层其实已经说得相当直接。新CEO Arthur Hoeld把其中一个核心问题归结为“品牌渴望度”不足。用更直白的话说，彪马并不缺知名度，消费者大多认识它，但“认识”距离“我现在就想买一双彪马”还有一段距离。
过去几年，为了追求规模，彪马的产品进入了不少大众零售商和低质量分销渠道。当库存压力上升，打折和促销又进一步稀释了品牌形象。到2025年下半年，管理层开始主动收缩这部分生意：减少低质量批发渠道、帮经销商清库存，同时压低直营渠道的促销力度。代价随即反映在收入端，2025年彪马批发收入下降12.8%。
这种调整今年还在继续。2026年二季度，彪马批发业务收入同比下降14%，DTC只微增0.4%。好消息是库存同比下降了15.3%，自由现金流从去年同期的9490万欧元增加到3.29亿欧元，至少说明这轮“清理”已经出现了正向效果。
中国市场的情况更有代表性。
二季度，彪马大中华区收入按汇率中性口径仅增长0.9%，增长主要来自DTC，其中电商受益于618大促；批发业务依然较弱。彪马特别提到，在安踏拟入股的消息公布之后，部分批发客户下单变得更加谨慎。
这里有两件事不能混在一起：一边是彪马主动减少低质量批发，用短期收入换渠道质量；另一边则是股东发生变化后，部分经销商开始观望。
对一个正在改革的品牌来说，这是最难处理的阶段。
渠道清理、减少折扣、压库存，本身都不是什么新鲜办法，只是“以规模换质量”。耐克、阿迪达斯都干过，问题在于，品牌修复往往需要几年，而收入、利润和渠道信心不会无限等下去。
换句话说，彪马现在的下滑，一部分是病，一部分也是治病的副作用。
那安踏为什么选择入场？
报表之外，安踏看中了什么？
如果只看眼下的利润表，这并不是一笔明显的“抄底”。
今年1月交易宣布时，安踏给出的价格是每股35欧元，较彪马前一个交易日21.63欧元的收盘价溢价约62%。15.055亿欧元换来29.06%的股份，这意味着安踏愿意为了成为第一大股东支付明显溢价。
它看中的显然不只是彪马当下能赚多少钱。
彪马首先是一笔很难从零复制的全球体育资产。
它横跨足球、跑步、训练和运动时尚，这块家底恰好是安踏矩阵里的空白。近年来，Speedcat、Palermo、Mostro 这些复古鞋款近年接连翻红，NITRO 中底技术铺到了跑步、篮球和高尔夫产品线。安踏主品牌做篮球、跑步、综训，FILA 做高端时尚，迪桑特做铁三、高尔夫、滑雪，可隆做户外，玛伊娅做女性，狼爪做徒步，唯独足球、赛车和潮流运动，一直缺一个有全球号召力的名字。
另一块则是地域。
安踏的全球化喊了多年，主品牌出海主要落在东南亚、中东和非洲，欧美成熟市场始终是硬骨头。彪马在欧洲、北美、中东、拉美铺好了成熟的渠道网络，这正是安踏用钱也要买的东西。何况彪马的直营业务并不差，2024年DTC销售额增长 16.6%，达到 24.25亿欧元，占总销售的27.5%。
一个急于翻身、需要输血和新市场，一个急于全球化、需要现成品牌和渠道。这场相遇，是两个时间窗口的精准咬合，谈不上谁占了谁的便宜。
过去十几年，安踏反复证明过自己的一种能力：把已经存在的品牌价值，通过渠道、零售、供应链、组织和本土化重新放大。FILA最典型，迪桑特也是如此；2019年参与收购亚玛芬之后，始祖鸟、萨洛蒙等品牌的增长，又进一步强化了外界对安踏“会买品牌，也会做品牌”的印象。
问题是，彪马可能恰恰会让这套经验遇到边界。
零售效率解不了品牌难题
从这笔交易正式官宣以来，不少市场的讨论都集中在安踏能否“再次复制一个FILA”上。
然而，FILA当年成功的条件，如今已难以在彪马身上复制。
安踏过去最成功的几次品牌扩张，往往同时具备几个前提：品牌在中国的渗透率尚低，市场本身高速增长，安踏对品牌经营又拥有足够的话语权。
彼时，增长可以来自多个方向。门店可以从 50 家扩至 500 家，尚未覆盖的二线城市可以继续铺设，仅停留在"听过名字"阶段的消费者，可以依靠本土营销重新建立认知。在市场扩张期，品牌只要同步提升产品、渠道与零售效率，规模便会随之增长。
如今市场的情况已经变了。
国家统计局数据显示，2026年前8个月，限额以上体育、娱乐用品类零售额同比下降3.7%，8月单月下降4.8%。这并不意味着中国人突然不运动了——同期服装、鞋帽、针纺织品零售额仍增长5.1%，文体休闲服务消费也保持较快增长——更像是运动消费从过去几年近乎普涨的阶段，进入了明显的品牌分化。
同一个市场里，公司之间的差距正在拉开。
耐克刚刚公布的2027财年第一季度业绩显示，大中华区收入同比下滑26%，已经连续八个季度下滑；而阿迪达斯今年二季度大中华区收入按汇率中性口径增长15%，上半年增长16%。
阿迪达斯的增长也说明，当下并非所有国际运动品牌都在中国失去动能。
今年二季度，阿迪达斯大中华区收入按汇率中性口径增长15%，上半年增长16%。与此同时，在全球层面，足球、跑步等专业运动业务保持高增长，Originals和Sportswear等生活方式业务也继续增长。二季度其直营收入增长25%，电商增长27%，直营门店增长23%，持续强化全价销售也帮助毛利率提升。
换句话说，市场还有增长，只是增长越来越奖励真正有产品、有品牌势能的公司。
这会直接改变安踏做彪马的难度。
彪马目前最需要修复的品牌渴望度，本质上不是一道单纯的运营题。
供应链可以让一双鞋更快上市，数字化可以让货品分配得更准，零售体系可以提高周转率，渠道管理也能减少不必要的折扣。这些都是安踏已经证明过的能力。
但它们回答不了最关键的问题：消费者为什么在耐克、阿迪达斯、New Balance、昂跑、HOKA以及越来越多中国品牌中，偏偏选择彪马？
这需要产品本身重新形成吸引力，也需要品牌重新找到文化位置。零售效率可以放大一个好品牌，却很难凭空制造消费者的渴望。
更“麻烦”的一点是，安踏这次拥有的只是29.06%的股份。
也就是说，彪马仍然是一家总部位于德国、业务遍布全球的独立上市公司。安踏是第一大股东，却不是控股股东；可以施加影响，但无法像管理FILA中国一样直接改组织、改渠道、改货品，更无法简单复制当年的中国市场打法。安踏自己在交易公告中也反复强调，将尊重彪马独立治理和品牌自主权。
即便与亚玛芬相比，这也是另一种治理难题。2019年的亚玛芬交易是财团整体收购并私有化，而彪马依然留在资本市场，拥有独立的管理层、监事会和其他股东。安踏未来需要做的，是在有限控制权下证明自己能给一家成熟的全球公司增加什么价值。
这让彪马成为安踏多品牌模式的一次特殊考试。
过去十几年，“安踏速度”已经证明，它很擅长抓住快速扩张的消费市场，把一个尚未充分开发的品牌迅速做大。
但彪马不缺知名度，不缺全球渠道，也不缺体育资源；它身处的市场也已经没有那么便宜的增量。
这一次，安踏面对的问题从“怎么卖得更多”，进一步变成了“怎么重新让人想买”。
如果彪马能够被重新激活，安踏证明的将不只是它仍然会挑品牌、做渠道和抓增长，而是它已经具备了影响世界级成熟品牌、参与全球公司治理的能力。
反过来，如果安踏最擅长的零售、供应链和中国效率最终很难转化成彪马的品牌势能，那么这笔120多亿元人民币的投资也会划出安踏多品牌战略的一条新边界。
成为彪马第一大股东，只是交易完成，真正难的部分，现在才开始。
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