本文来自微信公众号： 动察Beating ，作者：Sleepy.txt，题图来自：视觉中国（2015年，从eBay分离的PayPal重返纳斯达克）
PayPal要开银行了。
12月15日，这家拥有4.3亿活跃用户的全球支付巨头，正式向美国联邦存款保险公司（FDIC）和犹他州金融机构部门递交了申请，计划成立一家名为“PayPal Bank”的工业银行（ILC）。
不过，就在短短三个月前的9月24日，PayPal刚刚宣布达成一项重磅交易，将手中高达70亿美元的“先买后付”贷款资产打包卖给了资产管理公司Blue Owl。
当时的电话会上，CFO杰米·米勒信誓旦旦地向华尔街强调，PayPal的战略是“保持轻资产负债表”，要释放资本，提高效率。
这两件事很矛盾，一边追求“轻”，却又一边申请银行牌照，要知道，做银行是世界上最“重”的生意之一，你需要缴纳巨额保证金，接受最严苛的监管，还要自己背负存款和贷款的风险。
在这个拧巴的决定背后，一定藏着一个由于某种紧迫原因而不得不做的妥协。这根本不是一次常规的商业扩张，而更像是一场针对监管红线的抢滩登陆。
对于为什么要开银行，PayPal官方给出的理由是“为了向小企业提供更低成本的贷款资金”，但这个理由根本经不起推敲。
数据显示，自2013年以来，PayPal已经累计向全球42万家小企业发放了超过300亿美元的贷款。也就是说，在没有银行牌照的这12年里，PayPal照样把贷款业务做得风生水起。既然如此，为什么偏偏要在这个时间点去申请银行牌照呢？
要回答这个问题，我们得先搞清楚：过去这300亿美元的贷款，到底是谁放出去的？
发贷款，PayPal只是个“二房东”
PayPal的官方新闻稿中的放贷数据很好看，但有一个核心事实通常是被可以模糊处理掉的。这300亿美元的每一笔贷款，真正的贷款方都不是PayPal，而是一家位于犹他州盐湖城的银行——WebBank。
绝大多数人可能从未听说过WebBank。这家银行极其神秘，它不开设面向消费者的分支机构，不打广告，甚至官网都做得十分简略。但在美国金融科技的隐秘角落里，它却是一个绕不开的庞然大物。
PayPal的Working Capital和Business Loan、明星公司Affirm的分期付款、个人贷款平台Upgrade，背后的贷款方都是WebBank。
这就涉及到一个叫“Banking as a Service（BaaS）”的商业模式：PayPal负责获客、做风控、搞定用户体验，而WebBank只负责一件事情——出牌照。
用一个更通俗的比喻，PayPal在这个生意里，只是一个“二房东”，真正的房产证在WebBank手里。
对于PayPal这样的科技公司来说，这曾经是一个完美的解决方案。申请银行牌照太难、太慢、太贵，而在美国50个州分别申请放贷牌照更是繁琐至极的行政噩梦。租用WebBank的牌照，就相当于是一条VIP快速通道。
但“租房子”做生意，最大的风险在于房东随时可能不租了，甚至把房子卖掉或者拆掉。
2024年4月，发生了一件让所有美国金融科技公司脊背发凉的黑天鹅事件。一家名为Synapse的BaaS中介公司突然申请破产，直接导致超过10万用户的2.65亿美元资金被冻结，甚至有9600万美元直接下落不明，有人损失了毕生积蓄。
这场灾难让所有人意识到，“二房东”模式其实存在非常大的漏洞，一旦中间某个环节出纰漏，你辛辛苦苦积累的用户信任会在一夜之间崩塌。于是监管机构开始对BaaS模式展开严厉审查，多家银行因BaaS合规问题被罚款和限制业务。
对PayPal来说，虽然合作的是WebBank而不是Synapse，但风险逻辑是一样的。如果WebBank出问题，PayPal的贷款业务将瘫痪；如果WebBank调整合作条款，PayPal没有议价权；如果监管机构要求WebBank收紧合作，PayPal只能被动接受。这就是“二房东”的困境，自己在费劲地做生意，但命脉还是掌握在别人手里。
除此之外，让管理层下定决心要自己单干的，是另一个更赤裸的诱惑：高息时代的暴利。
在过去零利率的十年里，做银行并不算是一门性感的生意，因为存贷利差太薄了。但在今天，情况完全不同。
即便美联储已经开始降息，但美国的基准利率依然维持在4.5%左右的历史高位。这意味着，存款本身就是一座金矿。
看看PayPal现在的尴尬处境：它拥有4.3亿活跃用户的庞大资金池，这些钱躺在用户的PayPal账户里，然后PayPal不得不把这些钱存入合作银行。
合作银行拿着这些低成本的钱，去购买收益率5%的美国国债或者发放更高利息的贷款，赚得盆满钵满，而PayPal只能分到一点点残羹冷炙。
如果PayPal拿到了自己的银行牌照，就能直接把这4.3亿用户的闲置资金变成自家的低成本存款，然后左手买国债，右手放贷款，所有的利差收益，全部归自己所有。在这几年的高息窗口期里，这代表着几十亿美元级别的利润差距。
但是，如果只是为了摆脱WebBank，PayPal其实早就该动手了，为什么偏偏要等到2025年？
这就必须提到PayPal内心深处另一个更紧迫、更致命的焦虑：稳定币。
发稳定币，PayPal还是个“二房东”
如果说贷款业务上的“二房东”身份只是让PayPal少赚了钱、多担了心，那么在稳定币战场上，这种依赖关系正在演变成一场真正的生存危机。
2025年，PayPal的稳定币PYUSD虽然迎来了爆发式增长，市值在三个月内翻了三倍，飙升至38亿美元，甚至YouTube都在12月宣布集成PYUSD支付。
但在这些热闹的战报背后，有一个事实，PayPal同样不会在新闻稿里强调：PYUSD不是PayPal自己发行的，而是通过与纽约的Paxos公司合作发行的。
这又是一个熟悉的“贴牌”故事，PayPal只是品牌授权方，这就好比Nike不自己开工厂生产鞋子，而是把Logo授权给代工厂。
在过去，这更像是商业分工，PayPal把产品和流量握在手里，Paxos负责合规和发行，大家各吃各的饭。
但2025年12月12日，这种分工开始变味。美国货币监理署（OCC）对包括Paxos在内的几家机构，给出了国家信托银行（national trust bank）牌照的“有条件批准”。
这虽然不是传统意义上能吸储、能拿FDIC保险的“商业银行”，但它意味着Paxos正在从代工厂走向有番号、能站到台前的发行方。
再把《GENIUS Act》的框架放进来，你就能理解PayPal为什么急。法案允许受监管的银行体系通过子公司发行支付型稳定币，发行权和收益链条会越来越往“有牌照的人”手里集中。
以前PayPal还能把稳定币当成一个外包模块，现在外包方一旦具备更强的监管身份，它就不再只是供应商，它也可以成为一个可替代的合作对象，甚至是潜在的对手。
而PayPal的尴尬在于，它既不掌握发行底座，也不掌握监管身份。
USDC的推进、OCC对信托类牌照的放行，都在提醒它一件事：稳定币这场仗，最后比的不是谁先把稳定币发出来，而是谁能把发行、托管、清算、合规这几根绳子攥在自己手里。
所以，PayPal与其说是想做银行，不如说是在补一张门票，否则它就只能永远站在场外。
更要命的是，稳定币对PayPal的核心业务构成了降维打击。
PayPal最赚钱的生意是电商支付，靠的是每笔交易抽取2.29%～3.49%的手续费。但稳定币的逻辑完全不同，它几乎不收交易费，赚钱靠的是用户沉淀资金在国债上的利息。
当亚马逊开始接受USDC，当Shopify上线稳定币支付，商家们会面临一个简单的算术题：如果能用接近零成本的稳定币，为什么还要给PayPal交2.5%的过路费？
目前，电商支付占据了PayPal一半以上的业务营收。这两年，它眼看着市场份额从54.8%一路下滑到40%，如果再不掌握稳定币的主动权，PayPal的护城河将被彻底填平。
PayPal目前的处境很像当年推出Apple Pay Later业务的苹果。2024年，苹果因为没有银行牌照，处处受制于高盛，最终干脆关停了这项业务，退回到了自己最擅长的硬件领域。苹果可以退，因为金融对它来说只是锦上添花，硬件才是它的核心竞争力。
但PayPal退无可退。
它没有手机，没有操作系统，没有硬件生态。金融就是它的全部，是它唯一的粮仓。苹果的退是战略收缩，而PayPal如果敢退，等待它的就是死亡。
所以，PayPal必须向前进。它必须拿到那张银行牌照，把稳定币的发行权、控制权、收益权全部抓回自己手里。
但是，想在美国开银行谈何容易？尤其是对于一家背负着70亿美元贷款资产的科技公司来说，监管机构的审批门槛简直高得吓人。
于是，为了拿到这张通往未来的船票，PayPal精心设计了一场精妙绝伦的资本魔术。
PayPal的金蝉脱壳
现在，让我们把视线拉回到文章开头提到的那个矛盾。
9月24日，PayPal宣布把70亿美元的“先买后付”贷款打包卖给了Blue Owl，CFO高调宣布要“变轻”。当时，华尔街的分析师们大多以为这只是为了修饰财报，让现金流看起来更漂亮。
但如果你把这件事和三个月后的银行牌照申请放在一起看，就会发现这其实不是矛盾，而是一套精心设计的组合拳。
如果不卖这70亿应收帐款，PayPal申请银行牌照的成功率几乎为零。
为什么？因为在美国，申请银行牌照需要完成一次极其严格的“体检”，监管机构（FDIC）手里拿着一把尺子，叫“资本充足率”。
它的逻辑很简单，你的资产负债表上趴着多少高风险资产（比如贷款），你就必须拿出相应比例的保证金来抵御风险。
想象一下，如果PayPal背着这70亿美元的贷款去敲FDIC的大门，监管官一眼就会看到这沉重的包袱：“你背着这么多风险资产，万一坏账了怎么办？你的钱够赔吗？”这不仅意味着PayPal需要缴纳天文数字般的保证金，更可能直接导致审批被拒。
所以，PayPal必须在体检之前，先进行一次全面的瘦身。
这笔卖给Blue Owl的交易，在金融行话里叫远期流动协议。这个设计非常精明。PayPal把未来两年新发放的贷款债权（也就是“已经印出来的钞票”）和违约风险，统统甩给了Blue Owl；但它极其聪明地保留了承销权和客户关系，也就是把“印钞机”留给了自己。
在用户眼里，他们依然是在向PayPal借钱，依然在PayPal的App里还款，一切体验没有任何变化。但在FDIC的体检报告上，PayPal的资产负债表瞬间变得极其干净、清爽。
PayPal通过这招金蝉脱壳，完成了身份上的转换，它从一个背负沉重坏账风险的放贷人，变成了一个只赚取无风险服务费的过路人。
这种为了通过监管审批而刻意进行的资产大挪移，在华尔街并非没有先例，但做得如此坚决、规模如此之大，实属罕见。这恰恰证明了PayPal管理层的决心，哪怕把现有的肥肉（贷款利息）分给别人吃，也要换取那张更长远的饭票。
而且，这场豪赌的时间窗口正在快速关闭。PayPal之所以如此急迫，是因为它看中的那个“后门”，正在被监管层关上，甚至是焊死。
即将关闭的后门
PayPal申请的这张牌照，全称叫“工业银行”（Industrial Loan Company，简称ILC），如果你不是深资金融从业者，大概率没听说过这个名字。但这却是美国金融监管体系里，最为诡异、也最令人垂涎的一个存在。
看看这张拥有ILC牌照的企业名单，会感到一种强烈的违和感：宝马、丰田、哈雷戴维森、塔吉特百货……
你可能会问：这些卖车的、卖杂货的，为什么要开银行？
这就是ILC的魔力所在。它是美国法律体系中，唯一一个允许非金融巨头合法开银行的“监管漏洞”。
这个漏洞源于1987年通过的《竞争平等银行法》（CEBA）。虽然法律名字叫“平等”，但它却留下了一个极其不平等的特权：它豁免了ILC的母公司注册为“银行控股公司”的义务。
如果你申请的是普通银行牌照，母公司必须接受美联储那种从头管到脚的穿透式监管。但如果你持有的是ILC牌照，母公司（比如PayPal）就不受美联储管辖，只需要接受FDIC和犹他州层面的监管。
这意味着你既享受了银行吸收存款、接入联邦支付系统的国家级特权，又完美避开了美联储对你商业版图的干涉。
这就是所谓的监管套利，而更诱人的是它允许“混业经营”。这就是宝马和哈雷戴维森的玩法，产业链垂直整合。
宝马银行不需要物理柜台，因为它的业务完美嵌入在买车的流程里。当你决定买一辆宝马时，销售系统会自动对接宝马银行的贷款服务。
对于宝马来说，它既赚了你买车的利润，又吃掉了车贷的利息。哈雷戴维森更是如此，它的银行甚至能给那些被传统银行拒之门外的摩托车手提供贷款，因为只有哈雷自己知道，这些死忠粉的违约率其实很低。
这正是PayPal梦寐以求的终极形态：左手支付，右手银行，中间是稳定币，所有环节不让外人插手。
看到这里，你一定想问既然这个漏洞这么好用，为什么沃尔玛、亚马逊不去申请这个牌照，不自己开一家银行呢？
因为传统银行界恨透了这个后门。
银行家们认为，让拥有海量用户数据的商业巨头开银行，简直是降维打击。2005年，沃尔玛曾申请过ILC牌照，结果引发了全美银行业的集体暴动。银行协会疯狂游说国会，理由是如果沃尔玛银行利用超市的数据优势，只给在沃尔玛购物的人提供廉价贷款，那社区银行还怎么活？
在巨大的舆论压力下，沃尔玛于2007年被迫撤回申请。这一事件直接导致了监管层对ILC的“冷藏”，从2006年到2019年，整整13年，FDIC没有批准任何一家商业公司的申请。直到2020年，Square（现在的Block）才艰难地打破了僵局。
但现在，这道刚刚重开的后门，又面临着被永久关闭的风险。
2025年7月，FDIC突然发布了一份关于ILC框架的征求意见稿，这被视为监管收紧的强烈信号。与此同时，国会里相关的立法提案从未停止过。
于是，大家开始一窝蜂地抢起了牌照。2025年美国银行牌照申请数量达到了20份的历史峰值，其中仅OCC（货币监理署）收到的申请就达14份，相当于过去四年的总和。
大家心里都清楚，这是关门前最后的机会。PayPal这次是在和监管机构赛跑，如果你不在漏洞被法律彻底堵死之前冲进去，这扇门可能就永远关闭了。
生死突围
PayPal费尽周折争取的牌照，其实是一张“期权”。
它的当前价值是确定的：自主发放贷款，在高息环境下吃利差。但它的未来价值，在于赋予了PayPal进入那些目前被禁止、但未来充满想象力的禁区的资格。
看看华尔街最眼红的生意是什么？不是支付，而是资产管理。
在没有银行牌照之前，PayPal只能做一个简单的过路财神，帮用户搬运资金。但一旦拥有了ILC牌照，它就拥有了合法的托管人身份。
这意味着PayPal可以名正言顺地替4.3亿用户保管比特币、以太坊，甚至未来的RWA资产。更进一步，在未来的《GENIUS Act》框架下，银行可能是唯一被允许连接DeFi协议的合法入口。
想象一下，未来PayPal的App里可能会出现一个“高收益理财”按钮，后端连接的是Aave或Compound这样的链上协议，而中间那道不可逾越的合规屏障，由PayPal Bank来打通。这将彻底打破Web2支付和Web3金融之间的那堵墙。
在这个维度上，PayPal不再是和Stripe卷费率，而是在构建一个加密时代的金融操作系统。它试图完成从处理交易到管理资产的进化。交易是线性的，有天花板，而资产管理是无限游戏。
看懂了这一层，你才能理解为什么PayPal要在2025年的年末发起这场冲锋。
它非常清楚，自己正被夹在时代的门缝里。身后，是传统支付业务的利润被稳定币归零的恐惧；身前，是ILC这个监管后门即将被永久焊死的紧迫。
为了挤进这扇门，它必须在9月卖掉70亿美元的资产来刮骨疗毒，只为换取那张能决定生死的入场券。
如果把时间拉长到27年，你会看到一个充满宿命感的轮回。
1998年，当Peter Thiel和Elon Musk创立PayPal的前身时，他们的使命是“挑战银行”，用电子货币消灭那些陈旧、低效的金融机构。
27年后，这个曾经的“屠龙少年”，却拼尽全力想要“成为银行”。
商业世界里，没有童话，只有生存。在加密货币重构金融秩序的前夜，继续做一个游离于体系之外的“前巨头”只有死路一条。唯有拿到那个身份，哪怕是通过“走后门”的方式，才能活到下一个时代。
这是一场必须在窗口关闭前完成的生死突围。
赌赢了，它是Web3时代的摩根大通；赌输了，它就只是上一代互联网的遗址。
留给PayPal的时间，已经不多了。
本文来自微信公众号：动察Beating，作者：Sleepy.txt