海力士业绩新高、市值腰斩，市场到底在怕什么？

出品 | 妙投APP

作者 | 张贝贝

编辑 | 丁萍

头图 | AI制图

SK海力士交出历史最佳业绩，却没有赢得市场。

7月29日上午，SK海力士（000660.KS）交出了一份收入、营业利润、利润均创历史新高的2季报。

第二季度，SK海力士销售额达79.32万亿韩元，同比增长257%；营业利润为60.54万亿韩元，同比增长557%，超越2025年全年。

但资本市场并未买账。

是因为这份创纪录的成绩单低于市场预期。此前分析师普遍预测营收约为83.9万亿韩元，营业利润约为64.2万亿韩元。

预期缺口之下，资本市场开始用脚投票。同日SK海力士韩股开盘上涨后回落，最终收跌9.61%。与6月25日股价高点2987韩元/股相比，目前海力士股价1401韩元已经腰斩。

但值得注意的是，SK海力士股价6月25日就见顶了，比这份财报早了整整一个月。换句话说，主跌浪在财报发布前就已经走完了，财报日的下跌更像是一场“补刀”，让市场早已定价的东西，第一次得到了官方确认。

且业绩新高、股价大跌，海力士并不是第一家。就在不久前（7月7日），三星电子2季度预计销售额171万亿韩元，同比增长129%的高增业绩后，同样遭遇抛售，当天收跌6.92%。

当行业前两大巨头同时用“创纪录的业绩”换来“股价下跌”，问题就不再是某家公司的个体事件了。

那么，市场到底在怕什么？

怕的是“存储周期变天”

妙投认为，资本市场正在担心存储企业告别“暴涨叙事”，业绩高增长能否持续才是真正的核心问题。

先看海力士的处境。

2026年一季度，通用DRAM价格环比暴涨约60%；二季度，涨幅放缓，收窄至约30%。要知道，涨价是这家公司过去四个季度（2025Q3–2026Q2）利润暴增的核心驱动。

而当这个驱动力开始减速，市场的第一反应不是“少赚了”，而是“存储周期是不是到顶了？”

更微妙的是，海力士恰好在一个非常尴尬的位置上。它没有完全吃到通用DRAM涨价的弹性，却也未能通过HBM的超高增长完全对冲这一缺口。

原因在于，公司战略性将先进产能和TSV/封装资源向HBM倾斜，导致通用DRAM bit供应减少，未能充分捕捉现货市场的涨价红利。（HBM耗用晶圆约是标准DDR5的3倍）

与此同时，HBM（尤其是HBM3E/4）走LTA长协，价格提前锁定，不随现货市场同步上涨。价格一进一出之间，海力士的DRAM混合平均售价涨幅被显著拉低。海力士整体DRAM混合仅涨约30%，而同期一般型DRAM合约价涨幅高达58%~63%（TrendForce数据）。

差距就在这里：别人DRAM涨了60%，海力士只涨了30%。

其实，摩根士丹利亚欧科技研究主管 Shawn Kim在财报前（2026年7月21日）提示过，AI存储狂欢接近拐点，DRAM合约价或在2026年Q4见顶，盈利上调动能减弱。

更值得注意的是，如果“涨幅放缓”是当下现实，那么“涨价见顶”才是市场最深的恐惧。

存储行业的价格斜率正在放缓。TrendForce预测，2026年Q3传统DRAM的环比涨幅为13%至18%，NAND Flash的环比涨幅为10%至15%，相较于前两个季度60%-100%的暴涨明显收窄。这意味着，存储价格的暴涨阶段可能已经过去了。

且产业链已经出现了明确的抵触信号。消费市场无力持续承压，消费者不愿为更高的价格买单，PC与手机厂商也不再无条件地抬高存储采购成本。当下游买方宁愿“断供”也不愿继续买单时，涨价周期的尾声往往就在眼前。

未来，如果存储价格在2027年回落，包括海力士在内的存储企业业绩大概率会下滑。

此时，问题的关键就从“这一季能赚多少”变成了“下行周期来了，你扛不扛得住”。

这正是海力士本次财报最微妙的地方。公司Q2电话会中首次提到LTA（长协）可能纳入定金和应对价格波动的定价机制，已与包括核心客户在内的约10家客户完成谈判、期限通常5年。今早SK海力士韩股市场开盘上涨，说明市场认可这个方向。

但问题在于，没有细节。管理层在电话会中并未披露任何具体金额。

在存储周期下行几乎成为共识的当下，LTA的透明度直接决定了投资者对底部利润的信心。海力士给了市场一个方向，有定金、有长约，但“有”和“有多少”之间，差一份具体的数字。这也正是股价在拉红后又跌回去的原因，市场想要的不是一个方向，而是一颗定心丸。

把这些拼图放在一起，市场怕的东西就清晰了，怕的更多是"存储周期最好的时候可能已经过去"。在这样的背景下，市场上部分资金开始获利了结（2026年初至今，SK海力士（000660.KS）累计涨幅仍高达115%）。

（图片来源：Choice）

不是错杀，是换锚

先回答为什么不算错杀。

存储行业作为周期性行业，盈利顶点一般对应估值低点。所以，利润创纪录，市盈率最低的时候，看着便宜，但往往最危险，可能是估值陷阱。这个时候，市场在担忧利润增长或难持续。

Wind数据显示，过去10年间，SK海力士市盈率的历史最高值约58.56倍，最低值约2.73倍，中位数约11.54倍。由此，7月29日SK海力士动态市盈率为5.8倍，处于历史较低位置。

（图片来源：Wind）

市场不是不肯给好业绩定价，是不敢给"不可持续的好业绩"定价。从这个角度看，腰斩不是误伤，是周期定价机制在正常工作。

所以更准确的定义是：这不是错杀，是换锚。

所谓换锚，就是市场给这家公司定价的尺子换了。存储股过去一年的强势，靠的是"供应紧缺，存储涨价，业绩高增长"的叙事，按"涨价速度"定价，涨得快就敢给高估值。

但当存储涨价放缓，未来可能面临涨价见顶的情况下，估值逻辑显然从“涨价故事还能讲多久”转变为“利润增长还能撑多久”。

这时候，存储行业的周期属性开始凸显，市场的关注点也从“能赚多少”转向“能赚多久”。

对投资者来说，当下关键的问题是："什么信号出现才算到位"。

答案有两个：

其一，合约价环比涨幅止跌企稳。不需要重新加速，只要不继续减速；

其二，下游重新接受涨价。手机厂商回到谈判桌，意味着涨价传导链重新打通。

两个信号出现任何一个，"便宜"才开始成为买入理由。在此之前，利润再创新高的财报，也可能只是又一次利好出尽。

最后说一下对A股的投资映射。

海力士这次"业绩增，股价跌"对国产存储链是一次提前预警。

不过传导有先后，模组厂最先承压。如德明利随着低价库存红利耗尽、新采购成本上行，二季度净利环比预计下滑5.74%–29.65%。

原厂和接口芯片后承压。其中，原厂因涨价斜率见顶致混合ASP弹性走弱但HBM/AI侧仍具支撑，接口芯片则滞后1~2季跟随服务器DDR5 bit出货降速而回落。

而国产替代环节（长鑫/长存/北方华创/长电），反而因扩产与渗透独立于全球现货价周期，可能在这轮减速中捡到窗口。

最后需注意，在“利润能撑多久”被验证之前，便宜本身不是买入理由。周期股的左侧，历来是少数人抄底、多数人买单。当DRAM合约价环比涨幅尚未止跌企稳、LTA预付款细节仍不透明，或下游重新接受涨价，都没出现时，低PE只是周期顶部的“标准配件”，而非反转的号角。

（图表：妙投制作）

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